中国新能源车复苏尚待旺季验证，供应收缩、高端车型与出口提供支撑

概览

报告追踪中国新能源汽车行业在2026年夏季淡季的需求、供给、出口、竞争格局和估值变化。核心判断是终端需求尚未真正反弹，行业需等待9月至10月旺季和新车型上市验证；与此同时，生产纪律改善、高端新能源车韧性及海外出口增长正在缓冲行业压力，二季度业绩将进一步拉开企业执行力差距。

核心观点

需求复苏仍然缓慢。2026年7月中国乘用车零售销量为146万辆，同比下降20%、环比下降9%，报告将其部分归因于传统夏季淡季和不利天气。新能源车表现相对更有韧性，零售销量为95万辆，同比仅下降4%；7月新能源车渗透率升至65%，2026年前7个月纯电动车在新能源车销量中的占比升至66%，且纯电动车需求相对插混和增程车型更稳健。8月初数据仍弱，天气恢复正常后门店客流略有改善，但成交转化率依旧偏低，因为消费者可选车型增加，并倾向等待下一轮产品周期。报告预计8月21日至30日的成都车展将带来新车和促销活动，推动销量逐步环比回升，但9月和10月才是需求是否真正恢复的关键检验。 供给调整正在改善短期基本面，但不能等同于需求回升。7月汽车生产同比下降2%，国内批发量仍比零售量低9%，有助于行业去库存。新能源乘用车折扣率7月环比降至8.5%，库存指标环比降至1.48，显示供给和库存纪律有所改善；但库存预警指数由6月的57.2%升至7月的61.1%，渠道压力并未完全消失。报告认为，更灵活的生产安排可降低再次出现库存驱动型降价的风险。在终端需求明显改善之前，供应纪律将是决定价格、利润率和盈利表现的重要变量。同期传统燃油乘用车折扣率环比小幅升至23.7%，反映燃油车价格压力仍明显高于新能源车；过去一个月碳酸锂价格回调4%，也构成成本端观察因素。 市场总量疲弱掩盖了明显的结构分化。2026年前7个月，40万元以上新能源车销量同比增长59%，高端新能源车需求保持韧性，而高端燃油车仍承压，这一结构变化带来被动的产品组合提升。行业集中度依然较高：前十大新能源车企在2026年前7个月占据71%的市场份额，前十大燃油车品牌占73%，整体乘用车市场前十五大品牌占60%；零跑是同期新能源车市场份额提升最多的企业，吉利则是2026年上半年燃油车市场份额提升最多的品牌。 出口是当前最清晰的增长对冲。7月中国乘用车出口92万辆，同比增长85%，其中新能源车出口54万辆，同比增长146%；欧洲在2026年上半年对中国新能源车出口量的贡献最大。报告继续看好出口增长，但明确关注本地化生产、市场准入和政策风险。近期电池出口退税变化可能意味着政策逐步正常化，不过整车出口退税尚未变化。海外扩张能否持续抵消国内需求疲弱，取决于企业的本地执行、关税和贸易政策环境。 8月下旬的二季度业绩期将把关注点重新拉回执行能力。报告希望借此识别哪些车企能够把产品周期、高端市场敞口和海外增长转化为盈利。蔚来的交付动能和高端定位有望改善盈利可见度；比亚迪下半年的主要驱动来自技术升级、新车型上市和海外扩张；吉利的产品组合改善与海外业务敞口有助于增强盈利韧性；宁德时代凭借规模、多元化终端市场和行业领先的研发能力，仍是报告最偏好的行业标的。四家公司均获买入评级。 估值层面，报告展示了行业与重点公司的差异。蔚来、小鹏和理想分别按0.4倍、0.7倍和0.6倍未来12个月市销率交易，H股整车企业整体按1.09倍未来12个月市净率交易。比亚迪采用分部估值：手机部件业务按比亚迪电子过去一个月平均9.8倍未来12个月市盈率乘以2026年盈利预测57亿元，估值555亿元；半导体业务按斯达半导隐含的5.0倍2026年市销率乘以106亿元收入预测，估值531亿元；电池业务按20.0倍2028年市盈率乘以238亿元盈利预测，再按8.8%的股权成本折现，估值4380亿元；汽车业务按10.8倍2028年市盈率乘以610亿元盈利预测，并按8.8%折现，估值6060亿元。以2026年底人民币兑港元1.16的假设，A股和H股目标价分别维持RMB126.00和HKD146.00。 吉利采用13倍2026年市盈率，即中国本土整车企业2026年平均估值，乘以每股盈利预测RMB2.12，并使用2026年底人民币兑港元1.16的假设，得出HKD32.00目标价，较HKD18.67现价有71%上行空间，买入评级获重申。蔚来继续使用现金流折现模型，主要假设包括1.3的beta、9.3%的加权平均资本成本、2026至2028年平均税率15%、4.25%的无风险利率、4.75%的市场风险溢价，以及2026年底美元兑人民币6.65；现金流预测不变，对应USD7.00目标价和52%的上行空间。 宁德时代同样采用现金流折现模型，假设维持4.25%的无风险利率、4.75%的中国股票市场风险溢价、5.7%的加权平均资本成本、0.88的beta及2.5%的永续增长率。A股目标价维持RMB538.00，较RMB399.98现价约有35%上行空间；再使用2026年底人民币兑港元1.17和25%的H股相对A股溢价，得出H股目标价HKD783.00，较HKD652.00现价约有20%上行空间，A股和H股均维持买入评级。

