AI与本地化需求推动中国半导体补齐供应链，2030年资本开支预计达到US$82bn

概览

本报告是高盛中国半导体自给系列的第四篇，系统更新产业链产品进展、先进制程供需、资本开支、全球设备供应商影响以及中国GPU和DRAM市场空间。核心结论是，生成式AI、本地化采购和自给战略将推动中国向先进节点、高端存储器及先进封装迁移，但光刻、研发投入和全球竞争力仍是主要缺口。

核心观点

报告首先指出，中国半导体供应链正从“扩大已有环节”转向“补齐高端产品和缺失品类”。本土设备能力已由刻蚀、沉积扩展到高深宽比刻蚀、原子层沉积等高端型号，并覆盖离子注入、检测和量测等更多类别；EDA也由模拟设计向数字设计、布局布线、物理验证及存储器工具延伸。产品路线方面，晶圆制造正向7nm及以下推进，并借助chiplet和先进封装提高良率；AI芯片算力目标由2023年的320 TFLOPS（FP16）提升至2028年第四季度的4 PFLOPS（FP8）；存储器由2024年的LPDDR4(X)向2026年第四季度的LPDDR6、HBM3及HBM3E迁移。 推动上述升级的三项力量是生成式AI、“local for local”本地化供应策略以及持续推进自给。AI训练和推理需要先进节点、先进封装及高端存储器，单颗芯片对应的资本强度也更高。作为需求侧证据，华为Supernode连接的AI芯片数量预计由2025年的384颗升至2026年中的1,024颗、2026年第四季度的8,192颗和2027年第四季度的15,488颗。全球无晶圆厂企业则通过本地生产降低汇率、疫情和地缘政治影响；同时，全球头部产能更多被AI产品占用，也为中国供应商承接传统IC和存储器需求创造空间。中国约占全球半导体需求的30%，本土手机、PC、电视和汽车品牌进一步支持本地芯片导入。 自给进展在产量和价值量两个维度并不一致。中国IC产量自给率已从2010年1月的38%升至2026年6月的70%，但由于光刻能力不足，价值量供需缺口依然较大。本土龙头的研发和资本开支与全球领先企业相比仍有明显差距，报告因此认为，要追赶全球龙头并进一步走向海外市场，仍需持续增加资本投入。 在7nm及以下晶圆方面，高盛按八个终端市场分别估算设备出货量、先进节点渗透率和裸片面积，预计中国需求在2025—2035年按17%的复合增速增长，2035年达到619k wpm；其中AI服务器需求同期复合增速预计为42%。供给预测则建立在扩产计划和良率提升之上：先进晶圆供给预计按46%的复合增速增长，2035年达到410k wpm。关键假设包括SMIC在2026—2031年每年增加30—50k wpm、2032—2035年每年增加20k wpm，以及良率由2026年的23%升至2030年的50%和2035年的75%。在该情景下，国内供需缺口将由2025年的92%收窄至2035年的34%，但届时仍未完全实现供需平衡。 资本开支是供给扩张的直接支撑。中国半导体资本开支在2023—2024年双位数增长后于2025年持平，报告预计2026—2030年同比增长13%、15%、15%、10%和10%，到2030年达到US$82bn；相较2025年8月的旧预测，高盛分别上调2026—2030年资本开支15%、32%、51%、64%和79%。晶圆代工与存储器企业预计贡献未来数年中国半导体资本开支的80%—85%。按8英寸等效口径，中国8英寸及12英寸产能预计由2025年的约6m wpm增至2030年的14m wpm，新增产能主要来自先进节点和高端存储器，因此需要更复杂、平均售价更高的制造设备。 WFE支出预计在2026—2028年分别增长13%、20%和15%，其中2027年中国WFE收入将增长20%至US$53bn。中国预计占2026—2028年全球WFE支出的29%—31%，高于2022年的22%。本土设备供应商收入预计由2025年的US$10.2bn升至2026年的US$13.5bn、2027年的US$17.8bn和2028年的US$22.9bn，其国内市场价值份额由2025年的26%提高到2026—2028年的31%、34%和38%。