高盛维持Biren买入评级，目标价HK$54，预计AI芯片收入高速增长

概览

本报告为高盛对Biren(6082.HK)的公司研究更新。报告核心观点是，Biren的AI芯片业务正处于强劲爬坡阶段，受益于新一代BR20X产品、国内云资本开支增长、国产市场份额提升、AI应用扩散以及向高毛利计算板等产品升级。高盛维持Buy评级和HK$54的12个月目标价。

核心观点

高盛认为Biren未来增长主要来自五个方面：第一，新产品具备更高算力、能效和ASP；第二，中国云厂商资本开支上行；第三，本土市场份额提升；第四，AI应用增长带动AI基础设施需求；第五，产品结构向更高毛利的计算板升级。报告预计公司收入将在2025-2030E实现约104%的复合增速，2028E收入达到约人民币154.31亿元，2030E达到约人民币366.48亿元。

分析框架

报告结合公司2025年下半年业绩、GPU出货和ASP趋势、分产品收入预测、利润表预测、同业EV/EBITDA与EBITDA增速关系以及折现估值框架，对2026-2030E收入、毛利率、费用率、EBITDA和净利润进行更新。

方法论与常识提炼

• 估值方法2030E折现EV/EBITDA

  以2030E EBITDA乘以目标EV/EBITDA倍数，再折现回2027E得到目标股权价值和目标价。

  高盛采用37.3x 2030E EV/EBITDA，目标倍数来自同业远期EV/EBITDA与EBITDA同比增长的相关性，并以12.7%的股本成本折现，得到12个月目标价HK$54。

• 财务预测收入、毛利率和费用率修正

  根据产品组合、ASP和研发投入变化调整中长期盈利预测。

  报告上调2026-2030E收入和毛利率，原因是AI芯片ASP更高、计算板占比提升；同时上调费用率，主要反映持续AI芯片研发和升级所需的更高研发支出。

• 高盛内部框架GS Factor Profile

  从增长、财务回报、估值倍数和综合因子角度比较个股相对市场和行业同业的位置。

  该框架使用销售、EBITDA、EPS增长，ROE、ROCE、CROCI，以及P/E、P/B、EV/EBITDA等指标的标准化排名形成百分位比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 6082.HK

  报告覆盖标的

  优势

  新一代AI芯片BR20X预计提升算力密度、内存和互联能力；2025年已有GPGPU量产和规模化出货；客户覆盖AIDC、基础模型、企业和国家级AI算力平台。

  劣势

  公司仍处于高研发投入阶段，2026E和2027E预计仍亏损；费用率较高，盈利拐点依赖收入规模持续扩大。

  对比

  估值倍数参考SMIC、JCET、Naura、Kematek、Hygon、Cambricon等同业的EV/EBITDA与EBITDA增长关系。

  风险

  中国AI芯片需求低于预期、竞争强于预期、晶圆供应限制影响GPU板卡出货。

关键数据

• 评级Buy高盛维持买入评级。
• 12个月目标价HK$54.00目标价维持不变。
• 现价HK$28.82报告披露价格。
• 隐含上行空间87.4%由目标价与现价计算。
• 2026E收入人民币25.85亿元较旧预测上调约35%。
• 2028E收入人民币154.31亿元报告预计收入同比增长117%。
• 2030E收入人民币366.48亿元收入预测对应2025-2030E高速增长。
• 2025-2030E收入CAGR104%图表显示增长主要由训练和推理GPU放量驱动。
• 2030E EBITDA人民币39.04亿元用于37.3x目标EV/EBITDA估值。
• 股本成本12.7%估值折现假设，包含Beta 1.5、无风险利率3.0%、市场风险溢价6.5%。

影响与含义

若高盛预测兑现，Biren将从早期高投入、亏损阶段逐步进入收入规模化和盈利改善阶段。对投资者而言，核心含义是公司估值更依赖中长期AI算力需求、国产GPU产品迭代、云厂商采购节奏和产品结构升级，而非短期盈利。

风险

• 中国市场AI芯片需求低于预期。
• 市场竞争强于预期。
• 晶圆供应限制影响GPU板卡出货。
• 新产品BR20X贡献节奏或客户导入进度低于预期。
• 高研发投入导致亏损收窄慢于预期。

后续跟踪

• BR20X在2026年下半年的实际收入贡献和客户验证进展。
• 中国云厂商资本开支和国产AI基础设施采购节奏。
• GPU卡出货量能否从2025年约2万张提升至2030E约75万张。
• 计算板等高毛利产品占比提升是否支撑毛利率维持在50%以上。
• 2028E是否如预测实现净利润转正。