二季度收入和利润超预期，但利润率、订单动能及钢铁资本开支仍承压，高盛维持宝信软件“卖出”

概览

本报告更新宝信软件2Q26业绩、分部经营、订单和行业需求情况。虽然季度收入与利润明显高于高盛预期，且数据中心项目有望推动2H26E增长，但毛利率下滑、合同负债走弱以及钢铁行业资本开支收缩仍是核心压力。高盛小幅上调盈利预测和目标价，但继续认为公司盈利预期及相对估值缺乏吸引力，维持“卖出”。

核心观点

宝信软件于2026年8月19日收盘后公布2Q26业绩：收入、毛利、EBIT和净利润分别为Rmb2,988mn、Rmb864mn、Rmb362mn和Rmb326mn，同比分别增长37%、13%、11%和22%，较高盛预期分别高25%、8%、8%和9%。但增长并未同步转化为更强的利润率，毛利率、营业利润率和净利率分别为29%、12%和11%，同比分别下降6、3和1个百分点，较高盛预期也分别低5、2和2个百分点。高盛据此判断，本季度收入和利润总额虽超预期，但盈利质量仍受到毛利率下降的制约。 软件开发及工程服务是主要增长来源。该分部1H26销售额达到Rmb3,817mn，同比增长26%，而1H25曾同比下降41%，因此当前高增速部分来自低基数；与此同时，分部毛利率同比下降6个百分点至23.7%。这意味着核心业务恢复带来了较强收入增量，但项目结构或成本压力削弱了增量收入对利润率的贡献。 订单端则出现转弱信号。2Q26合同负债为Rmb2,865mn，同比下降9%、环比下降2%，结束此前连续四个季度的正增长。高盛将其视为订单承接动能减弱的迹象。外部需求环境也依然困难：中国钢铁行业1-7M26资本开支同比下降6.3%，而2024年和2025年分别为增长1.8%和下降2.6%，表明钢铁行业投资收缩进一步加深。由于公司2025年超过50%的收入面向国内钢铁终端市场，钢铁生产控制和资本开支收缩会直接影响其工业软件、信息化和自动化项目需求。 外包服务是相对稳健的分部，其中包括数据中心服务。该分部1H26销售额为Rmb1,776mn，同比增长7%，毛利率为43.0%，同比下降2个百分点。高盛预计，随着新数据中心项目投产，该分部收入增速将在2H26E加快。综合低基数和项目投产因素，高盛目前预计2H26E销售额和净利润分别同比增长19%和25%，相比2H25分别下降9%和37%明显改善；不过，利润率下降仍会抵消一部分收入增长带来的盈利提升。 长期投资逻辑方面，高盛认可宝信软件在中国生产软件市场的领先地位，尤其是在制造执行系统（MES）领域。依托母公司宝武钢铁集团——按粗钢产量计中国最大的钢铁生产商——宝信软件也是钢铁行业规模最大的数字化与自动化服务商。报告列出三项增长驱动：制造企业增加生产软件投入以提高流程效率；宝武集团继续推进钢铁行业整合；以及宝信软件凭借既有执行记录拓展新客户和新市场。 但这种产业和股东资源优势同时构成集中度风险。除超过50%的2025年收入暴露于国内钢铁终端市场外，2025年公司56%的收入来自与母公司的关联交易，使经营表现容易受到宝武支出节奏变化的影响。高盛的2026E-28E净利润预测平均比Wind一致预期低15%，显示其对需求和盈利兑现的判断更为谨慎；同时，高盛认为公司相对于其中国工业科技覆盖标的的市盈率估值缺乏吸引力。 业绩公布后，高盛将2026E-30E净利润预测平均上调1%，主要反映本次业绩及更快的收入增长假设，但收入上调基本被毛利率下滑抵消。12个月目标价由Rmb15.0小幅上调至Rmb15.2，仍采用25倍2027E市盈率，评级维持“卖出”。报告指出，非钢铁市场拓展快于预期、宝武集团行业整合进度加快以及新产品商业化提速，均可能构成其谨慎判断的上行风险。

分析框架

高盛首先将2Q26收入、利润和利润率与上年同期及自身预测比较，以区分业绩总量超预期和利润率低于预期的差异；随后拆分软件开发及工程服务与外包服务，分析低基数、分部毛利率和数据中心项目投产的影响；再结合合同负债和钢铁行业资本开支判断订单及下游需求；最后据此调整2026E-30E盈利预测，并以25倍2027E市盈率确定12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  2027E市盈率目标估值

