2Q26业绩符合预期，铜产量创季度新高

概览

本报告为Morgan Stanley对CMOC Group Ltd（洛阳钼业，3993.HK）的2026年第二季度业绩点评。报告核心结论是：2Q26盈利表现基本符合预期，投资论点影响为“符合预期”，一致预期EPS方向大体不变。公司1H26盈利强劲，主要来自铜价和铜量提升、钨钼价格上涨，以及1月底黄金业务并表。

核心观点

Morgan Stanley维持对3993.HK的Overweight评级和Attractive行业观点。1H26预告净利润人民币155亿至165亿元，同比增79%至90%；2Q26隐含净利润人民币77亿至87亿元，与1Q26人民币78亿元接近。铜业务是核心亮点，1H26铜产量38.8万吨，同比增长9.7%，约占全年指引49%；2Q26铜产量20万吨，环比增6%、同比增9%，创季度新高。

分析框架

报告主要采用业绩预告拆分、季度环比和同比比较、产量完成度跟踪、价格与产量驱动归因，以及DCF估值框架来评估公司盈利、投资观点和目标价。港股目标价基于DCF模型，A股目标价则参考H股并应用A/H溢价和汇率调整。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF模型

  折现现金流估值

  Morgan Stanley使用DCF模型，采用10.7%的WACC，并假设显性预测期之后收入年增长率为2%。

• 跨市场估值调整A/H溢价与汇率调整

  A股目标价推导

  报告称A股目标价基于H股目标价上加6%的A/H溢价，并按HKD/RMB汇率0.88调整。

• 研究框架Morgan Stanley ModelWare

  盈利与估值指标框架

  报告注明除非另有说明，相关指标基于Morgan Stanley ModelWare框架，部分指标基于一致预期方法。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 3993.HK

  核心覆盖标的，港股H股

  优势

  Overweight评级；目标价HK$26.30；铜产量创新高，1H26盈利同比高增。

  劣势

  业绩点评结论为符合预期，短期一致预期方向大体不变。

  对比

  报告以港股为主要估值锚，A股目标价由H股目标价经A/H溢价和汇率调整推导。

  风险

  铜产量低于公司指引、钴价走弱、全球宏观复苏慢于预期导致金属价格上涨不及预期。

• 603993.SS

  同一公司A股对应标的

  优势

  受益于同一经营资产和铜、钨钼、黄金业务驱动。

  劣势

  A股目标价需额外受A/H溢价和HKD/RMB汇率假设影响。

  对比

  报告称A股目标价通过H股目标价加6% A/H溢价并按0.88 HKD/RMB汇率调整得到。

  风险

  除经营和金属价格风险外，还存在A/H估值溢价和汇率假设变化风险。

关键数据

• 1H26预告净利润人民币155亿至165亿元同比增长79%至90%。
• 2Q26隐含净利润人民币77亿至87亿元中值符合Morgan Stanley预期；1Q26为人民币78亿元。
• 1H26经常性预告净利润人民币150亿至160亿元同比增长72%至83%；2Q26隐含为人民币75亿至85亿元。
• 1H26铜产量38.8万吨同比增长9.7%，约为2026年指引的49%。
• 2Q26铜产量20万吨创季度新高，环比增长6%，同比增长9%。
• 3993.HK目标价HK$26.307月10日收盘价HK$14.95，对应约76%上行空间。
• 2026e EPS人民币1.46元报告表格列示的ModelWare预测值。
• 2026e EBITDA人民币650.31亿元报告表格列示的ModelWare预测值。
• 2026e ModelWare净利润人民币316.06亿元报告表格列示的ModelWare预测值。

影响与含义

报告对洛阳钼业的短期解读偏积极但不属于超预期重估：2Q26盈利符合预期，投资论点未变；铜产量创新高和上半年盈利高增支持公司资源品景气弹性。若铜、黄金、钴、钨等金属价格或铜产量进一步超预期，目标价和盈利预期存在上行驱动；反之，铜产量低于指引或钴价、宏观需求偏弱将构成下行压力。

风险

• 铜产量显著低于公司指引。
• 钴价因工业需求和国内电动车需求偏弱而走弱。
• 全球宏观经济复苏缓慢，导致其他金属价格上涨明显慢于预期。
• 金属价格波动，尤其是铜、黄金、钴、钨价格变化，将影响盈利和估值。

后续跟踪

• 后续季度铜产量能否延续高位并完成全年指引。
• 铜、黄金、钴、钨和钼价格走势。
• 黄金业务并表后对利润的持续贡献。
• 市场对2026年和2027年EPS的一致预期是否上修。
• A/H估值溢价和HKD/RMB汇率对603993.SS估值的影响。