韩国科技企业受益于AI基础设施扩张，存储、元件、ESS与电力设备增长线索同步增强

概览

本报告总结野村于2026年8月20日至21日在首尔举办的亚洲科技巡展，参会企业超过10家。核心结论是，AI基础设施投资的影响已从存储芯片向被动元件、ESS、电力设备、显示及半导体材料扩散；与此同时，长期供货协议、产品组合升级和产能约束共同提高了部分企业的收入与现金流能见度。

核心观点

Samsung Electronics对2027-28年存储供需保持建设性判断。尽管市场存在供应过剩声音，DRAM和NAND履约率仍只有60%-70%。公司已与5家主要数据中心客户签署长期协议，另有5家进入最终谈判，目标是将60%-70%的产能配置给带价格底线的5年期协议，同时保留30%-40%产能承接价格上行。即使2028年以后，受晶圆厂建设周期长以及HBM挤占晶圆资源影响，DRAM产量增速也可能被限制在约20%。HBM收入占比预计继续上升，但管理层认为其成本结构较差，利润率不会超过商品DRAM；潜在的HBM规格下调更像缺货造成的临时妥协，而非结构性需求转弱。公司正提前投资P5基础设施、筹备P6并增加4nm产能，以满足美国芯片厂、ASIC客户及内部Exynos订单；当前股东回报仍为自由现金流的50%。 SK Hynix的主要变化是资本回报和长期需求能见度增强。此前自由现金流50%的回报比例已由上限变为下限，公司计划未来三个月进行股份回购及注销，并将在3Q披露更多信息，包括潜在的股息上调或特别股息。公司正在与约10家客户讨论长期协议，多数期限为5年，价格上下限将选择性使用；首要目的并非追求最高价格，而是锁定需求和现金流。随着产品组合转向HBM4，管理层预计HBM价格继续上升，并认为成本增加使当前定价结构不易下跌。公司指引本年DRAM位元增长略高于20%，包含HBM；野村认为韩国和中国产能合计可能推动2027-28年NAND位元增长达到20%-30%。未来制程迁移带来的增量将减弱，实际扩产的重要性上升，Yongin集群计划到2033年建设4座晶圆厂，M17也将提供支持。NAND增长目前主要来自321层迁移及大连工厂扩张。管理层认为CXMT对其先进存储业务的近期威胁有限；若NVIDIA最终下调HBM规格，也更可能是供应短缺造成的暂时现象，并可能在短缺缓解后逆转。 SEMCO的增长逻辑来自AI服务器对高规格被动元件和基板的需求。管理层预计2027年数据中心MLCC收入占比提高，即使传统IT收入绝对额也在增长；AI MLCC具有更高平均售价，产品组合改善和涨价将支持长期营业利润率。与超大规模客户签署的协议期限为1年并采用100%照单全收条款，预计明年覆盖大部分MLCC收入。公司本年扩产超过20%，但仍不足以满足AI需求；随着GPU功耗提高，单机MLCC含量预计持续增长至2027-28年，行业利用率在2H26至2027年可能接近满载。公司还获得KRW1.5tn、期限两年的超大规模客户硅电容合同，并正与4家客户合作开发玻璃芯基板，目标在2028年首次量产；管理层同时预计ABF营业利润率明年显著改善。 Samsung SDI将2H26的重心进一步转向ESS，并计划从2026年10月开始在Stellantis合资工厂生产LFP电池。公司于8月11日宣布收购GM持有的印第安纳州合资项目股份，工厂建成后也将生产LFP。Stellantis合资工厂目前运营一条用于ESS的NCA电池产线，产能为7GWh；4Q26计划增加12GWh LFP产能，1H27再增加10GWh。野村将Samsung SDI列为电池行业首选，公司已在2Q26摆脱经营亏损，并预计ESS收入在3Q26环比增长30%-40%、4Q26再环比增长50%-60%。管理层预计2026年BBU和UPS收入同比增长60%-70%。公司还将以约KRW4.45tn向Samsung Display出售5%股权，交易预计8月27日完成，完成后仍持有Samsung Display 10.2%的股份。 HD Hyundai Electric的二季度利润率暂时低于预期，原因是高利润电力设备占比下降、受韩国半导体行业推动的配电业务占比上升，以及部分高利润美国项目因安装延迟而未确认收入。对于投资者认为USD5.2bn新订单指引偏保守的问题，管理层指出订单通常上半年较强、收入则下半年较强，全年判断需要考虑季节性。美国约占公司积压订单的70%，因此美国收入占比预计继续上升。中东二季度订单因签约延迟而走弱，部分新订单时段正转配欧洲；受美国超大规模客户在欧洲投资推动，欧洲有望明显增长，且利润率已达到或超过中东水平。AI数据中心成为新的增长支柱：公司签署一项约KRW1.1tn、于2027-28年交付的大型科技客户长期协议，并预计数据中心相关订单占电力设备新订单的比例由2025年的1.8%升至2027年的16.0%，同时正与另外3家大型科技企业洽谈。主要产出约束是熟练工人不足，电力变压器交付周期已延长至约4年；配电及旋转设备交付周期则已正常化。 LG Display提高了大尺寸电视及OLED显示器、小尺寸手机及智能手表面板的出货预期，OLED收入占比可能继续提升。野村认为2H26有三项支撑：出货量增加、对美国主要客户的份额提高，以及产品组合较去年更集中于高端智能手机。芯片和材料成本上升仍是阻力，但管理层仍有信心实现营业利润同比强劲增长。中尺寸IT面板将从广泛供应LCD转向只服务部分战略客户，以改善盈利能力。由于缺乏立即投资折叠面板产能所需的现金资源，野村预计公司会更多聚焦直板式显示；小尺寸显示方面，中国竞争者因技术变化导致市场份额较低，近期盈利压力相对可控。 HPSP二季度营业利润率超过60%，受平均售价上涨和有利汇率推动。应用结构正在明显变化：随着客户采用更高层数NAND，NAND预计在2027年成为最大收入贡献来源，晶圆代工与DRAM贡献相近但规模较小。管理层认为近期市场份额风险有限，因为竞争对手距离量产认证仍有2-3年，目前交付的设备主要用于研发，而非商业生产。公司当前产能为每年100台设备；如果客户表明2028年需求将超过现有产能，可能在4Q26至1Q27作出资本开支决定。总部附近土地已落实，扩产前还可租用洁净室作为过渡。 Soulbrain的半导体材料业务进入上行期。二季度收入达到KRW312bn，环比增长18.3%、同比增长36.3%，主要受主要存储厂商自2Q25以来的新晶圆厂爬坡推动。与霍尔木兹海峡问题相关的原材料成本上升使利润率增幅落后于收入，但管理层预计2H可以向下游传导成本。半导体部门占销售额84%，蚀刻液、CMP浆料和前驱体均受益于晶圆厂利用率上升、客户新产线及海外工厂放量；公司称其在韩国存储客户核心材料中的份额达到80%-100%。显示业务占销售额7%，同比大幅下降主要是因为2Q25退出薄玻璃业务，剔除该因素后收入持平，新产品增长预计在2H27至2028年出现。电池业务占销售额7%-8%，低于历史约20%，当前利用率约20%；管理层认为2025年约KRW60bn的收入可能构成底部，后续复苏依赖ESS需求及电动车市场恢复。NAND层数提升会增加材料使用量，公司在3D NAND用HSN蚀刻液上接近垄断；客户今年更重视良率而非压价，意味着平均售价可能提高。湿法蚀刻液利用率约60%，公司正通过自动化扩产，同时寻求降低约90%收入来自韩国半导体客户的集中度。