不过，海外供应商凭借领先技术和知识产权仍将是关键参与者，因此扩产同时有利于本土和全球设备产业链。 全球设备商受到的影响并非完全一致。美国供应商在中国WFE市场的份额预计仍强但逐步下降，原因是2025年下半年开始影响销售的增量出口管制，以及中国客户更重视本土设备；但在中国资本开支持续增长的假设下，高盛预计长期对华出货仍可处于公司指引中收入占比约20%中段的高端。高盛同时预计全球WFE在2026年和2027年分别增长36%和45%，GAA逻辑结构、堆叠DRAM/NAND及先进封装将令刻蚀和沉积设备增长更快，因此在美国覆盖范围内相对偏好AMAT、LRCX和ONTO，评级均为Buy。 日本四家前道设备公司Tokyo Electron、SCREEN、Kokusai和Ebara在FY2025来自中国的收入为¥1.21tn，占其SPE收入35%，低于FY2024的¥1.44tn和41%；报告将下降归因于此前为应对潜在出口限制而提前采购，以及中国本土设备竞争增强。随着投资重心转向先进节点、晶圆厂需要海外设备保证良率，高盛预计四家公司FY2026—FY2028中国收入均会增长，但由于非中国业务增长更快，中国收入占比将温和下降。后道设备商Disco、Advantest和Tokyo Seimitsu的中国收入长期稳步增加；若没有新的重大出口管制，中国AI生态建设和封测投资将继续构成需求支撑。 欧洲设备公司方面，高盛维持ASML、ASMI和BESI的Buy评级。ASML预计中国在2026年贡献约20%的集团收入，接近其历史15%—20%区间上端；新建晶圆厂、存储器需求及EUV产能扩张构成支撑，12个月目标价€2,200，基于32倍2HCY27加1HCY28预期市盈率。ASMI受益于中国成熟制程逻辑及代工客户对沉积设备的需求，2026年上半年中国订单强劲，且相关销售可提升毛利率，目标价€955，基于20倍2HCY27加1HCY28预期EV/EBITDA。BESI受益于2.5D CoWoS、光子和可插拔产品相关的先进封装扩产，以及高端手机模组恢复，目标价€325，基于29倍同期预期EV/EBITDA。 报告以牛市、基准和熊市三种情景估算中国AI芯片市场。2025—2030年TAM复合增速分别为142%、69%和6%，2030年规模分别达到US$4,123bn、US$678bn和US$66bn；对应出货量分别为237m、39m和4m颗，IT功率需求分别为196GW、32GW和3GW。在AI芯片基准情景下，中国DRAM TAM预计在2026—2028年按50%的复合增速增长至US$257bn，HBM则按188%的复合增速增长至US$32bn，显示AI不仅扩大计算芯片需求，也显著提高高带宽存储器需求。 针对CXMT，高盛以Buy评级首次覆盖，12个月目标价为Rmb129，对应24倍2027年预期市盈率；报告预计其2027—2028年平均EPS增长77%。CXMT产能预计较2026年翻倍以上，到2030年达到665k wpm；其传统DRAM供给到2028年预计分别达到三星和SK海力士供给的41%和50%，高于2025年的28%和35%，并覆盖中国DRAM需求的50%。报告预测CXMT稀释EPS由2026年的Rmb2.5升至2027年的Rmb5.4、2028年的Rmb7.1和2030年的Rmb11.1，增长动力来自AI支出、客户供应多元化、扩产及向HBM升级。 海外客户机会主要集中于手机和PC所需的移动DRAM及传统DRAM。全球厂商将产能转向HBM后，传统DRAM价格高、供应有限，压缩OEM利润并抑制终端需求，可能促使部分美国客户认证CXMT产品。不过，CXMT制程仍落后全球存储器同行数代，HBM技术成熟度尚处早期，高盛不预计其HBM在短中期进入美国客户。其大规模出货还取决于中美半导体、GPU、设备和EDA相关政策；激进扩产也将成为投资者评估2028年全球DRAM供需的重要变量，尽管高盛基准情景仍预计当年供应偏紧，只是紧张程度低于2027年。

