五一访港旅客增 5% 略低预期，领展相对受益

概览

本报告主要解读 2026 年五月黄金周期间香港旅客入境数据及其对地产股的影响。数据显示内地访港旅客增长略低于政府预期，且机场入境人次有所下滑，这对依赖游客消费的核心旅游区地产商构成轻微负面；相反，本地居民出境减少可能利好主打社区消费的商场运营商，领展房地产投资信托基金被视为相对受益者。

核心观点

数据层面，五月黄金周前三天（5 月 1-3 日）内地访港旅客总数为 714,765 人次，同比增长 5%，略低于政府预期的 7% 增长。结构上，机场入境人次同比下降 5%，研报推测这可能反映了油价上涨后机票价格上升的影响；而本地香港居民出境人次同比下降 4%，其中机场出境大幅下降 42%，陆路出境基本持平。 个股影响方面，研报认为内地旅客数据略低于预期对主要旅游区地主如九龙仓置业和希慎置业构成轻微负面，机场入境下降还可能信号人均消费减弱。反之，本地居民出境减少意味着更多消费留在本地，这对社区商场运营商是正面因素，因此领展被视为相对受益者。 估值与风险层面，希慎采用 NAV 估值，依赖香港商业租赁市场表现；领展和九龙仓置业采用股息折现模型（DDM），其表现分别取决于本地宏观消费条件和内地游客流入及本地经济状况。

分析框架

机构采用了高频数据跟踪与基本面传导的分析思路。首先抓取政府发布的假期旅客入境高频数据，通过同比变化和与预期的对比判断景气度；其次将宏观数据拆解至不同口岸（机场 vs 陆路）和不同人群（内地游客 vs 本地居民），以此区分对不同业态地产商的影响（旅游区零售 vs 社区零售）；最后结合各公司的估值模型（NAV 或 DDM）和具体风险敞口，推导出结构性的股票观点。

方法论与常识提炼

• 估值方法NAV 净资产价值法

  NAV 估值

  通过对投资物业组合进行收益率资本化来计算净资产价值，常用于评估持有大量投资物业的地产公司，如希慎置业。

• 估值方法DDM 股利折现

  DDM 估值

  基于未来股息现金流折现来确定目标价，适用于分红稳定的 REITs 或地产公司，如领展和九龙仓置业。

• 行业/产业分析框架供需框架

  需求端高频数据跟踪

  通过跟踪旅客入境等需求端高频数据，判断行业景气度变化，并传导至对租金和消费收入的预期。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 领展房地产投资信托基金 (0823.HK)

  相对受益

  优势

  本地居民出境减少利好其社区商场业务的国内消费

  劣势

  租金提升能力依赖租户盈利能力及本地宏观条件

  对比

  相较于旅游区地主，更受益于本地消费回流

  风险

  美债收益率上升，出境消费流失，REIT connect 推出延迟

• 九龙仓置业 (1997.HK)

  轻微负面

  优势

  拥有海港城和时代广场等旗舰购物中心

  劣势

  高度依赖内地游客流入和本地经济状况

  对比

  受游客数据低于预期影响较大

  风险

  游客消费复苏慢于预期，内地免税销售增长，时代广场潜在降级

• 希慎置业 (0014.HK)

  轻微负面

  优势

  主要旅游区地主

  劣势

  高敞口于香港办公/零售物业，受商业租赁市场影响大

  对比

  与九龙仓置业类似，受游客和办公市场双重影响

  风险

  社会 unrest 水平，商业信心，中资企业办公需求，零售价格差异收窄

关键数据

• 内地访港旅客总数714,765 人次五月黄金周前三天，同比增长 5%
• 旅客增长预期7%政府预期，实际略低于此
• 机场入境人次同比下降 5%可能反映机票价格上涨
• 本地居民出境人次同比下降 4%利好本地消费
• 本地居民机场出境同比下降 42%大幅下滑

影响与含义

研报认为这对不同业态的地产商意味着分化的影响。依赖内地游客消费的核心旅游区商场（如海港城、时代广场）可能面临复苏慢于预期的风险，人均消费能力可能受机票价格抑制。而依赖本地居民日常消费的社区商场则可能因出境减少而受益于消费回流。投资者需关注游客消费复苏的持续性及本地宏观消费条件的变化。

风险

• 宏观经济条件减弱
• 新住房供应逐渐增加
• 美联储加息幅度高于预期
• 游客消费复苏慢于预期
• 美国 10 年期国债收益率进一步上升
• 出境消费流失因港币走强而增加

后续跟踪

• 游客消费复苏情况
• 美国 10 年期国债收益率走势
• REIT connect 推出时间表
• 内地免税销售增长情况