分析框架

报告以8月20日至21日首尔亚洲科技巡展中的管理层会谈为主要信息来源，依次梳理各公司的供需状况、长期协议、产能与交付限制、产品组合、价格及利润率变化，再判断这些因素如何影响2026年下半年至2028年前后的收入、现金流和盈利能见度。对于存储、MLCC和电力设备，分析重点是需求增长与供给约束的匹配；对于电池、显示和材料企业，则更侧重业务组合变化、产能投放、客户份额及成本传导。

方法论与常识提炼

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  科技巡展管理层会谈

  报告把巡展期间管理层披露的订单、产能、价格、资本回报和投资计划视为更新经营判断的事件信息，并据此总结各公司的主要变化。

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需紧张与产能约束分析

  报告将履约率、长期协议覆盖率、位元增长、扩产速度、利用率和交付周期结合起来，判断存储器、MLCC及电力变压器的紧张状态能否持续。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  出货、价格和产品组合拆分

  报告分别考察出货或产能增长、平均售价变化以及高端产品占比提升，用以解释SEMCO、LG Display、HPSP和Soulbrain的收入与利润率变化。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  AI基础设施需求传导

  报告追踪AI芯片和数据中心投资如何从HBM需求进一步传导至MLCC、硅电容、电力设备、ESS、显示及半导体材料。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Samsung Electronics（005930 KS）

