大陆集团Q1盈利超预期，全年指引不变

概览

Bernstein在5月6日发布的业绩点评指出，大陆集团2026年第一季度表现稳健：收入44亿欧元与市场预期一致，调整后EBIT 5.22亿欧元，高出预期4.5%，主要得益于轮胎和ContiTech两大业务利润率双双超预期。尽管中东局势可能带来原材料等成本的额外压力，公司仍维持全年指引不变，并表示有信心像过去一样对冲大部分负面影响。

核心观点

需求端：轮胎销量同比下降4.3%，略低于机构预期，但欧洲替换市场表现较好，且18英寸以上大尺寸轮胎占比提升，带动价格/结构贡献+4%，连续第二个季度加速。 供给端：轮胎业务利润率14.4%，同比提升1个百分点，原材料成本下降、产品组合升级及内部成本控制共同作用。ContiTech利润率7.9%，剔除OESL后达8.7%，主要受益于高毛利产品聚焦、分销业务回暖及原材料成本下降。 财务与现金流：调整后自由现金流3500万欧元，低于机构预期的4100万欧元，主因营运资本流出超预期；管理层重申全年指引区间，预计中东局势将带来低-中三位数（百万欧元）级别的成本冲击，但强调可对冲。 资产处置：ContiTech出售“按计划推进”，未披露更多细节，但业务利润率提升有助于提高潜在出售估值。

分析框架

报告采用分部估值（SOTP）： - 对保留业务中的轮胎板块给予8.1倍EV/EBIT，高于米其林7.8倍的长期均值，理由是大陆轮胎利润率预期更高； - ContiTech按6.5倍EV/EBIT估值； - 总部及中央费用按保留业务平均倍数估值。 三部分合计得到66欧元目标价，对应2026年预期PE约15.6倍。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  将公司拆分为轮胎、ContiTech及总部三部分，分别给予不同EV/EBIT倍数后加总

  适合业务差异大的集团，能反映各部分真实价值；本篇对轮胎给予溢价倍数，体现其高盈利预期

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Continental AG (CON.GR)

  业绩超预期且全年指引维持，估值具备小幅上行空间

  优势

  轮胎利润率持续提升，ContiTech出售带来潜在价值释放，管理层对冲成本能力获验证

  劣势

  自由现金流受营运资本拖累，ContiTech出售价格及时间仍存不确定性

  对比

  相对米其林享有估值溢价（8.1x vs 7.8x EV/EBIT），反映更高盈利预期

  风险

  中国低成本竞争加剧、电动车普及放缓、ContiTech出售价格低于预期

关键数据

• Q1收入43.96亿欧元同比-10.4%，符合预期
• Q1调整后EBIT5.22亿欧元同比+5%，超预期4.5%
• 轮胎销量-4.3%略低于预期-4%
• 轮胎价格/结构+4.0%环比加速，Q4为+3.4%
• 轮胎EBIT利润率14.4%同比+1个百分点
• ContiTech EBIT利润率7.9%剔除OESL后8.7%，超预期
• 潜在中东成本冲击低-中三位数（百万欧元）预计从Q2开始显现

影响与含义

研报认为，大陆集团Q1业绩验证了其盈利修复路径，轮胎高端化及成本管控成效明显。尽管中东局势带来不确定性，公司历史对冲能力及当前指引区间宽度提供了缓冲。ContiTech出售若按预期完成，将进一步降低负债并提升股东回报潜力。

风险

• 中国低成本竞争者加大欧洲/美洲产能投资
• 电动车普及放缓持续时间超预期
• ContiTech出售价格低于预期或轮胎盈利扩张不及预期导致去杠杆延迟

后续跟踪

• ContiTech出售进展及最终估值
• 中东局势对原材料成本的具体影响及公司对冲措施
• 下半年轮胎利润率能否继续扩张至行业领先水平