中国 Long March 10B 回收推进长期竞争，但 SpaceX 仍处领先位置

概览

本报告围绕中国 Long March 10B 首次成功回收一级助推器及 SpaceX 即将进行的 Starship 第13次发射展开。Bernstein 将中国视为 SpaceX 最主要的长期竞争者，但强调中国目前只是迈出一级助推器着陆的关键一步，尚未证明复飞能力，也未达到 SpaceX 在 Falcon 9 和 Starship 体系上的发射频率、制造体系与可复用深度。

核心观点

核心观点是：第一，中国航天项目正在更积极推进登月、月球科研站和大型低轨卫星星座，长期竞争威胁上升；第二，SpaceX 短期仍没有真正可比的竞争者，Falcon 9 已建立高频发射和复用纪录，Starship 若实现全复用，将进一步扩大领先；第三，中美围绕登月与太空基础设施的新竞争可能强化美国政府对 SpaceX 及相关企业的支持；第四，Starship 第13次发射主要是对第12次发射的迭代验证，包括发动机启动、重燃可靠性、Raptor 问题修复、热防护测试和部署 20 颗 V3 Starlink 卫星。

分析框架

报告采用事件驱动分析与竞争格局比较相结合的方法，将 Long March 10B 回收事件放在可复用火箭技术、发射频率、卫星星座部署、登月计划和政府支持的框架下评估，并结合 SpaceX 财务预测和估值方法论判断投资含义。

方法论与常识提炼

• 估值分部加总与远期 EV/EBITDA

  以 2031 年 EBITDA 为基础进行 2030 年分部加总估值，再折现至 2027 年中，得到 12 个月目标价。

  报告称使用较长期 2031 年 EBITDA 是因为 SpaceX 价值核心包含轨道数据中心，若仅用 2028 年 EBITDA，会更多反映发射、地面计算和近期 Starlink，无法捕捉该业务价值。

• 竞争分析可复用火箭能力对比

  比较一级复用、全复用、发射频率、载荷、量产能力和任务目标。

  报告将 Long March 10、Falcon 9、Starship、New Glenn、Neutron 等进行对比，强调 SpaceX 的关键优势不只是着陆，而是复飞、量产和 Starship 全复用路径。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Space Exploration Technologies Corporation (SPCX.US)

  核心覆盖标的

  优势

  Falcon 9 已具备多年助推器复飞经验；上一年完成 165 次发射；Starship 规划实现一级和二级全复用；Starlink 和未来轨道数据中心构成长期价值来源。

  劣势

  Starship 全复用尚未完全证明，二级复用仍在测试过程中；估值对未来发射能力和新业务落地高度敏感。

  对比

  相较 Long March 10、New Glenn 和 Neutron，SpaceX 在复飞纪录、发射节奏和全复用目标上领先。

  风险

  Starship 发射事故、监管限制、半导体和供应链约束、轨道数据中心商业化不及预期、算力需求低于预期。

• 中国 Long March 10B / Long March 10

  长期竞争者

  优势

  已成功完成 Long March 10B 一级助推器回收；中国具备长期目标和资源投入；登月、月球科研站和大型 LEO 星座规划明确。

  劣势

  尚未证明助推器复飞；当前主要是一级复用，仍需要每次制造新二级；高频发射所需量产体系尚待验证。

  对比

  报告认为中国远未接近 SpaceX，但已成为最严肃的长期竞争威胁。

  风险

  若中国持续缩短技术差距，可能长期压缩 SpaceX 在发射和卫星基础设施上的战略优势。

• Boeing Co

  美国太空竞赛相关参与者

  优势

  参与美国航天与防务生态，可能受益于政府支持。

  劣势

  报告未将其作为本篇核心正面标的，披露部分另列 Boeing 估值与风险。

  对比

  相比 SpaceX，Boeing 更多作为美国太空项目参与者出现，而非本报告主要竞争优势来源。

  风险

  罢工延长、供应链恶化、商用和防务业务执行挑战、777X 和 737MAX-7/10 认证时点风险。

关键数据

• 评级OutperformBernstein 对 SpaceX 的股票评级。
• 目标价239.00 USD报告给出的 SpaceX 目标价。
• 收盘价145.30 USD截至 2026年7月10日 的 SPCX 收盘价。
• 潜在上行64%目标价相对收盘价的上行空间。
• Falcon 9 上年发射次数165 次报告用于说明 SpaceX 高频发射与生产能力。
• 中国 ITU 低轨卫星申报规模超过 200,000 颗报告认为中国可能也在锁定频谱资源。
• SpaceX 长期低轨卫星目标至少 1,000,000 颗SpaceX 对长期低轨卫星运营规模的表述。
• Starship 2031 年发射预测约 3,500 次Bernstein 预测值；公司自身似乎预测超过 9,000 次。
• Long March 10 到 2031 年发射挑战超过 100 次可能具有挑战报告基于历史经验对中国发射量提升速度的判断。

影响与含义

投资含义偏正面。中国 Long March 10B 成功回收显示长期竞争压力上升，但也强化了太空竞赛叙事，可能提升美国政府对 SpaceX 的战略支持。短期看，SpaceX 在复用经验、Starship 全复用路径、Starlink 卫星部署和潜在轨道数据中心估值上仍具领先优势，因此报告维持积极评级。

风险

• Starship 发射能力能否大幅提升取决于全复用能否实现。
• SpaceX 必须成功运营轨道数据中心，才能支撑报告中的长期估值假设。
• 半导体供应和其他供应链问题可能限制业务扩张。
• 发射事故或监管限制可能影响发射节奏和市场预期。
• 若计算需求低于市场预期，轨道数据中心相关价值可能受压。
• 中国在长期资源投入和技术迭代上构成真实竞争威胁。

后续跟踪

• Starship 第13次发射能否验证第12次发射后的发动机启动、重燃可靠性和热防护改进。
• Starship 第15次发射是否能展示二级复用，报告预计时间在当年秋季。
• 中国 Long March 10B 今年后续发射与回收是否继续成功，以及何时证明复飞。
• 中国大型 LEO 通信卫星星座和 ITU 频谱申报后的实际部署节奏。
• 美国 Artemis 登月计划与中国 2030 登月目标是否进一步强化政府对 SpaceX 的支持。
• SpaceX 发射量、Starlink 卫星部署和轨道数据中心商业化进展。