分析框架

报告先用月度零售、批发、生产、渗透率、折扣和库存数据判断需求与渠道状态，再从价格带、动力类型、市场份额及出口地区识别结构性分化。随后以二季度业绩作为企业执行力的验证节点，比较重点公司的产品周期、高端敞口、海外业务、规模和研发能力，最后分别运用分部估值、市盈率和现金流折现模型确定目标价并列示下行风险。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  需求、生产、批发和库存联合分析

  报告同时观察终端零售、工厂生产、国内批发与库存指标，以区分真实需求反弹和供给收缩带来的暂时改善。

• 行业/产业分析框架行业集中度分析

  头部车企市场份额与份额增减

  报告用新能源车、燃油车和整体乘用车头部品牌的市场份额衡量竞争集中度，并识别零跑和吉利等份额提升者。

• 估值方法SOTP 分部估值

  比亚迪分部估值

  报告分别估算比亚迪手机部件、半导体、电池和汽车业务的价值，再结合汇率假设推导A股和H股目标价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  可比公司市盈率估值

  报告使用可比公司或同业平均市盈率评估比亚迪部分业务和吉利，其中吉利采用13倍2026年市盈率。

• 估值方法PS 估值

  半导体业务及新势力市销率比较

  比亚迪半导体业务按可比公司的5.0倍2026年市销率估值，报告也比较了蔚来、小鹏和理想的未来12个月市销率。

• 估值方法DCF 现金流折现

  蔚来和宁德时代现金流折现估值

  报告依据未来现金流、加权平均资本成本、无风险利率、风险溢价、beta及永续增长等假设估算蔚来和宁德时代的目标价值。

• 量化/因子/组合理论CAPM 资本资产定价

  股权成本参数设定

  比亚迪分部折现使用4.25%的无风险利率、4.75%的市场风险溢价和1.0的beta，形成8.8%的股权成本。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 比亚迪（002594.SZ、1211.HK）