分析框架

报告先更新中国半导体各环节的产品和设备覆盖图，再从AI需求、本地化采购及自给战略解释扩产动因；随后分别以终端出货、先进节点渗透率和裸片面积测算需求，以产能计划和良率爬坡测算供给。报告再用牛市、基准和熊市情景估算GPU及DRAM市场空间，结合自下而上的设备商收入预测分析全球供应链影响，最后根据CXMT的产能、产品组合、盈利预测和估值倍数形成公司评级与目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  7nm及以下晶圆供需模型

  需求端按八个终端市场的设备出货、先进节点渗透率和裸片面积估算晶圆需求；供给端按扩产计划与良率爬坡估算有效产出，据此计算供需缺口的收窄路径。

• （词表外方法）

  TAM情景分析

  报告分别设置牛市、基准和熊市情景，以不同的AI芯片增长路径推导2030年市场规模、芯片出货量及IT功率，并由基准情景进一步估算DRAM和HBM需求。

• 估值方法PE/PEG 估值

  预期市盈率估值

  CXMT的Rmb129目标价对应24倍2027年预期市盈率；ASML目标价则基于32倍2HCY27加1HCY28预期市盈率。

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  企业价值倍数估值

  ASMI和BESI的目标价分别采用20倍和29倍2HCY27加1HCY28预期EV/EBITDA，以企业价值相对经营盈利能力确定估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• CXMT（688825.SS）

