AI服务器新品放量在即，Wiwynn维持买入及NT$10,000目标价

概览

高盛认为Wiwynn的2Q26业绩总体符合预期，7月营收受通用服务器稳健增长以及主要ASIC客户新一代风冷AI服务器量产推动而环比上升。虽然通用服务器高基数可能令8月和9月营收环比回落，但液冷ASIC服务器和GPU AI服务器机架预计自4Q26起加速放量。公司显著提高资本开支并扩大融资，进一步印证AI服务器需求及全球产能扩张计划。

核心观点

短期营收节奏可能受通用服务器高基数和业务模式由买断销售转向寄售影响，但AI服务器产品扩展、客户拓展及新品量产将推动下半年增长明显加速。高盛预计3Q26营收环比增长22%、4Q26环比增长32%；同时看好Wiwynn在ASIC AI服务器ODM领域的领先地位，以及业务由ASIC向GPU服务器延伸的潜力。基于2Q26业绩和7月营收，高盛将2026至2028年净利润预测分别调整-2%、0%和+4%，并维持买入评级。

分析框架

报告结合月度营收跟踪、季度损益表对比、产品组合与业务模式变化分析，对2026至2028年收入和利润预测进行修订；估值采用2027年预期市盈率，并根据PC及服务器同业的远期市盈率与每股收益增长相关性确定目标倍数。

方法论与常识提炼

• 估值远期市盈率估值法

  以2027年预期每股收益和20倍目标市盈率计算12个月目标价。

  20倍目标市盈率依据PC及服务器同业的远期市盈率与每股收益增长相关性确定，并反映Wiwynn在ASIC AI服务器ODM领域的领先地位及产品、客户扩张前景。

• 盈利预测分产品与季度预测

  按通用服务器、ASIC AI服务器和GPU AI服务器的量产节奏预测收入与利润。

  预测纳入寄售模式转换、上半年通用服务器提前拉货、4Q26液冷ASIC及GPU服务器放量、产品组合变化和研发投入等因素。

• 横向比较同业增长与估值相关性分析

  比较同业2027年预期市盈率与2027至2028年每股收益增速。

  目标估值相对公司历史水平处于较高位置，主要由预计2027至2028年每股收益同比增长34%及AI服务器业务扩张支撑。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Wiwynn (6669.TW)

  核心覆盖标的及AI服务器ODM受益者

  优势

  在ASIC AI服务器ODM领域具有领先地位，主要客户新品已进入量产，并正向液冷ASIC、GPU服务器机架及更多客户和SKU扩展。

  劣势

  客户和产品量产节奏对季度业绩影响较大；通用服务器转向寄售模式会降低账面收入，研发扩张可能推高费用率。

  对比

  20倍2027年预期市盈率高于公司历史平均加一个标准差，但由AI服务器领先地位、业务扩张及较高的预期每股收益增速支撑。

  风险

  AI服务器需求低于预期、通用服务器需求复苏较慢、服务器ODM市场竞争加剧，以及新品量产或客户拓展延迟。

关键数据

• 2026年7月营收NT$1,176.86亿元同比增长39%、环比增长6%，较高盛预测高3%。
• 2Q26营收NT$2,781.53亿元同比增长26%、环比增长1%，与高盛预测一致。
• 2Q26毛利率9.3%高于高盛预测8.5%和彭博一致预期8.4%，受寄售模式、产品组合及NRE费用推动。
• 2Q26净利润NT$149.69亿元同比增长23%、环比增长6%，较高盛和彭博预期均高2%。
• 3Q26营收预测NT$3,404.02亿元预计同比增长28%、环比增长22%。
• 4Q26营收预测NT$4,501.56亿元预计同比增长54%、环比增长32%，主要受AI服务器新品放量推动。
• 2026年资本开支最高约NT$400亿元其中2H26资本开支预算为US$9.42亿元，用于美国、墨西哥和马来西亚扩产及研发。
• 新增融资NT$150亿元可转债及US$15亿元银行贷款用于产能扩张、研发投入和补充营运资金。
• 净利润预测调整2026E -2%；2027E 0%；2028E +4%2026年收入预测下调6%，2027年和2028年收入预测分别上调2%和5%。
• 目标价与估值NT$10,000；20倍2027E市盈率评级维持买入，预计2027至2028年每股收益同比增长34%。

影响与含义

资本开支和融资规模大幅提升显示公司正为持续强劲的AI服务器需求提前扩充产能。随着产品从风冷ASIC服务器扩展至液冷ASIC及GPU服务器机架，并可能增加ASIC客户和SKU，Wiwynn的收入增长有望在4Q26及2027年进一步加速。不过，寄售模式会压低确认的收入规模，研发投入上升也可能令利润率在部分季度承压，因此增长质量需结合毛利率、营运费用率及现金流观察。

风险

• AI服务器需求增长弱于预期。
• 通用服务器需求复苏慢于预期。
• 服务器ODM市场竞争进一步加剧。
• 液冷ASIC及GPU AI服务器机架量产进度晚于预期。
• 资本开支和研发投入上升可能对现金流及短期利润率形成压力。
• 客户集中度及主要客户产品周期变化可能造成业绩波动。
• Goldman Sachs披露其与Wiwynn存在或寻求投资银行业务关系，投资者应关注潜在利益冲突。

后续跟踪

• 8月和9月营收是否按预期环比回落，以及3Q26能否实现22%的环比增长。
• 4Q26液冷ASIC服务器和GPU AI服务器机架的量产与出货进度。
• 新增ASIC AI服务器客户和SKU扩展情况。
• 美国、墨西哥和马来西亚扩产计划及资本开支执行进度。
• 通用服务器由买断销售转向寄售模式对收入、毛利率和营运资金的持续影响。
• 研发费用率及4Q26产品组合变化对利润率的影响。
• 2027至2028年收入和每股收益增长能否支撑20倍目标市盈率。