价格与结构改善抵消成本压力，维持SMIC中性评级

概览

SMIC二季度受出货量增长、局部提价及客户提前拉货带动，收入和毛利率均明显超出公司指引。野村认为，AI相关外围芯片需求、海外产能挤出效应与本地化制造需求正在改善成熟制程供需和价格环境，足以在短期内抵消折旧及电价上升的成本压力。

核心观点

公司并未全面提价，而是针对供不应求的平台与客户协商新价格，重点覆盖AI外围、BCD/模拟和特色存储等领域。8英寸晶圆的价格改善可能强于12英寸；随着新价格方案继续传导及产能利用率维持高位，三季度毛利率仍有上升空间。对智能手机、消费电子及部分工业汽车领域，公司仍采取较谨慎的定价策略。

分析框架

基于二季度实际业绩与管理层指引，对比野村业绩前预测和市场预期，并结合晶圆出货、平均售价、产能利用率、成本及下游应用结构评估盈利趋势；估值采用2026年预测市净率法。

方法论与常识提炼

• 估值市净率法

  目标价基于2026年预测每股净资产的3.5倍市净率。

  该估值倍数位于SMIC历史交易区间0.7至4.0倍的高端，并参考全球半导体公司的市净率与净资产收益率关系。

• 经营分析量价与产能利用率分析

  通过出货量、平均售价、产能利用率和成本变化判断毛利率趋势。

  二季度出货增长与平均售价提升共同推动收入和毛利率改善；高负荷生产有助于摊薄单位成本。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• SMIC（0981.HK）

  研究覆盖标的

  优势

  AI外围芯片、BCD/模拟及特色存储需求偏强；高产能利用率有助于成本摊薄；中国本地化制造与海外产能挤出带来订单机会。

  劣势

  智能手机和消费电子等部分终端需求仍偏弱；新增产能及折旧增长对利润率形成持续压力。

  对比

  目标价采用3.5倍2026年预测市净率，处于公司0.7至4.0倍历史市净率区间高端；报告称股价交易于约3.3倍2026年预测市净率。

  风险

  终端需求不及预期、价格协商不及预期、折旧和能源成本上升、产能扩张节奏变化及行业竞争。

关键数据

• 2Q26收入USD3,006mn环比增长20.0%，同比增长36.1%。
• 2Q26毛利率25.3%较1Q26的20.1%提高5.2个百分点。
• 2Q26晶圆出货量2,869千片（8英寸等值）环比增长14.4%。
• 2Q26平均售价环比增长5.7%定价方案传导和产品结构共同支撑。
• 2Q26产能利用率93.7%1Q26为93.1%。
• 3Q26收入指引环比增长2%至4%公司预计平均售价保持稳定。
• 3Q26毛利率指引26%至28%预计高利用率可抵消折旧及夏季电价压力。
• 2026年折旧预测接近USD5bn公司预计同比增长约30%。

影响与含义

短期盈利改善的核心来自价格而非单纯产品结构优化。若AI外围芯片、计算、BCD/模拟和特色存储继续供不应求，成熟制程的议价能力和盈利韧性有望延续；但三季度收入增速已回落，且消费电子与智能手机需求复苏及补库节奏决定更广泛提价能否实现。

风险

• 智能手机、消费电子及汽车工业需求复苏弱于预期。
• 客户提前拉货后出现去库存，导致出货量回落。
• 折旧同比增长及夏季电价上升超过高利用率带来的成本摊薄。
• 局部供需偏紧未能扩展至更多产品平台，价格改善不及预期。
• 成熟制程竞争加剧或产能扩张快于需求。

后续跟踪

• 3Q26收入环比增长是否落在2%至4%指引区间内。
• 3Q26毛利率能否达到26%至28%，以及新定价方案的传导程度。
• AI外围、计算、BCD/模拟和特色存储的订单及价格持续性。
• 智能手机和消费电子客户去库存结束及补库进展。
• 产能利用率能否维持高位，以及折旧和电力成本对利润率的实际影响。
• 公司对AI外围收入的后续单独披露。