  中国DRAM龙头，是报告首次覆盖的核心公司标的，受益于AI需求、客户供应多元化、扩产及向HBM升级。

  优势

  产能预计到2030年达到665k wpm；2028年预计覆盖中国DRAM需求的50%，传统DRAM供给分别达到三星和SK海力士的41%和50%。

  劣势

  制程较全球存储器同行落后数代，HBM仍处技术成熟早期。

  对比

  传统DRAM供给相对三星和SK海力士的比例预计由2025年的28%和35%升至2028年的41%和50%。

  风险

  中美贸易及技术限制可能影响海外大规模出货，激进扩产也可能改变2028年全球DRAM供需。

• 中国本土WFE供应商（整体）

  受益于中国晶圆厂扩产、本地化采购以及设备品类向高端刻蚀、沉积、离子注入、检测和量测延伸。

  优势

  国内WFE价值份额预计由2025年的26%升至2028年的38%，收入由US$10.2bn增至US$22.9bn。

  劣势

  在领先技术和知识产权方面仍与全球设备龙头存在差距。

  对比

  本土份额上升，但全球设备商仍是中国市场的关键供应者。

• AMAT、LRCX、ONTO

  高盛在美国设备覆盖范围内相对偏好的Buy标的，受益于全球WFE增长以及刻蚀、沉积和先进封装需求。

  优势

  全球WFE预计在2026年和2027年增长36%和45%，GAA、堆叠存储器及先进封装有利于相关设备需求。

  劣势

  在中国市场的份额预计长期维持强势但逐步下降。

  对比

  相对于其他美国设备覆盖标的，高盛明确表示偏好这三家公司。

  风险

  美国增量出口管制及中国客户增加本土设备采购可能压低其中国市场份额。

• 日本前道与后道设备公司

  中国仍是Tokyo Electron、SCREEN、Kokusai、Ebara、Disco、Advantest和Tokyo Seimitsu的重要需求市场。

  优势

  先进节点对良率的要求支持海外高端设备订单，后道设备还受益于中国AI生态和封测投资。

  劣势

  前道四家公司FY2025中国收入降至¥1.21tn，占SPE收入35%，低于FY2024的¥1.44tn和41%。

  对比

  预计FY2026—FY2028中国收入绝对额增长，但因非中国收入增长更快，中国收入占比温和下降。

  风险

  未来若出现重大出口管制，来自中国的设备需求可能受到影响。

• ASML（ASML.AS）

  受益于中国新晶圆厂建设及国内光刻需求，维持Buy评级。

  优势

  中国预计贡献2026年集团收入约20%，且EUV产能和设备性能提升支持长期增长。

  劣势

  中国客户还需消化近年来已交付的光刻机产能。

  对比

  2026年中国收入占比约20%，处于其15%—20%历史区间上端。

  风险

  EUV延期、资本开支周期波动及不利的市场份额变化。

• ASMI（ASMI.AS）

  受益于中国成熟制程逻辑和晶圆代工客户的沉积设备需求，维持Buy评级。

  优势

  2026年上半年中国订单强劲，且中国销售对毛利率具有增厚作用。

  劣势

  2027年需求能见度仍取决于客户行为和监管环境。

  风险

  半导体周期恶化、竞争强于预期及客户集中度较高。

• BESI（BESI.AS）

  受益于2.5D CoWoS、光子和可插拔产品带来的先进封装扩产，维持Buy评级。

  优势

  同时获得高端手机模组复苏，以及工业和汽车需求初现恢复的支持。

  劣势

  传统封装业务仍依赖工业、汽车及终端需求恢复。

  风险

  客户支出周期性、混合键合采用延迟及竞争加剧。

关键数据

• 中国IC产量自给率70%2026年6月；2010年1月为38%，但价值量缺口仍然较大。
• 中国半导体资本开支US$82bn2030E；2026—2030E同比增速预计为13%、15%、15%、10%和10%。
• 资本开支预测上调幅度15%/32%/51%/64%/79%相对2025年8月预测，依次对应2026—2030E。
• 中国8英寸及12英寸产能6m wpm增至14m wpm由2025年增至2030E，主要由先进节点和高端存储器扩产推动。
• 7nm及以下晶圆需求619k wpm2035E；2025—2035E复合增速17%。
• 7nm及以下晶圆供给410k wpm2035E；2025—2035E复合增速46%。
• 先进制程供需缺口34%2035E，较2025年的92%明显收窄。
• 中国WFE市场US$53bn2027E，同比增长20%；2026—2028E预计占全球WFE支出的29%—31%。
• 中国本土WFE供应商份额26%升至38%按价值计，由2025年升至2028E。
• 中国AI芯片2030年TAMUS$4,123bn/US$678bn/US$66bn分别对应牛市、基准和熊市情景。
• 中国AI芯片2030年出货量237m/39m/4m分别对应牛市、基准和熊市情景；IT功率分别为196GW、32GW和3GW。
• 中国DRAM与HBM TAMUS$257bn/US$32bn2028E；DRAM和HBM在2026—2028E的复合增速分别为50%和188%。
• CXMT产能665k wpm2030E，较2026E翻倍以上。
• CXMT稀释EPSRmb2.5/Rmb5.4/Rmb7.1分别对应2026E、2027E和2028E。
• CXMT目标价及估值Rmb129；24x 2027E P/E12个月目标价，首次覆盖评级为Buy。

影响与含义

报告认为，中国半导体资本开支的重点正由成熟制程扩产转向先进节点、存储器和先进封装，国内设备商将通过品类扩张和本地化采购提升份额，海外设备商则仍可凭借高端技术参与市场增长。AI需求同时扩大GPU、DRAM和HBM市场，并支持CXMT扩产和产品升级；但光刻、研发投入、良率以及贸易限制决定了自给缺口能够以多快速度收窄。

风险

• 中美对GPU、半导体设备、EDA软件及存储器实施新的进出口限制，可能影响CXMT和全球设备商的销售。
• CXMT制程仍落后全球同行数代，HBM技术成熟度较低，限制其短中期进入美国HBM客户。
• CXMT激进扩产可能改变2028年全球DRAM供需平衡。
• ASML面临EUV延期、资本开支周期波动及市场份额不利变化的风险。
• ASMI面临半导体周期恶化、竞争超预期和客户集中度较高的风险。
• BESI面临客户支出周期性、混合键合采用延迟和竞争加剧的风险。

后续跟踪

• 关注即将举行的中美政治峰会及其他贸易讨论，以判断半导体、存储器、设备和EDA是否会出现增量限制。