  存储紧缺、长期协议及AI相关4nm需求提高中期经营能见度。

  优势

  DRAM与NAND履约率低，已锁定5家数据中心客户并有5家进入最终谈判，同时筹备P5、P6和新增4nm产能。

  劣势

  HBM盈利能力低于商品DRAM，且HBM挤占晶圆资源。

  对比

  管理层预计HBM利润率不会超过商品DRAM，并强调两者间存在成本和晶圆资源权衡。

  风险

  强劲涨价不太可能长期持续，HBM收入占比提升未必同步带来更高利润率。

• SK Hynix（000660 KS）

  长期协议、HBM4组合升级和资本回报提高构成主要正面驱动。

  优势

  自由现金流50%成为股东回报下限，并与约10家客户洽谈多数为5年期的协议。

  劣势

  制程迁移带来的产能增长将逐步减弱，未来更依赖实际扩产。

  对比

  管理层认为公司聚焦先进存储，CXMT的潜在威胁有限；NVIDIA潜在降规格更可能是供应驱动的临时调整。

  风险

  新产能建设周期长，若供应约束持续，客户可能采取临时规格妥协。

• SEMCO（009150 KS）

  AI服务器推动高规格MLCC、硅电容和基板需求增长。

  优势

  具备被动元件与基板的一站式解决方案，并取得KRW1.5tn硅电容合同。

  劣势

  本年超过20%的扩产仍不足以满足AI需求。

  对比

  AI MLCC平均售价高于传统产品，且与超大规模客户的协议采用1年期、100%照单全收条款。

  风险

  产能不足可能限制短期需求兑现。

• Samsung SDI（006400 KS）

  ESS和LFP产能投放成为2H26至1H27的核心增长来源。

  优势

  2Q26已摆脱经营亏损，野村将其列为电池行业首选；ESS收入和备电需求增长强劲。

  劣势

  增长依赖新增LFP产线按计划投产及ESS业务继续放量。

  对比

  相较传统电动车电池主线，报告更强调ESS、BBU和UPS需求。

• HD Hyundai Electric（267260 KS）

  美国电网设备需求及AI数据中心订单打开新的增长空间。

  优势

  美国占积压订单约70%，并已签署约KRW1.1tn的AI数据中心长期协议。

  劣势

  熟练工人不足限制电力变压器产出，交付周期约4年。

  对比

  欧洲业务利润率已达到或超过中东，部分订单资源正由中东转配欧洲。

  风险

  安装延迟可能推迟高利润美国项目的收入确认。

• LG Display（034220 KS）

  出货、客户份额和高端手机产品组合改善支撑2H26利润增长。

  优势

  大尺寸和小尺寸显示出货预期改善，OLED占比及美国主要客户份额可能提高。

  劣势

  现金资源不足限制立即投资折叠面板产能。

  对比

  中国竞争者因技术变化导致小尺寸显示市场份额较低，LG Display近期竞争压力相对可控。

  风险

  芯片及材料成本上升仍是利润率阻力。

• HPSP（403870 KS）

  NAND层数提升推动应用结构变化，NAND预计于2027年成为最大贡献来源。

  优势

  二季度营业利润率超过60%，竞争对手距离量产认证仍有2-3年。

  劣势

  当前产能仅为每年100台，2028年需求可能触及产能上限。

  对比

  竞争对手当前设备主要用于研发，尚未进入商业量产。

  风险

  若客户需求超过现有产能，公司需要及时作出扩产决定。

• Soulbrain（357780 KS）

  存储晶圆厂爬坡、NAND层数提升及材料用量增加推动半导体业务进入上行期。

  优势

  半导体部门占销售额84%，在韩国存储客户核心材料中的份额达到80%-100%，HSN蚀刻液接近垄断。

  劣势

  约90%收入来自韩国半导体客户，电池业务利用率约20%。

  对比

  显示业务同比下降主要来自退出薄玻璃，而非剩余业务恶化；剔除该因素后收入持平。

  风险

  原材料成本上升压制利润率，客户集中度较高。

关键数据

• 巡展时间与规模2026年8月20日至21日；超过10家公司野村在首尔举办亚洲科技巡展
• Samsung Electronics存储履约率60%-70%DRAM和NAND均处于较低履约水平
• Samsung Electronics长期协议客户已签5家，另有5家进入最终谈判均为主要数据中心客户
• Samsung Electronics长期协议产能目标60%-70%5年期并设价格底线，另保留30%-40%产能
