高盛维持新易盛买入，目标价上调至841元

概览

高盛发布新易盛(300502.SZ)业绩点评报告，维持买入评级并将12个月目标价从737元上调至841元，隐含约19%上涨空间。研报认为公司正处于高速光模块产品迭代的关键窗口期，1.6T产品已进入量产爬坡阶段，且EML与硅光两条技术路线同步推进；展望2027-2028年，3.2T光模块和6.4T NPO（近封装光学）将接力成为新的增长引擎，支撑公司长期竞争力。基于产品组合升级和规模效应，机构上修了未来两年的盈利预测。

核心观点

产品迭代与出货节奏：新易盛的1.6T光模块解决方案已于2026年一季度开始出货，预计二季度进入逐步爬坡阶段，并在三、四季度随着泰国生产基地的产能扩张而加速放量。值得关注的是，公司在1.6T产品上同时布局了EML（电吸收调制激光器）和SiPh（硅光子）两种技术路径。虽然目前200G/lane EML芯片供应仍然紧张，但公司凭借2022年收购Alpine Optoelectronics获得的自研硅光技术，预计从2026年下半年或2027年起实现硅光方案的规模化出货，有效缓解单一供应链风险。 中长期增长驱动力：800G EML光模块仍是2026年的主要收入来源，但高速产品（1.6T及以上）的收入占比预计从2027年起显著提升。除1.6T外，公司还在储备下一代技术：基于400G/lane EML、硅光或新型LNOI（薄膜铌酸锂）材料的3.2T光模块，以及面向CSP客户需求的6.4T NPO解决方案，后者有望从2027年开始贡献收入。这些新品构成了公司2027-2028年的核心增长支柱。 盈利预测上修与估值：鉴于产品结构向高端升级，高盛重新校准了2026年盈利模型，并分别上调2027年和2028年净利润预测5%和6%。调整后2027E/2028E毛利率各提升0.1个百分点，运营费用率各下降0.1个百分点，反映了规模效应。估值方面，目标市盈率从26.0倍提升至28.4倍（对应2027E），与公司自2018年以来约28倍的平均前瞻市盈率一致，最终推导出841元的新目标价。

分析框架

研报采用"产品代际跟踪+供应链验证+盈利重估"的分析框架。首先通过追踪1.6T、3.2T、6.4T NPO等关键产品的出货时间表和技术路线（EML vs SiPh vs LNOI），判断公司的成长节奏；其次结合资产负债表中的存货和预付款项变化（如1Q26存货升至90亿元、预付款增至6.82亿元），交叉验证产能爬坡的真实性和上游备货力度；最后将产品组合升级转化为具体的收入、毛利率和费用率假设调整，通过P/E估值法得出目标价。这种从微观经营数据到宏观盈利模型的传导链条，是分析高科技制造企业景气度的典型方法。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  新一代光模块（1.6T/3.2T）的出货爬坡节奏

  光模块行业具有明显的代际更替特征，新产品从开始出货到大规模放量通常遵循S型曲线。研报重点关注1.6T在2Q26的'逐步爬坡'和3Q/4Q的'加速'节点，以及3.2T/6.4T NPO在2027年的收入贡献起点，本质上是在捕捉S曲线中斜率最陡的增长阶段。

• 公司基本面与财务框架营运资本周期

  存货与预付款项作为产能爬坡的先行指标

  对于硬件制造商，营收确认往往滞后于备货行为。研报观察到1Q26存货环比增加18亿元、预付款从1700万激增至6.82亿元，将这些营运资本的变动解读为2Q/3Q出货放量的前置信号，而非单纯的库存积压风险。这是判断制造业短期景气拐点的常用财务验证手段。

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于远期盈利增速与利润率锚定目标市盈率

  研报未使用固定倍数，而是根据2027-2028年平均净利润增速（25%）和平均营业利润率（33%）推导目标P/E为28.4倍，并对照公司历史均值进行合理性检验。这种方法将估值倍数与基本面动态挂钩，避免了静态PE在高成长股定价中的失真。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 新易盛 (300502.SZ)

  核心受益标的：1.6T光模块EML/SiPh双方案量产爬坡，3.2T及6.4T NPO新品储备支撑中长期增长

  优势

  1.6T已出货且双技术路线并行；收购Alpine获得硅光自研能力；泰国产能扩张保障交付；CSP客户需求驱动6.4T NPO

  劣势

  200G/lane EML芯片供应仍紧张；800G仍是2026年收入主力，高速产品占比提升需时间

  风险

  800G爬坡不及预期；地缘政治影响供应链；竞争加剧导致价格侵蚀和利润率下滑

关键数据

• 12个月目标价841.00元较前值737元上调约14%，隐含19%上涨空间
• 2027E净利润预测调整29.43亿元较旧预测28.16亿元上修5%
• 2028E净利润预测调整33.75亿元较旧预测31.81亿元上修6%
• 2027E目标市盈率28.4倍此前为26.0倍，接近2018年以来历史均值28倍
• 1Q26存货规模90亿元较4Q25的72亿元增加18亿元，支持后续爬坡
• 1Q26预付款项6.82亿元较4Q25的1700万元大幅增长，反映上游备货

影响与含义

对新易盛而言，1.6T双方案量产和下一代产品储备意味着公司有望在全球AI算力基础设施升级中持续获取份额，特别是硅光自研能力的落地可能降低对外部EML芯片的依赖，增强供应链韧性。对光模块行业而言，头部厂商在1.6T阶段的竞争已从单一技术指标转向多路径并行交付能力和海外产能布局的综合比拼。研报的上修动作也表明，市场对高端光模块的需求能见度正在从2026年向2027-2028年延伸。

风险

• 800G光模块出货量爬坡速度低于预期
• 地缘政治问题可能对光收发器供应链造成冲击
• 市场竞争加剧可能导致产品价格侵蚀和利润率下降

后续跟踪

• 1.6T光模块在2Q26的爬坡进度及3Q/4Q加速情况
• 硅光(SiPh)方案在2H26/2027的实际出货节奏
• 6.4T NPO产品在2027年的收入贡献兑现
• 200G/lane EML芯片的供应紧张缓解程度