  报告以25倍2027E市盈率计算宝信软件的12个月目标价Rmb15.2，并将其相对估值与高盛覆盖的中国工业科技公司进行比较。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  收入增长与利润率联动分析

  报告同时观察收入、毛利、EBIT、净利润及各层级利润率，指出季度总量虽超预期，但毛利率明显下降，导致更快的收入增长未能完全转化为盈利预测上调。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  钢铁资本开支向工业软件订单的传导

  报告以中国钢铁行业资本开支收缩解释宝信软件核心下游需求压力，并结合合同负债变化判断这种压力已反映在订单承接动能中。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 上海宝信软件（600845.SS）

  中国生产软件和钢铁信息化、自动化服务商，业绩受工业软件投入、宝武整合、钢铁资本开支及数据中心项目投产共同影响。

  优势

  在中国生产软件及MES领域处于领先地位，依托宝武集团具备钢铁行业客户和项目资源，并拥有拓展新客户、新市场的记录。

  劣势

  2025年超过50%的收入暴露于国内钢铁终端市场，56%的收入来自与母公司的关联交易，且1H26软件开发及工程服务毛利率同比下降6个百分点。

  对比

  高盛的2026E-28E净利润预测平均低于Wind一致预期15%，并认为公司相对其中国工业科技覆盖标的的市盈率估值缺乏吸引力。

  风险

  钢铁行业生产控制和资本开支收缩可能压制订单；母公司支出波动可能影响收入；非钢铁市场拓展、宝武整合或新产品商业化快于预期则构成“卖出”观点的上行风险。

关键数据

• 2Q26收入Rmb2,988mn同比增长37%，较高盛预期高25%
• 2Q26毛利Rmb864mn同比增长13%，较高盛预期高8%
• 2Q26 EBITRmb362mn同比增长11%，较高盛预期高8%
• 2Q26净利润Rmb326mn同比增长22%，较高盛预期高9%
• 2Q26毛利率、营业利润率和净利率29% / 12% / 11%同比分别下降6、3、1个百分点，较高盛预期分别低5、2、2个百分点
• 1H26软件开发及工程服务销售额Rmb3,817mn同比增长26%，对比1H25同比下降41%；分部毛利率为23.7%，同比下降6个百分点
• 2Q26合同负债Rmb2,865mn同比下降9%、环比下降2%，此前连续四个季度实现正增长
• 中国钢铁行业资本开支1-7M26同比-6.3%2024年和2025年分别为同比+1.8%和-2.6%
• 1H26外包服务销售额Rmb1,776mn同比增长7%；毛利率43.0%，同比下降2个百分点
• 2H26E销售额及净利润增速19% / 25%对比2H25分别同比下降9%和37%
• 2026E-30E净利润预测调整平均上调1%更快的收入增长假设基本被毛利率下降抵消
• 高盛与市场盈利预测差异2026E-28E平均低15%高盛净利润预测相对Wind一致预期的差距
• 12个月目标价Rmb15.2前值Rmb15.0，基于25倍2027E市盈率
• 钢铁终端收入敞口>50%高盛估算的2025年收入占比
• 母公司关联交易收入占比56%2025年数据，反映对母公司支出的较高依赖

影响与含义

高盛认为，2Q26业绩超预期和数据中心项目投产支持2H26E恢复增长，但软件工程业务毛利率下滑、合同负债下降和钢铁行业资本开支收缩限制盈利弹性。公司在MES及钢铁信息化领域的领先地位仍在，但钢铁终端与母公司客户集中度使业绩更易受到单一行业和主要客户支出波动影响，因此盈利预测仅获小幅上调，估值判断和“卖出”评级不变。

风险

• 国内钢铁行业生产控制及资本开支收缩可能继续压制公司核心业务需求。
• 2025年56%的收入来自与母公司的关联交易，公司容易受到这一主要客户支出波动影响。
• 非钢铁市场拓展快于预期可能使经营表现好于高盛当前判断。
• 宝武集团推进钢铁行业整合的速度快于预期可能带来更多项目需求。
• 新产品商业化速度快于预期可能带来额外增长。

后续跟踪

• 关注合同负债能否结束同比和环比下滑，以验证订单承接动能是否恢复。
• 关注中国钢铁行业资本开支走势及其对软件、信息化和自动化项目需求的传导。
• 关注新数据中心项目投产后，外包服务收入能否在2H26E按预期加速。
• 关注软件开发及工程服务毛利率能否从1H26的23.7%企稳。
• 关注非钢铁客户拓展、宝武集团行业整合及新产品商业化进度。