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J.P. Morgan 维持 Chicmax(2145.HK) Overweight，Dec-26 目标价 HK$99.00
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J.P. Morgan 维持 Chicmax(2145.HK) Overweight，Dec-26 目标价 HK$99.00
会议纪要认为 KANS 复苏与 Newpage、Armiyo 高增长支撑多品牌组合，2026 年收入增长指引维持 >15%，净利率目标为 12-13%。
- KANS 自播在 2 月盈亏平衡后于 3 月恢复正增长，Douyin KOL 直播于 5 月中旬恢复，目标 2H GMV 贡献约 10%。
- Newpage 1-4 月销售增长 >50%，Armiyo 1-4 月销售翻倍，均符合 2026 年增长目标。
- 公司预计毛利率随品牌结构和产品结构改善而逐步提升，成本通胀影响有限。
- DCF 目标价 HK$99.00 隐含 24x 2027E P/E，核心假设包括 8.5% WACC 和 1.5% 永续增长率。
研报解读
概览
本报告为 J.P. Morgan 在 Global China Summit 2026 后对 Chicmax(2145.HK) 的会议要点回顾。报告维持 Overweight，认为公司核心品牌 KANS 正在恢复，新兴品牌保持强劲动能，多品牌组合、研发能力、全渠道布局和品牌资产有望继续推动市场份额提升。
核心观点
核心观点是：第一，2026 年经营指引维持收入增长 >15%、净利率 12-13%；第二，KANS 的自播、KOL 直播和新兴渠道投入有望帮助品牌恢复声量；第三，Newpage 与 Armiyo 的高增长验证了多品牌孵化能力；第四，产品升级和新品类扩张将延长品牌增长曲线。
分析框架
报告主要基于峰会交流、公司数据、J.P. Morgan 估算和 DCF 估值框架，结合品牌销售增速、渠道恢复、产品迭代、毛利率变化和行业份额判断公司基本面趋势。
方法论与常识提炼
Dec-26 目标价
报告使用 DCF 得出 HK$99.00 目标价，隐含 24x 2027E P/E；关键假设包括 8.5% WACC、3.0% 无风险利率、6.0% 风险溢价、8.9% 股权成本和 1.5% 永续增长率。
Global China Summit 2026 交流要点
通过公司交流跟踪 2026 指引、KANS 渠道恢复、新兴品牌增速、产品和品类扩张，以及成本通胀对毛利率的影响。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Chicmax(2145.HK)核心覆盖标的
- 优势
- 多品牌组合、较强研发能力、全渠道布局、国货趋势受益，以及 KANS 在 Douyin 的领先地位。
- 劣势
- 1-4 月 KANS 直播整体销售受高基数影响下滑，增长恢复仍需验证。
- 对比
- 公司位列中国本土化妆品公司前十，并在 2024 年中国整体美妆个护市场排名前十五。
- 风险
- 产品质量、通胀、新品牌孵化不达预期和政府监管。
- KANS核心品牌
- 优势
- 自播恢复正增长，KOL 直播重启，英雄产品持续迭代，并拓展男士、洗护、身体护理、彩妆和香氛等品类。
- 劣势
- 前期 KOL 直播高基数导致 1-4 月整体直播销售承压。
- 对比
- 2024 年 KANS 在 Douyin 化妆品品牌中排名第一，GMV 超过 Rmb6.5bn。
- 风险
- 品牌声量恢复不及预期、渠道 ROI 下降或新品迭代失败。
- Newpage / Armiyo新兴增长品牌
- 优势
- Newpage 扩展至 0-18 岁全年龄段产品线，Armiyo 依托艾草油定位和较强复购率，1-4 月销售表现强劲。
- 劣势
- 高速增长阶段对品牌投入、供应链和渠道执行要求较高。
- 对比
- Newpage 目标 2026 年销售增长 50%，Armiyo 目标 2026 年销售翻倍。
- 风险
- 新品牌孵化节奏放缓、消费者接受度不足或竞争加剧。
关键数据
- 2026 年收入指引>15% 增长公司维持该指引。
- 2026 年净利率目标12-13%报告称指引维持。
- KANS KOL 直播目标2H GMV 贡献约 10%Douyin KOL 直播于 5 月中旬恢复。
- Newpage 1-4 月销售>50% 增长符合 2026 年销售增长 50% 的目标。
- Armiyo 1-4 月销售翻倍符合 2026 年销售翻倍目标。
- Chicmax 2024 年中国美妆个护市场份额1.4%Euromonitor 口径，零售额 Rmb7.7bn。
- KANS 2024 年 Douyin GMV>Rmb6.5bn报告称 KANS 为 Douyin 第一大化妆品品牌。
- Dec-26 目标价HK$99.00DCF 估值，对应 24x 2027E P/E。
影响与含义
若 KANS 的渠道恢复和新兴品牌增长兑现，Chicmax 的收入增长、毛利率改善和品牌资产提升可能支撑估值扩张；相反，若新品孵化、产品质量或监管风险恶化，目标价和评级可能承压。
风险
- 产品质量恶化。
- 通胀压力上升。
- 新品牌孵化不及预期。
- 政府监管变化。
- KANS 核心品牌增长恢复低于预期。
后续跟踪
- KANS 自播与 KOL 直播在 2H 的 GMV 贡献是否达到约 10% 目标。
- Newpage 和 Armiyo 是否持续兑现 2026 年增长目标。
- 毛利率是否因品牌结构和产品结构改善而逐步提升。
- Hello Kitty 联名及 Cui Yutao 合作新品牌的落地节奏和长期销售潜力。
- 产品升级、香氛等新品类扩张和 Wechat Channels 等新渠道 ROI。