联发科目标价上调至 NT$4,380，机构看好 ASIC 业务增长潜力

概览

这篇研报探讨了联发科近期股价表现及未来增长潜力，认为尽管股价在过去一个月翻倍，但其在 AI 芯片领域的强劲增长前景仍支持更高的估值。研报上调了联发科的 ASIC 收入预测，并提高了目标价至 NT$4,380，对应 22 倍前瞻市盈率，同时维持‘跑赢大盘’评级。

核心观点

研报核心观点如下： 需求端： 联发科受益于 TSMC 的 CoWoS 容量扩张，以及谷歌对 TPU 需求的增长。Anthropic 等客户的承诺进一步改善了需求前景，同时快速解决测试中发现的问题降低了执行风险。 收入结构： 联发科的智能手机业务预计将继续下滑，但 ASIC 收入的快速增长将弥补这一缺口。研报预计 ASIC 收入在 2026-2028 年将达到 2B、15B 和 22B 美元，占总收入的比例将从 2026 年的 10% 提升至 2028 年的 50%。 盈利能力： 尽管毛利率可能因 ASIC 业务的稀释而下降，但经营利润率预计将显著提升。这将推动 EPS 在 2025-2028 年实现 50% 的复合年增长率，远高于市场预期。 估值与目标价： 基于 22 倍前瞻市盈率，目标价由 NT$3,390 上调至 NT$4,380，对应 28% 的上行空间。 潜在催化剂： 更多 ASIC 客户和项目落地，以及 Edge AI 应用（如 OpenAI 手机）的发展。

分析框架

研报采用自下而上的分析方法，通过以下步骤得出结论： 1. 分析联发科的收入来源：研报详细拆解了智能手机、ASIC 和其他业务的收入贡献，并结合行业趋势预测未来的收入变化。 2. 评估 ASIC 业务的增长潜力：基于 TSMC 的 CoWoS 容量扩张计划和谷歌 TPU 需求的增长，研报上调了联发科的 ASIC 收入预测。 3. 测算盈利能力和 EPS：通过建模，研报预计联发科的毛利率将略有下降，但经营杠杆效应将推动 EPS 实现高速增长。 4. 确定合理估值：基于 EPS 高速增长预期，研报上调目标价至 NT$4,380，对应 22 倍前瞻市盈率。 整体逻辑清晰，结合行业趋势和公司基本面数据推导出积极的结论。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  研报分析了联发科 ASIC 业务的增长潜力，重点关注供给端（TSMC 容量扩张）和需求端（谷歌 TPU 需求）的变化。

  供需框架帮助理解联发科如何通过增加供应能力满足客户需求，从而推动收入增长。

• 估值方法PE/PEG 估值

  研报基于 EPS 增长预期和同业估值水平确定目标价。

  PE/PEG 方法通过比较公司的成长性和估值倍数，判断其是否被低估或高估。本篇中，研报认为联发科的高速 EPS 增长应反映在更高 PE 倍数上。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 2454.TW

  联发科是研报的核心标的，受益于 AI 芯片需求增长和 TSMC 容量扩张。

  优势

  ASIC 业务增长强劲，EPS 增长预期高。

  劣势

  智能手机业务持续下滑，面临高通等竞争对手的压力。

  对比

  相比博通（AVGO），联发科估值仍有较大提升空间。

  风险

  内存价格高企可能导致超大规模客户预算转移；5G 市场渗透速度低于预期；智能手机需求疲软。

关键数据

• ASIC 收入预测2026-2028 年分别为 2B、15B 和 22B 美元较此前预测大幅上调，反映 CoWoS 容量扩张和需求改善。
• 谷歌 TPU 份额从 2026 年的约 10% 提升至 2028 年的约 50%联发科在谷歌 TPU 采购中的地位显著提升。
• EPS 增长率2025-2028 年 CAGR 为 50%远高于市场预期，支撑估值提升。
• 目标价NT$4,380对应 22 倍前瞻市盈率，较当前股价有 28% 上行空间。

影响与含义

研报认为，联发科的 ASIC 业务将成为未来几年的主要增长驱动力，尤其是在 AI 芯片领域。随着谷歌 TPU 采购份额的提升和潜在的新客户落地，联发科有望继续保持强劲增长。此外，Edge AI 的发展可能进一步打开长期增长空间。然而，智能手机业务的持续下滑仍是拖累因素之一，但其影响将被 ASIC 业务的增长所抵消。

风险

• 内存价格高企可能导致超大规模客户预算从 TPU 向 CPU/常规服务器转移。
• 5G 市场渗透速度低于预期。
• 智能手机需求疲软。
• 来自高通等竞争对手的压力加大。

后续跟踪

• 更多 ASIC 客户和项目的落地情况。
• Edge AI 应用（如 OpenAI 手机）的进展。
• TSMC CoWoS 容量扩张的实际进度。
• 谷歌 TPU 采购份额的变化。