第27周中国房地产成交环比降温，但价格表现保持坚挺

概览

本报告为高盛中国房地产第27周周度综述，核心结论是成交量环比放缓但价格保持坚挺。新房与二手房成交均出现环比回落，但同比增速改善；代理人价格预期继续改善，新挂牌供应节奏收缩，监测城市成交均价环比约提升3%。

核心观点

高盛关注三个主线：第一，需求端短期成交降温但同比趋势改善，二手房表现好于新房；第二，供给端新挂牌和库存继续收缩，有助于支撑价格韧性；第三，开发商估值仍处低位，强国企开发商和离岸覆盖标的在周内相对跑赢。

分析框架

报告结合约75个城市新房销售面积、约20个城市二手房成交、Centaline Salesman Index、Centaline Seller Asking Index、库存去化月数、GSPC竣工跟踪器以及覆盖开发商估值表，对成交、价格、库存、竣工和股票表现进行周度跟踪。

方法论与常识提炼

• 行业高频跟踪Primary and Secondary GFA Tracker

  新房和二手房销售面积跟踪

  通过约75个城市新房和约20个城市二手房销售面积，比较周环比、同比以及年初至今相对历史年份的表现。

• 价格预期跟踪CSI/CAI

  中原销售员指数与卖方报价指数

  CSI反映代理人对价格升值的预期，CAI反映卖方挂牌报价，二者用于观察市场价格预期是否改善。

• 竣工预测GSPC tracker

  Goldman Sachs Property Completion tracker

  基于浮法玻璃供需模型和下游供需信号推断住宅竣工趋势，报告估计2026年6月竣工同比下降约20%，2026全年同比下降约1%。

• 估值比较P/B and NAV discount comparison

  市净率与NAV折价

  报告比较离岸与在岸开发商相对2026年底NAV折价和2026E P/B，并与2008、2011、2014年下行周期低点对照。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Jinmao（0817.HK）

  覆盖标的；强国企开发商代表之一

  优势

  评级Buy，第27周股价上涨9%，跑赢强国企开发商平均4%的周涨幅；表中目标价HK$1.70，当前价HK$1.40，隐含约24%上行空间。

  劣势

  估值表显示2026E P/B约0.6倍，盈利和估值仍受行业周期下行约束。

  对比

  强国企开发商平均周涨幅约4%，POE开发商平均约4%，其他国企约2%；Jinmao周表现更强。

  风险

  房地产销售恢复不及预期、价格预期回落、融资环境或政策支持弱于预期。

• 中国离岸房地产开发商覆盖组合

  行业资产篮子

  优势

  周内平均股价上涨5%，跑赢MSCI China的1%；估值较2026E NAV折价39%。

  劣势

  行业仍处周期底部，成交和竣工数据仍有压力。

  对比

  离岸覆盖组合2026E P/B约0.5倍，低于多个历史下行周期低点的P/B水平。

  风险

  海外融资条件、美元债风险、销售去化和政策执行力度。

• 中国在岸房地产开发商覆盖组合

  行业资产篮子

  优势

  周内平均股价上涨2%，跑赢CSI 300的-2%。

  劣势

  2026E P/B约0.4倍，显示市场对盈利和资产质量仍有较大折价。

  对比

  在岸组合较2026E NAV折价35%，与离岸组合的39%折价接近。

  风险

  A股风险偏好、销售复苏持续性、库存去化和新开工下滑。

关键数据

• 新房销售面积-10% wow；+5% yoy约75个城市，第27周表现。
• 新房销售面积年初至今-12% yoy较2024年和2023年水平分别为-12%和-38%。
• 二手房成交面积-12% wow；+16% yoy约20个城市，第27周表现。
• 二手房成交面积年初至今+1% yoy较2024年和2023年水平分别为+18%和+11%。
• 库存余额-0.3% wow；较2025年底-5.1%约20个城市库存跟踪。
• 库存去化月数27.0个月6月平均为27.5个月。
• GSPC竣工指示2026年6月约-20% yoy；2026E约-1% yoy基于高盛浮法玻璃供需模型。
• Jinmao股价表现+9% wow0817.HK，评级Buy，周内跑赢强国企开发商平均水平。
• 离岸覆盖开发商估值较2026E NAV折价39%；2026E P/B 0.5倍报告称处于下行周期低位附近。
• 在岸覆盖开发商估值较2026E NAV折价35%；2026E P/B 0.4倍用于与历史周期低点比较。

影响与含义

成交量短期环比转弱提示需求复苏仍不稳定，但同比改善、库存下降和价格预期边际改善显示市场并未明显恶化。对股票而言，强国企开发商因资产负债表和政策敏感度更高而相对受益，估值低位可能放大基本面边际改善带来的股价弹性。

风险

• 成交量环比放缓可能延续，导致同比改善难以持续。
• 卖方报价指数CAI环比下降0.4个百分点、同比下降5.4个百分点，说明业主侧价格预期尚未同步改善。
• GSPC显示2026年6月竣工同比约下降20%，新开工也可能出现高二十位数同比下滑，产业链需求仍承压。
• 开发商估值低位可能反映资产质量、现金流和行业信用风险，而不仅是低估。
• 报告包含高盛一般披露，投资者需注意评级、目标价和研究观点可能变化。

后续跟踪

• 后续几周新房和二手房成交能否在同比改善基础上恢复环比增长。
• CSI与CAI是否同步改善，尤其是卖方报价预期能否企稳。
• 库存余额和去化月数是否继续下降。
• GSPC跟踪器与NBS竣工、新开工数据之间的验证情况。
• 强国企开发商相对POE开发商和其他国企的股价分化是否延续。
• 政策支持、融资环境和居民购房信心的边际变化。