5月家电内需疲软出口改善，看好美的、石头、九号

概览

本篇报告跟踪了2026年5月中国家电行业的内外需表现。核心结论是：国内需求在高基数下依然疲软，零售与出货双双下滑，618大促初期表现平淡；但出口端出现积极信号，增速环比显著改善并超预期，主要得益于低基数及中国品牌在海外市场的份额提升。基于此，研报维持对具备强大海外竞争力和新业务增长点的龙头公司（如美的集团、石头科技、九号公司）的买入评级，认为其估值具有吸引力且下行风险有限。

核心观点

国内需求端：5月家电内需持续承压。国家统计局数据显示，5月家电和电子产品零售额同比下降16%，与4月降幅相当，尽管面临更高的基数压力。生产端方面，5月国内空调出厂出货量同比下降15%，低于市场预期，主要受去年需求前置及今年4月以来提价影响。洗衣机和冰箱的国内出货也分别下降6%和4%。对于即将到来的6月，研报认为由于去年6月以旧换新政策带来的高基数效应开始消退，基数压力可能在6月下旬至7月逐步缓解，但618大促初期的销售数据并不乐观，部分品牌甚至采取了比双十一更低的定价策略来刺激需求。 出口与海外市场：出口表现成为亮点。5月家电整体出口增速加速至高位双位数增长，超出市场及IOL预期。其中，空调出口降幅从4月的-12%大幅收窄至5月的-4%。冰箱和洗衣机的出口也保持正增长。这一改善不仅源于基数效应，更反映出中国品牌在海外市场份额的持续提升。此外，美国待售房屋销量等领先指标显示美国房地产市场情绪有所回暖，叠加欧美消费者信心指数的 sequential 改善，为后续出口提供了支撑。研报特别指出，随着地缘政治细节（如美伊备忘录）的明朗，需求能见度有望进一步改善。 细分品类与公司表现：在清洁电器领域，海外扫地机（RVC）需求强劲，5月海外APP下载量同比增长38%，石头科技下载量增速达54%，并在美洲和欧洲市场份额分别提升10个和2个百分点。九号公司的割草机器人下载量实现翻倍增长。在国内线上市场，石头科技在天猫淘宝平台的销售额降幅小于行业平均水平，表现相对优于科沃斯。在白电领域，海尔和海信在总出货量增速上跑赢行业，而美的和格力则有所落后，但美的在冰箱出口上实现了26%的高增长。 估值与选股：研报继续看好美的集团（A/H），认为其股东回报提供了下行保护，而海外市场和新兴业务提供了上行空间。同时，对九号公司持建设性观点，看好其全面的产品线（包括国内电动两轮车份额提升、割草机器人结构性增长及海外E2W潜力），且当前估值处于历史低位。石头科技也因海外份额 gains 而受到青睐。相比之下，极米科技和光峰科技因面临激烈的竞争和需求疲软而被给予卖出评级。

分析框架

研报采用了典型的“自上而下”与“自下而上”相结合的分析框架。首先，通过宏观数据（房地产竣工与销售、消费者信心指数）和高频行业数据（IOL出货量、海关出口数据、NBS零售数据）判断行业景气度拐点，区分内需与外需的不同步表现。其次，利用渠道追踪数据（如天猫淘宝销售、亚马逊销量、APP下载量）来验证微观层面的品牌竞争力和市场份额变化，特别是针对出海逻辑强的公司。最后，结合估值模型（DCF或PE倍数法）与风险因素（原材料成本、关税、竞争格局）给出个股评级。这种分析方法强调了在行业整体beta偏弱时，寻找具备alpha（超额收益）能力的个股，即那些能通过海外扩张或新品类创新抵消国内周期压力的公司。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需框架

  研报通过对比国内高基数下的需求疲软与海外低基数下的供给释放，分析了家电行业的供需错配。这种方法帮助投资者理解为何在内需不佳时，出口导向型公司仍能保持增长。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  产业链上中下游传导

