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招商银行1Q26业绩低于预期，但高盛维持买入评级
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招商银行1Q26业绩低于预期，但高盛维持买入评级
高盛下调招商银行2026-2028年PPOP和净利润预测约1%，关注零售贷款增长、净息差拐点、投资收益和资产质量变化。
- 1Q26 PPOP/净利润分别为Rmb 60bn/Rmb 38bn，同比+4%/+1%，较高盛预期低3%/5%。
- 净利息收入同比增长5%，但NIM同比/环比收窄8/4bps，零售贷款增长偏弱。
- 非息收入同比仅增长2%，手续费收入增速放缓，投资收益同比下降7%。
- 拨备同比增加16%，披露不良生成率升至1.08%，信用卡不良生成上升是主要拖累。
- 高盛维持A/H股买入评级，目标价下调至Rmb54.18/HK$52.86。
研报解读
概览
本报告为高盛对招商银行2026年一季度业绩的点评。报告认为，招商银行1Q26业绩低于高盛预期，主要受净息差收窄、非息收入低于预期、投资收益下滑以及拨备压力上升影响。尽管零售资产质量出现压力，高盛仍认为其客户基础较优质，暂不预期触发资产负债表风险，因此维持买入评级。
核心观点
核心观点是：短期业绩低于预期，但中期投资逻辑尚未被推翻。高盛最关注零售贷款增长质量和不良生成趋势，尤其是信用卡、消费贷款和小微贷款风险；同时关注净息差是否见底、投资收益回落原因以及手续费收入在2026年的修复能力。
分析框架
报告以1Q26实际业绩与高盛预期对比为主线，拆分净利息收入、非息收入、费用、拨备、资产质量、资本和估值预测，并与平安银行的零售贷款增长和资产质量表现进行横向比较。估值上，高盛继续使用2027E目标P/PPOP倍数，A股为5.125x、H股为5x。
方法论与常识提炼
将利润表现拆分为净利息收入、非息收入、费用、拨备和税项。
该框架用于识别1Q26业绩低于预期的来源，报告显示PPOP和净利润分别较高盛预期低3%和5%。
以2027E税前拨备前利润为基础设定目标倍数。
高盛维持A股5.125x、H股5x的2027E目标P/PPOP倍数，并因盈利预测下调将目标价下调约1%。
从增长、财务回报、估值倍数和综合指标比较股票相对市场和行业的位置。
该框架用于提供股票在高盛覆盖范围及中国金融板块中的相对投资属性背景。
以1至3分衡量公司成为收购目标的潜在概率。
招商银行的M&A Rank为3，表示收购概率较低，通常不纳入目标价贡献。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- 招商银行H股(3968.HK)核心覆盖标的
- 优势
- 客户基础较优质，资本水平较高，高盛维持买入评级。
- 劣势
- 1Q26业绩低于预期，零售贷款增长偏弱，NIM和投资收益承压。
- 对比
- 与平安银行相比，零售贷款增长和零售资产质量表现较弱。
- 风险
- 零售不良生成上升、拨备增加、手续费收入低于预期、净息差继续下行。
- 招商银行A股(600036.SS)同一公司A股标的
- 优势
- 目标价对应上行空间较H股更高，维持买入评级。
- 劣势
- 基本面风险与H股一致，包括零售资产质量和收入增长放缓。
- 对比
- A股目标价Rmb54.18，当前价Rmb39.60，报告列示上行空间36.8%。
- 风险
- A股估值重估受银行板块风险偏好、资产质量和分红预期影响。
- 平安银行零售银行对比样本
- 优势
- 更早启动零售风险化解，1Q26零售贷款增长和资产质量表现优于招商银行。
- 劣势
- 报告未将其作为本篇核心评级标的。
- 对比
- 平安银行零售贷款环比增长0.4%，优于招商银行的环比下降1.0%；零售不良率同比下降9bps，而招商银行零售不良率同比/环比上升13/6bps。
- 风险
- 仅作为对比，不代表本报告对平安银行的完整投资结论。
关键数据
- 1Q26 PPOP/净利润Rmb 60bn / Rmb 38bn同比+4%/+1%，较高盛预期低3%/5%。
- 净利息收入Rmb 56bn同比+5%、环比持平，较高盛预期低1%。
- 披露NIM1.83%同比/环比下降8/4bps；高盛测算NIM为1.70%。
- 非息收入Rmb 29bn同比+2%，较高盛预期低9%。
- 手续费收入Rmb 21bn同比+5%，较高盛预期低3%，可能受公募基金费率下调和资本市场回落影响。
- 投资收益Rmb 6bn同比-7%，较高盛预期低26%，可能反映债券浮盈兑现同比明显减少。
- 拨备Rmb 15bn同比+16%，较高盛预期高5%。
- 披露不良生成率1.08%高于1Q25的1.00%和2025年的1.03%，主要受信用卡不良生成上升推动。
- 不良覆盖率388%环比下降4个百分点，同比下降22个百分点。
- CET1比率14.1%同比/环比下降73/3bps，较高盛预期低21bps。
- 目标价H股HK$52.86；A股Rmb54.18分别由HK$53.53和Rmb54.87下调约1%。
影响与含义
对投资者而言，招商银行的短期焦点从单纯盈利增长转向增长质量和风险成本。若零售不良生成率继续上行，新增拨备可能压制利润弹性；若净息差出现拐点、手续费收入企稳且信用卡风险缓和，则买入评级的支撑更强。
风险
- NIM降幅大于预期。
- 资产质量恶化显著超预期，导致新增拨备高于预期。
- 手续费及佣金收入增长弱于预期。
- 股息支付率下调幅度大于预期。
- 管理层变动。
- 信用卡、消费贷款和小微贷款不良生成继续上升。
后续跟踪
- 5月7日招商银行管理层线上会议对零售贷款增长和资产质量趋势的指引。
- 零售不良生成是否出现拐点，尤其是信用卡风险。
- 1Q26 NIM环比下降的原因，以及2026年是否存在净息差拐点。
- 在高盛经济学家预期2026年无政策降息的背景下，贷款收益率和资金成本走势。
- 债券市场环境较好但投资收益下降的原因，以及未来债券投资策略。
- 手续费收入放缓原因及2026年修复前景。