茅台 1Q26 业绩转正，维持买入评级目标价 1732 元

概览

汇丰前海证券发布贵州茅台 2026 年一季度业绩点评报告。1Q26 茅台营收增长 6.3%、净利润增长 1.5%，较 4Q25 的两位数下滑明显好转，符合分析师预期。报告维持买入评级和目标价 1,732 元，认为茅台 2026 年盈利将恢复正增长，表现优于白酒行业整体。

核心观点

1Q26 业绩增长转正。一季度营收 547 亿元（+6.3%）、净利润 272 亿元（+1.5%），对比 4Q25 营收下滑 19%、净利润下滑 30%，增长动能明显恢复。分产品看，茅台酒增长约 6%，系列酒反弹 12%（2025 年下降约 10%），显示去库存取得实质性进展。 渠道结构持续优化。直销渠道增长 27%，批发渠道下降 11%，直销占比提升 9 个百分点至 55%。其中 i-Moutai 平台销售增长 267%，成为直销增长的主要驱动力。但净利率下降 2.4 个百分点，主要因产品结构向下调整导致毛利率下降 2.2 个百分点。 全年展望积极。分析师预计 2026 年营收和净利润增长约 4%，表现将优于白酒行业（行业可能再经历一年盈利下滑）。预计季度环比改善将持续全年，主要基于批发价格企稳、去库存持续推进、直销渠道占比提升等因素。

分析框架

分析师采用 DCF 现金流折现模型进行估值，关键假设包括 WACC 9.1%、永续增长率 4.0%、无风险利率 4.25%、股权风险溢价 4.75%、Beta 系数 1.03。估值逻辑是预测公司未来自由现金流并折现至当前，加上终值后得出股权价值。 分析框架上，报告从产品端（茅台酒 vs 系列酒）、渠道端（直销 vs 批发）、财务端（营收、利润、利润率）三个维度拆解业绩变化，并结合行业去库存周期判断公司相对竞争优势。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF 现金流折现模型

  通过预测公司未来自由现金流并以加权平均资本成本（WACC）折现，加上终值后得出企业价值。本篇中 WACC 设为 9.1%、永续增长率 4.0%，是白酒龙头估值的常用方法。

• 行业/产业分析框架供需框架

  白酒行业去库存周期分析

  报告关注系列酒去库存进展（1Q26 反弹 12% vs 2025 年下降 10%），通过库存周期判断行业景气拐点，这是周期性消费品分析的常见方法。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  渠道结构分析（直销 vs 批发）

  报告拆解直销渠道（+27%）与批发渠道（-11%）的表现差异，分析渠道变革对利润率和定价权的影响，这是消费品公司渠道分析的典型框架。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 贵州茅台（600519.SS）

  报告直接覆盖标的，维持买入评级

  优势

  直销渠道快速增长、i-Moutai 平台表现强劲、系列酒去库存进展显著、行业龙头地位稳固

  劣势

  净利率承压（产品结构向下调整）、批发渠道下滑、毛利率下降 2.2 个百分点

  对比

  相比五粮液（PE 17.7x）、泸州老窖（PE 15.6x）估值偏高，但 ROE 33.6% 显著高于同业

  风险

  批发价格下跌、去库存放缓、宏观经济放缓、政策风险、消费者偏好变化

关键数据

• 1Q26 营收同比+6.3%较 4Q25 的 -19% 明显好转
• 1Q26 净利润同比+1.5%较 4Q25 的 -30% 转正
• 直销渠道占比55%提升 9 个百分点
• i-Moutai 销售增长+267%直销增长主要驱动力
• 2026E 营收增长约 4%预计优于行业
• 目标价1,732 元隐含约 19% 上涨空间
• 2026E PE21.3x基于 EPS 68.45 元
• 2026E 股息率3.7%分红回报稳定

影响与含义

报告认为茅台 2026 年盈利恢复正增长将巩固其白酒行业龙头地位，直销渠道占比提升有助于增强定价权和利润率稳定性。在行业整体可能经历盈利下滑的背景下，茅台的相对优势将进一步凸显。目标价 1,732 元隐含约 19% 上涨空间，反映分析师对公司长期竞争力的信心。

风险

• 批发价格下跌
• 白酒行业去库存放缓
• 宏观经济放缓
• 不利监管/政策变化
• 消费者偏好变化
• 食品安全风险
• 专利保护风险

后续跟踪

• 批发价格恢复情况
• 白酒销售超预期程度
• 白酒需求恢复进度
• 宏观刺激政策出台
• 市场化转型进展