京东健康Q1盈利大超预期，维持全年高增长指引

概览

野村证券发布研报点评京东健康（6618.HK）2026年一季度业绩。报告指出，公司一季度营收符合预期，但盈利表现显著优于预期，主要得益于供应链能力提升带来的毛利率扩张及高毛利广告收入的增长。尽管二季度营养保健品业务因监管趋严面临短期压力，但管理层对实现全年收入高双位数至20%的增长目标保持信心。野村维持对京东健康的“买入”评级及80港元的目标价。

核心观点

业绩表现：营收稳健，利润爆发式增长 京东健康2026年一季度总营收同比增长17%至195亿元人民币，占野村预测的2026年全年收入的22%。分业务来看，医药产品、营养保健品和医疗器械销售额分别同比增长25%、15%和5%，其中医药板块表现最为强劲。盈利方面，非国际准则经营利润（OP）同比大幅增长48%至19亿元，经营利润率同比提升2.1个百分点至9.9%。这一改善主要源于供应链能力增强带来的毛利率扩张，以及高毛利广告收入的快速增长。不过，非国际准则净利润增速滞后于经营利润，仅同比增长6%至19亿元，主要原因是部分理财产品公允价值变动导致非经营性收入同比减少。 前瞻指引：短期承压，全年目标不变 进入2026年二季度，公司观察到医药销售加速增长，医疗器械业务逐步复苏，但营养保健品增速出现减速。管理层将此归因于监管环境趋严，包括跨境营养品更严格的原产地认证要求以及对过度营销行为的限制，这延缓了新产品的上市进程。尽管如此，管理层预计随着合规工作的完成，营养品业务将在2026年下半年重新加速。公司重申全年收入实现高双位数至20%增长的指引，并承诺在增加AI和即时零售投资的同时，保持经营利润率至少持平。考虑到财务收入和收益预计同比减少约10亿元，管理层认为2026财年非国际准则净利润将不低于2025年水平。 资本回报：启动大规模回购 为提升股东回报并防止员工持股计划（ESOP）新股发行带来的稀释，公司宣布设立信托购买现有股份。此外，董事会已批准在未来四年内执行最高达10亿美元的股票回购计划，显示出管理层对公司长期价值的信心。

分析框架

野村采用分部业务追踪与利润率驱动因素分析相结合的方法。首先，通过拆解医药、营养品和医疗器械三大核心板块的增速，评估各业务线的景气度变化；其次，深入分析经营利润率提升的来源，区分是来自于成本端的供应链优化还是收入端的高毛利业务（如广告）占比提升；最后，结合监管政策对特定品类（如跨境营养品）的影响，修正短期收入预期，并基于管理层对全年指引的坚持，验证其长期增长逻辑的韧性。估值上，采用调整后的市盈率（P/E）模型，剔除净现金影响，以反映核心运营盈利能力。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  调整后市盈率估值

  研报使用（市值 - 净现金）/调整后经营利润来计算调整后市盈率，以此作为估值锚。这种方法剔除了现金和非核心损益的影响，能更纯粹地反映公司核心业务的盈利能力和估值水平。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  分业务板块量价分析

  将总收入拆分为医药、营养品、医疗器械等细分赛道，分别跟踪其销量和价格趋势，从而精准识别增长驱动力和阻力点（如营养品受监管影响）。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 京东健康 (6618.HK)

  直接受益标的，业绩超预期且回购利好

  优势

  供应链能力强，广告等高毛利业务增长快，现金流充裕

  劣势

  营养品业务短期受监管政策压制

  风险

  在线医药行业监管风险，竞争加剧，医疗服务变现慢于预期

关键数据

• 2026Q1 总营收195亿元人民币同比增长17%，符合预期
• 2026Q1 非国际准则经营利润19亿元人民币同比增长48%，大幅超预期
• 2026Q1 经营利润率9.9%同比提升2.1个百分点
• 2026Q1 非国际准则净利润19亿元人民币同比增长6%
• 股票回购计划10亿美元未来四年内执行

影响与含义

研报认为，京东健康在一季度展现了强大的盈利弹性和运营效率提升能力，证明了其在供应链和高毛利服务变现上的优势。虽然二季度营养品业务可能因监管合规问题面临短期逆风，但医药基本盘的加速增长和器械业务的复苏提供了缓冲。维持全年指引表明管理层对下半年业务反弹有充分把握。大规模的股票回购计划将进一步优化资本结构，提升每股收益，对股价形成支撑。

风险

• 在线药品和医疗服务行业的监管政策风险
• 新兴竞争对手加剧市场竞争
• 医疗服务货币化速度慢于预期

后续跟踪

• 营养保健品业务在2026年下半年的重新加速情况
• AI和即时零售投资对利润率的具体影响
• 股票回购计划的执行进度