KOSPI急跌后估值触及历史低位，高盛仍看好下半年更广泛机会

概览

本报告是Goldman Sachs对韩国市场的周度策略更新，核心关注KOSPI近期显著回调后的估值、盈利修正、资金流、宏观指标和市场技术面。报告指出，KOSPI近期从6月高点回落近20%，本周下跌约8%，但远期P/E已降至2004年以来低位；同时Samsung Electronics发布的2Q26预览显示核心经营利润好于预期，DRAM利润强劲抵消了智能手机业务疲弱。高盛认为，虽然波动率可能维持较高、外资仍在卖出科技板块，但韩国股票在估值和盈利支撑下具备较好的中期风险回报。

核心观点

高盛的核心判断是：第一，KOSPI的估值压力已经反映较多悲观预期，6.2倍远期P/E和韩国最大半导体公司4.8倍远期P/E均处长期极低区间；第二，盈利基本面仍具韧性，KOSPI 12个月远期EPS本周上修1.4%，且科技硬件、工业、材料、保险等领域可能继续有较好盈利修正；第三，市场机会在2H26可能更加宽广，不再只集中于AI相关科技硬件和半导体，工业、电力基础设施、能源安全、公司治理、再通胀交易和半导体资本开支供应链均是偏好的结构性主题；第四，ERLI显示区域盈利动能仍为正，但制造业扩张放缓和DRAM价格涨幅趋缓意味着上修节奏可能放慢。

分析框架

报告结合市场表现、远期估值、EPS修正、行业相对收益、资金流、汇率利率、宏观预测和高盛Korea Equity Risk Barometer进行多维度判断。它通过历史估值分位、金融危机和历史盈利低点对比、指数目标情景、行业盈利修正、外资与本地投资者流向，以及制造业PMI、出口、DRAM价格等领先变量，评估韩国股市回调后的底部特征与后续上行空间。

方法论与常识提炼

• 估值方法远期P/E历史比较

  将KOSPI和主要行业当前12个月远期P/E与2004年以来或2006年以来历史区间比较。

  KOSPI当前远期P/E为6.2倍，处于2004年以来低位；KOSPI剔除前两大个股后的12个月和24个月远期P/E分别为10.1倍和8.6倍，用于判断市场估值是否过度折价。

• earningsEarnings Revision Leading Indicator (ERLI)

  用制造业活动、出口、DRAM价格和市场盈利预测变化等领先变量判断未来盈利修正方向。

  ERLI显示区域盈利动能仍为正，但由于制造业PMI扩张放缓和DRAM价格增长放慢，韩国盈利上修可能延续但速度下降。

• flows投资者资金流分析

  跟踪外资、机构、个人和养老金对KOSPI及KOSDAQ的净买卖，并按行业拆分资金流。

  本周外资净卖出KOSPI约4,116十亿韩元，主要受KOSPI科技板块流出拖累；个人投资者净买入约3,683十亿韩元。

• riskKorea Equity Risk Barometer

  用高盛韩国股票风险晴雨表衡量市场风险偏好状态。

  最新GSSRKERB Index为-1.0，仍处于风险规避区间，提示短期情绪尚未完全恢复。

• 宏观经济框架宏观与市场展望

  结合GDP、出口、CPI、政策利率、USDKRW和KOSPI目标判断韩国资产环境。

  报告给出2026年韩国实际GDP增长2.7%、2026年底政策利率3.00%、USDKRW 1,476，以及KOSPI 12个月目标12,000。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• KOSPI