• Samsung Electronics股东回报自由现金流的50%当前政策保持不变
• SK Hynix资本回报底线自由现金流的50%由原先的上限改为下限
• SK Hynix长期协议洽谈约10家客户，多数为5年期重点是提高需求与现金流能见度
• SK Hynix DRAM位元增长本年略高于20%包含HBM
• SK Hynix NAND位元增长判断2027-28年可能达到20%-30%野村对韩国与中国产能合计的判断
• SEMCO产能扩张本年超过20%管理层称仍不足以满足AI需求
• SEMCO硅电容合同KRW1.5tn，期限两年来自超大规模客户
• Samsung SDI ESS收入增长3Q26环比增长30%-40%；4Q26环比增长50%-60%4Q26受Stellantis合资工厂LFP投产推动
• Samsung SDI新增LFP产能4Q26为12GWh；1H27再增10GWhStellantis合资工厂当前另有7GWh NCA ESS产能
• Samsung SDI备电业务增长2026年同比增长60%-70%涵盖BBU与UPS收入
• Samsung Display股权交易出售5%股权，约KRW4.45tn预计8月27日完成，完成后Samsung SDI仍持有10.2%
• HD Hyundai Electric新订单指引USD5.2bn管理层提示需考虑订单与收入确认的季节性
• HD Hyundai Electric美国积压订单占比约70%美国收入占比预计继续提高
• HD Hyundai Electric AI数据中心长期协议约KRW1.1tn计划于2027-28年交付
• 数据中心订单占比2025年1.8%；2027年16.0%占HD Hyundai Electric电力设备新订单的比例
• HPSP二季度营业利润率超过60%受平均售价上涨和有利汇率推动
• HPSP当前产能每年100台设备如2028年需求超过产能，可能在4Q26至1Q27决定扩产
• Soulbrain二季度收入KRW312bn环比增长18.3%，同比增长36.3%
• Soulbrain业务结构半导体84%；显示7%；电池7%-8%电池业务占比低于历史约20%
• Soulbrain电池业务利用率约20%管理层认为2025年约KRW60bn收入可能为底部
• Soulbrain国内半导体客户集中度约90%公司正在推动客户多元化

影响与含义

报告认为，AI投资不再只体现为GPU或HBM需求，而是通过功耗、存储容量、备电和电网建设向MLCC、硅电容、ESS、电力变压器及半导体材料扩散。长期协议和价格保护条款能够提高存储及元件企业的收入和自由现金流能见度，但供应约束也从晶圆厂建设周期延伸到洁净室、设备产能和熟练工人。不同公司的受益节奏并不相同：存储和MLCC已处于紧张阶段，ESS及AI数据中心电力设备的增量集中于2H26至2027-28年，而玻璃芯基板和部分新材料的贡献更偏向2028年前后。

风险

• Samsung Electronics预计存储价格仍有动能，但陡峭涨价不太可能持续多年，HBM利润率也不会超过商品DRAM。
• SEMCO本年超过20%的扩产仍无法完全满足AI需求，产能可能限制订单兑现。
• HD Hyundai Electric面临熟练工人不足，电力变压器交付周期已延长至约4年。
• LG Display仍受芯片和材料成本上涨影响，且现金资源限制其立即投资折叠面板。
• Soulbrain受到原材料成本上升、韩国半导体客户集中度约90%及电池业务低利用率影响。

后续跟踪

• 关注Samsung Electronics在更多长期协议签署后披露产能配置、价格底线等具体条款。
• 关注SK Hynix未来三个月的股份回购及注销，以及3Q可能公布的股息上调或特别股息安排。
• 关注SEMCO在2H26至2027年的MLCC利用率、超大规模客户协议覆盖率及2028年玻璃芯基板量产进度。
• 关注Samsung SDI从2026年10月开始的LFP投产，以及4Q26和1H27分别新增12GWh与10GWh产能的进度。
• 关注HD Hyundai Electric数据中心订单占比能否由2025年的1.8%提升至2027年的16.0%，以及与另外3家大型科技企业的洽谈。
• 关注LG Display在2H26的出货量、美国主要客户份额及高端智能手机产品组合变化。
• 关注HPSP是否在4Q26至1Q27作出扩产决定，以应对潜在的2028年需求。
• 关注Soulbrain在2H的原材料成本传导、湿法蚀刻液自动化扩产及客户多元化进展。