  技术升级、新车型上市和海外扩张被视为2026年下半年的主要驱动，A股与H股均为Buy。

  优势

  业务覆盖手机部件、半导体、电池和汽车，拥有多项技术及海外增长驱动。

  劣势

  盈利和估值仍受新能源车需求、竞争、定价及海外扩张执行影响。

  对比

  汽车业务采用本土品牌整车企业平均估值，半导体业务以斯达半导为可比公司，电池业务参考电池企业历史平均估值。

  风险

  新能源车需求增长弱于预期；整车及电池竞争强于预期并损害价格和利润率；全球贸易不确定性或不利海外政策延长扩张周期并增加成本。

• 吉利汽车（0175.HK）

  产品组合改善和海外业务敞口有望增强盈利韧性，报告重申Buy。

  优势

  产品组合改善，并拥有海外增长敞口；2026年上半年是燃油车市场份额提升最多的品牌。

  劣势

  国内需求、激烈竞争和价格侵蚀仍可能影响销量与利润。

  对比

  目标估值采用中国本土整车企业2026年平均13倍市盈率。

  风险

  国内汽车需求弱于预期；激烈竞争下销量增长慢于预期；价格侵蚀高于预期；海外市场汇率波动。

• 蔚来（NIO.N）

  强劲交付动能和高端定位被认为可改善盈利可见度，评级为Buy。

  优势

  交付动能较强，并具备高端市场定位。

  劣势

  新车型订单、存量车型贡献、平均售价及费用效率是盈利恢复的关键约束。

  对比

  未来12个月市销率为0.4倍，低于报告列示的小鹏0.7倍和理想0.6倍。

  风险

  新车型销量增长弱于预期，尤其是ES8订单动能放缓；存量车型销量贡献偏低；价格压力高于预期并损害平均售价；运营费用效率不可持续。

• 宁德时代（300750.SZ、3750.HK）

  凭借规模、多元化终端市场和行业领先研发能力，仍是报告最偏好的行业敞口，A股和H股均为Buy。

  优势

  规模优势、终端市场多元化及领先研发能力。

  劣势

  利润率受原材料、平均售价、海外监管和扩张执行影响。

  对比

  报告以现金流折现估值，并对H股采用相对A股25%的溢价假设。

  风险

  原材料涨价及成本传导差于预期；平均售价和利润率承压；海外监管或关税政策不利；海外扩张执行、EV及储能市场增长或市场份额低于预期；潜在质量及知识产权争议。

关键数据

• 7月乘用车零售销量1.46m辆同比下降20%，环比下降9%
• 7月新能源车零售销量0.95m辆同比下降4%，表现好于整体乘用车市场
• 7月新能源车渗透率65%2026年7月
• 纯电动车销量占比66%2026年前7个月占中国新能源车销量的比例
• 7月汽车生产同比下降2%供应调整有助于去库存
• 国内批发与零售差距批发量比零售量低9%2026年7月
• 40万元以上新能源车销量同比增长59%2026年前7个月
• 7月乘用车出口0.92m辆同比增长85%
• 7月新能源车出口0.54m辆同比增长146%
• 新能源车市场集中度前十大车企占71%2026年前7个月
• 燃油车市场集中度前十大品牌占73%2026年前7个月
• 新能源乘用车折扣率8.5%2026年7月环比下降
• 燃油乘用车折扣率23.7%2026年7月环比小幅上升
• 库存指标1.482026年7月环比下降
• 库存预警指数61.1%2026年7月，6月为57.2%
• 碳酸锂价格过去一个月下降4%报告所示原材料价格变化
• 新势力未来12个月市销率蔚来0.4倍、小鹏0.7倍、理想0.6倍报告列示的估值比较
• H股整车企业未来12个月市净率1.09倍报告列示的行业估值水平

影响与含义

报告认为，行业短期改善更依赖生产和库存纪律，而不是已经确认的需求反弹，因此9月至10月销量和二季度盈利表现至关重要。高端车型、出口以及较强的产品和技术周期可能使企业表现进一步分化；具备规模、研发能力、海外执行力和较清晰盈利可见度的公司更有可能抵御国内需求及价格压力。

风险

• 中国新能源车需求增长可能弱于预期，9月至10月旺季也可能无法带来足够的成交转化。
• 车企和电池企业竞争加剧可能引发更强的价格压力并损害利润率。
• 库存预警指数上升表明渠道压力尚未完全缓解，若供应纪律转弱，可能再次出现库存驱动的降价。
• 本地化、市场准入、出口退税、关税及其他海外政策变化可能增加出口扩张成本并延长执行周期。
• 原材料价格上升或成本传导不充分可能压缩电池企业利润率。
• 海外市场汇率波动、质量问题和知识产权争议可能影响相关公司的经营表现。

后续跟踪

• 关注8月21日至30日成都车展带来的新车型和促销活动能否改善客流转化。
• 关注2026年9月至10月旺季销量，以验证需求是否出现真正的环比复苏。
• 关注8月下旬二季度业绩，检验产品周期、高端敞口和海外增长能否转化为盈利。
• 关注行业生产节奏、批发零售差距、折扣率和库存指标，以判断供应纪律能否持续支撑利润率。
• 关注欧洲及其他海外市场的本地化、市场准入、关税和政策变化。
• 关注电池出口退税调整是否进一步扩展，以及整车出口退税政策是否变化。