  核心覆盖指数和主要配置标的

  优势

  远期P/E降至6.2倍历史低位，12个月远期EPS仍上修，高盛目标12,000显示较大上行空间。

  劣势

  近期从6月高点回落近20%，本周下跌约8%，风险晴雨表仍处风险规避区间。

  对比

  估值低于全球和亚洲区域同业，且低于2008年金融危机期间部分估值低点。

  风险

  外资持续流出、制造业扩张放缓、DRAM价格增速放慢、市场波动维持高位。

• Samsung Electronics

  韩国最大半导体公司，也是KOSPI估值和盈利判断的重要锚点

  优势

  2Q26核心经营利润好于预期，DRAM利润强劲；高盛科技团队上调2026E/2027E/2028E EPS估计0.2%/3.7%/4.4%。

  劣势

  智能手机业务较弱，且科技板块遭遇外资流出和本周相对弱势。

  对比

  远期P/E降至4.8倍，为2000年以来低位。

  风险

  DRAM价格增长放慢、科技硬件拥挤交易回撤、智能手机需求疲弱。

• KOSPI Tech

  韩国市场前期上涨的重要贡献者和近期资金流出压力来源

  优势

  AI相关科技硬件和半导体仍是结构性主题，盈利贡献突出。

  劣势

  本周Tech下跌9.4%，外资卖出主要由科技板块流出驱动。

  对比

  年初至今仍有显著涨幅，但短期表现弱于银行、电信和化工。

  风险

  估值波动、外资减持、DRAM价格增速放缓、制造业PMI走弱。

• Banking

  本周相对跑赢板块

  优势

  本周上涨3.0%，为KOSPI表现最好的板块之一。

  劣势

  盈利与利率、宏观和信用周期敏感。

  对比

  显著跑赢本周下跌7.6%的KOSPI。

  风险

  利率路径变化、信用成本上升、宏观放缓。

• Telecom

  防御性相对跑赢板块

  优势

  本周上涨2.5%，在市场回调中表现坚挺。

  劣势

  成长性通常弱于科技和周期板块。

  对比

  本周跑赢KOSPI和多数周期行业。

  风险

  监管、竞争和资本开支压力。

• Machinery

  本周相对弱势且盈利修正偏弱板块

  优势

  仍可能受益于工业和资本开支主题。

  劣势

  本周下跌6.6%，且报告称机械板块盈利下修最多。

  对比

  弱于银行、电信、化工等防御或相对稳健板块。

  风险

  订单周期、制造业放缓、盈利预测继续下修。

• KRW

  韩国资产风险偏好和外资流向的重要宏观变量

  优势

  本周兑USD升值1.6%，兑JPY升值1.8%，兑EUR升值1.6%。

  劣势

  USDKRW仍在约1,505水平，年初以来KRW仍受压力。

  对比

  短期升值有助于缓解市场压力，但汇率仍需结合利差和资金流判断。

  风险

  美元走强、韩国与美国利差变化、外资继续流出。

关键数据

• KOSPI本周表现-7.6%表格显示KOSPI价格7,475.94，本周下跌7.6%。
• KOSPI远期P/E6.2x截至2026年7月8日，达到2004年以来低位。
• Samsung Electronics远期P/E4.8x韩国最大半导体公司远期P/E降至2000年以来低位。
• KOSPI 12个月远期EPS修正+1.4%本周KOSPI 12个月远期EPS上修；证券板块上修最强，机械板块下修最多。
• KOSPI 12个月目标12,000宏观与市场展望表注明2026年KOSPI为12个月目标。
• KOSPI当前价位7,475.94周度表现表中的KOSPI价格。
• 隐含上行空间约60.5%由12,000目标相对7,475.94当前价位估算。
• KOSPI外资流-4,116十亿韩元本周KOSPI外资净流出，1周流量为-0.6个标准差。
• KRW兑USD本周变化+1.6%报告称KRW本周兑USD升值1.6%，也兑JPY升值1.8%、兑EUR升值1.6%。
• Korea Equity Risk Barometer-1.0仍处于风险规避区间。
• KOSPI剔除前两大公司估值12个月10.1x；24个月8.6x即使剔除前两大公司，韩国估值仍较区域多数市场低。
• 低于账面价值公司比例超过70%报告称超过70%的KOSPI公司仍低于账面价值交易。

影响与含义

报告对投资含义偏正面：短期来看，KOSPI处于风险规避环境且外资仍在流出，波动可能继续偏高；但从中期来看，历史极低估值、Samsung带动的半导体盈利韧性、KOSPI盈利上修和12个月目标12,000共同指向较好的风险回报。配置上，报告暗示投资者可从单一AI/半导体主线扩展到更广泛主题，包括工业、电力基础设施、能源安全、公司治理、再通胀受益板块和半导体资本开支供应链，同时需关注制造业动能放缓是否削弱盈利上修。

风险

• 外资继续卖出KOSPI，尤其是科技板块，可能压制短期市场反弹。
• Korea Equity Risk Barometer为-1.0，说明市场仍处风险规避区间。
• 制造业PMI扩张放缓和DRAM价格增长放慢，可能使韩国盈利上修节奏放缓。
• KOSPI近期从高点回撤近20%，短期波动率可能维持高位。
• Samsung核心经营利润虽好于预期，但智能手机业务疲弱仍是半导体龙头盈利结构中的拖累。
• 若历史盈利下修情景重现，当前乐观目标可能受到盈利预测下调挑战。

后续跟踪

• KOSPI能否在6.2倍远期P/E附近企稳并确认底部。
• 外资对KOSPI和KOSPI Tech的净流出是否放缓或转正。
• Samsung Electronics正式2Q26业绩及DRAM利润趋势。
• KOSPI 12个月远期EPS是否继续上修，尤其是科技硬件、工业、材料、保险和证券板块。
• 制造业PMI、韩国出口和内存价格是否支持ERLI继续保持正向。
• KRW兑USD走势及韩国与美国10年期利差变化。
• Korea Equity Risk Barometer、VKOSPI和200日均线上方成分股比例等技术面指标。