  研报关注上游原材料（铜、铝）价格稳定对中游制造成本的利好，以及下游房地产销售数据对家电需求的滞后影响，体现了全产业链视角的分析逻辑。

• 估值方法PE/PEG 估值

  PE/PEG 估值

  研报使用远期市盈率（Forward P/E）作为主要估值锚，并结合增长率（PEG隐含逻辑）来评估九号公司、石头科技等高成长标的的估值合理性，指出其处于历史低位。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 美的集团 (0300.HK)

  受益：海外市场份额提升，新兴业务增长，股东回报提供下行保护

  优势

  全球化布局完善，产品线丰富，分红稳定

  劣势

  国内空调出货下滑幅度较大(-35%)

  对比

  相比格力，出口表现更好；相比海尔，估值更具吸引力

  风险

  全球宏观需求疲软，原材料成本上升，高端化战略执行风险

• 石头科技 (688169.SS)

  受益：海外扫地机需求强劲，市场份额持续提升

  优势

  海外APP下载量增速快于行业，美欧份额显著提升

  劣势

  国内线上销售仍面临行业性下滑压力

  对比

  相比科沃斯，海外增长势头更猛，表现优于行业

  风险

  海外竞争加剧，关税风险，汇率波动

• 九号公司 (689009.SS)

  受益：割草机器人爆发式增长，国内电动两轮车份额提升

  优势

  新品类增长潜力大，估值处于历史低位

  劣势

  新业务拓展存在执行不确定性

  对比

  相比传统家电企业，具备更强的科技属性和成长弹性

  风险

  新产品发布慢于预期，海外市场竞争加剧，关税影响

• 海信家电 (002508.SZ)

  受益：中央空调业务企稳，收入利润环比修复

  优势

  海信日立合资公司表现稳健，分红收益率提供保护

  劣势

  国内空调出口下滑(-17%)，地产关联度高

  对比

  相比纯白电企业，商用空调占比高，受地产周期影响不同

  风险

  地产市场进一步放缓，国内竞争加剧

关键数据

• 5月国内空调出厂出货同比-15%较4月的-7%进一步恶化，低于预期
• 5月家电零售额同比-16%与4月降幅持平，高基数下持续疲软
• 5月空调出口同比-4%较4月的-12%显著收窄，优于预期
• 5月海外扫地机APP下载同比+38%较4月的+34%加速，显示海外需求强劲
• 石头科技5月海外下载同比+54%快于行业平均，美欧份额提升
• 美的集团目标价(H股)HKD 113.00基于16x 2028E EPS，隐含34%上涨空间
• 石头科技目标价CNY 170.00隐含75%上涨空间
• 九号公司目标价CNY 62.00隐含83%上涨空间

影响与含义

研报认为，虽然国内家电板块短期仍面临内需不足和地产拖累的压力，但出口链的韧性为龙头企业提供了业绩缓冲和增长第二曲线。对于投资者而言，应重点关注那些在海外市场份额持续提升、且具备新品类（如割草机器人、电动两轮车）爆发潜力的公司。美的集团、石头科技和九号公司因其全球化的布局和多元化的产品矩阵，被视为能够穿越国内周期波动的优质标的。相反，纯依赖国内内需且缺乏差异化竞争优势的公司可能面临更大的估值下调风险。

风险

• 全球宏观经济疲软导致白色家电需求不及预期
• 原材料（铜、铝等）成本上升侵蚀利润率
• 地缘政治紧张导致关税或反倾销税增加
• 国内房地产市场进一步放缓拖累相关家电需求
• 行业竞争加剧，尤其是中低端市场价格战

后续跟踪

• 6月下旬至7月国内家电销售基数效应缓解后的实际复苏情况
• 美国伊朗备忘录签署后对海外需求能见度的影响
• 主要原材料价格走势对毛利率的影响
• 头部品牌在618大促后期的最终销售数据及定价策略变化