高盛认为欧洲电气化与AI用电增长不会显著推高电费，反而将支撑公用事业盈利超级周期。

概览

本报告讨论欧洲电气化和支持人工智能的数据中心扩张所需成本。高盛认为，市场对电气化资本开支导致电费大幅上涨的担忧被夸大：即使考虑AI和数据中心新增用电，欧洲未来十年电费增长仍可能维持在2%-4%年均区间，低于过去十年典型家庭电费约5%的年均增速。

核心观点

核心观点包括：第一，未来十年欧洲电力系统投资需求约为€2.2-3.5万亿，但其中约35%-40%属于非通胀或通缩性投资，例如电网维护、陆上风电和太阳能新增装机；第二，用电需求增长会摊薄电网费等固定成本，缓解单位电费压力；第三，家庭电气化虽然会显著提高用电量，但因EV和热泵效率更高，总能源支出可下降约30%；第四，欧洲每年约€1万亿化石燃料支出存在被电气化替代的空间；第五，公用事业、可再生能源和能源安全基础设施公司有望进入盈利超级周期。

分析框架

报告采用情景分析框架，对基准情景和高采用情景下的欧洲电力需求、数据中心容量、电气化资本开支、电费增长和家庭能源账单进行测算，并比较不同国家的电网费、能源价格和政策支持能力。研究还将资本开支按通胀影响拆分为非通胀、通缩和通胀三类，以解释为何大规模投资不必然转化为同等幅度的电费上涨。

方法论与常识提炼

• 情景分析基准情景与高采用情景

  通过不同电气化进度和AI数据中心扩张速度推导电力需求与电费路径。

  基准情景假设欧盟电气化目标大幅落后、数据中心逐步落地；高采用情景假设EV、热泵和AI Agents渗透率更高，数据中心建设更快。

• 资本开支归因通胀影响拆分

  将电气化投资区分为非通胀、通缩和通胀三类。

  电网维护被视为非通胀，陆上风电和太阳能新增装机被视为通缩，离岸风电、备用发电、储能、核电和电网扩张更多被视为通胀性投资。

• 单位成本分析固定成本摊薄

  新增用电需求扩大电力消费基数，从而摊薄电网费等固定成本。

  EV、热泵、工业电锅炉、空调和数据中心带来的用电增长，使固定电力系统成本分摊至更多MWh，降低单位固定成本压力。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 电气化转型公司：Naturgy、Enel、Engie、PPC

  受益于电气化资本开支加速和资产组合转型。

  优势

  未来3-5年组合可能发生显著转型，电网和电力资产增长支撑盈利。

  劣势

  需要持续资本投入，部分地区电网费上升可能引发监管关注。

  对比

  相较传统防御型公用事业，这一组更强调有机增长和再评级潜力。

  风险

  政策支持不足、资本成本上升、项目审批延迟或消费者负担争议。

• 可再生能源开发商和设备商：RWE、EDPR、Solaria、Orsted、Vestas、Nordex

  受益于电力需求增长、可再生能源新增装机和回报率改善。

  优势

  陆上风电和太阳能被视为具有通缩效应，可帮助压低电价并扩大投资空间。

  劣势

  部分离岸风电和制造环节仍受供应链、订单周期和利润率波动影响。

  对比

  开发商直接受益于项目增长，设备商更多受益于订单和利润率修复。

  风险

  电价下行、补贴政策变化、建设成本波动、并网瓶颈和项目执行风险。

• 能源安全基础设施提供商：Siemens Energy、EON、Snam

  受益于电网扩张、备用发电、输配电和能源安全投资。

  优势

  电网、燃气与能源安全基础设施在电气化和数据中心扩张中具备关键作用。

  劣势

  部分投资偏资本密集，回报取决于监管机制和准许收益率。

  对比

  相较可再生能源资产，这一组更偏基础设施和系统安全保障。

  风险

  监管收益率下调、建设周期拉长、成本超支以及政府财政支持不及预期。

关键数据

• 欧洲电费年均增速预测基准情景约+2%，高采用情景约+4%，预测区间为2026-2035E低于过去十年典型欧洲家庭电费约+5%的年均增速。
• 电气化投资需求约€2.2-3.5万亿覆盖2026-2035年，较2016-2025年约€1.4万亿投资水平显著提高。
• 非通胀或通缩性资本开支占比约35%-40%包括电网维护以及陆上风电、太阳能等可降低电价的投资。
• 欧洲电力需求增长基准情景2030年前约+1.5%-2.5%每年，之后约+3%-3.5%；高采用情景2030年后约+4.5%-5%增长来源包括EV、热泵、工业电锅炉、空调和数据中心。
• 欧洲数据中心管线约480 GW连接请求UK、Italy和Germany占绝对量较高，显示长期用电需求潜力。
• 欧洲数据中心装机潜力基准情景2035年超过60 GW；上行情景约80 GW上行情景假设Agentic AI占查询量30%-40%，带来更高电力强度。
• 家庭能源支出节省约-30%，每户每年约节省€1,200全面电气化后典型家庭总能源支出预计从约€4,200降至约€3,000。
• 欧洲化石燃料终端支出约€1万亿每年电气化提升一次能源中电力占比后，2030-2035年每年可节省约€100-150bn化石燃料支出。

影响与含义

投资含义偏向欧洲电力价值链的结构性重估。若电费增长保持可承受，监管干预风险下降，公用事业公司更容易通过电网、可再生能源、灵活发电和能源安全投资实现长期盈利增长。报告认为主要电气化复合增长公司可在2030年代实现高个位数至低双位数平均盈利增长，并支撑行业估值倍数扩张。

风险

• UK和Germany电费增速可能达到中高个位数，若消费者负担上升，可能引发监管或财政政策干预。
• 电气化、EV、热泵和数据中心部署速度若低于预期，电力需求增长和固定成本摊薄效果可能弱化。
• 电网扩张、备用发电、储能、核电和离岸风电等通胀性投资占比若高于预期，电费压力可能上升。
• 资本成本上升、项目审批延迟、供应链瓶颈或设备成本波动可能影响公用事业和可再生能源企业回报。
• 家庭电气化需要EV和热泵等前期投入，若政策补贴不足，消费者转换速度可能低于模型假设。

后续跟踪

• 2026-2035年欧洲各国电网费和零售电价实际走势，尤其是UK和Germany。
• EU电气化目标完成度，包括EV销量、热泵安装量和建筑供暖电气化速度。
• 欧洲数据中心连接请求转化为实际装机的速度，以及Agentic AI对算力和电力强度的影响。
• 电网投资的监管回报、财政支持和消费者补贴政策。
• 可再生能源新增装机成本、并网速度、订单利润率和电价通缩效果。
• 公用事业板块盈利预期上修幅度及估值倍数扩张是否延续。