瑞银：近期波动下，中国股票需从宏观防御转向Alpha筛选

概览

这份瑞银中国股票策略报告讨论近期全球能源冲击和市场波动中的中国股票Alpha机会。报告指出，霍尔木兹海峡关闭使中国股市与全球股市的相关性明显上升，停火谈判破裂也使市场更接近下行情景。不过，报告同时认为中国经济活动仍保持相对有序，投资者更多处于观望状态，强制抛售迹象有限。因此，策略重心不是单纯押注宏观方向，而是通过盈利修正、股价表现、估值分位、业绩惊喜和分析师高确信度名单筛选个股机会。

核心观点

核心观点包括：第一，能源价格即使在海峡重新开放后也可能更高更久，能源独立将成为重要非二元投资主题。第二，可再生能源股票可能受益，若油价维持高位，国内油气生产商也可能有上行空间。第三，消费和地产被重新调至低配，因为更高通胀会限制进一步降息空间。第四，4Q25中国上市公司盈利季表现偏温和，已披露的MSCI China公司中多数低于预期，但有色金属、医疗健康、非消费电子硬件科技和非银金融的盈利动量相对更强。第五，在全球能源市场仍不确定的背景下，模型组合需要更高分散化。

分析框架

报告采用自上而下宏观情景与自下而上个股筛选相结合的方法：先评估能源冲击、油价路径、全球市场联动和中国经济韧性，再用多个股票筛选维度寻找与全球宏观结果相关性较低的Alpha机会。筛选维度包括盈利预测变化与股价表现背离、近一个月表现强弱、历史估值区间位置、分析师预期的业绩正负惊喜，以及瑞银行业分析师的高确信度个股。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF、Gordon growth model、relative valuation

  多方法估值框架

  报告披露，对覆盖的香港和中国内地股票使用多种估值方法，包括DCF模型、Gordon增长模型，以及基于PE、EV/EBITDA和P/BV等倍数的相对估值。

• 股票筛选earnings revision and price performance screen

  盈利修正与股价表现背离

  报告筛选盈利预测上修但股价下跌的股票，以及盈利预测下修但股价上涨的股票，用于识别潜在错配或风险暴露。

• 组合构建diversified model portfolio

  分散化模型组合

  在全球能源市场不确定性较高的背景下，报告强调模型组合需要纳入更多不同类型股票，以降低对单一全球宏观结果的依赖。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国股票市场

  核心覆盖资产

  优势

  经济活动仍保持有序，清明消费数据显示一定韧性，市场暂未出现明显强制抛售。

  劣势

  与全球市场相关性上升，能源冲击和外部风险使下行情景概率上升。

  对比

  与历史相关性约0.6相比，近期对MSCI AC World相关性升至约0.8。

  风险

  油价进一步上行、全球股市回撤、地产硬着陆、资本外流和结构性改革进展缓慢。

• 可再生能源股票

  受益方向

  优势

  能源独立被强调为关键投资主题，可能带来政策和资本关注。

  劣势

  行业回报仍可能受盈利兑现、估值和全球风险偏好影响。

  对比

  相较传统消费和地产，更直接受益于能源安全主题。

  风险

  政策支持不及预期、竞争加剧、项目收益率下降。

• 国内油气生产商

  高油价受益资产

  优势

  若油价更高更久，盈利和估值可能获得上行支撑。

  劣势

  股价表现仍依赖油价持续性和政策环境。

  对比

  报告估计中国油股隐含油价约US$65/桶，低于US$90-100/桶的全球油价预测。

  风险

  霍尔木兹海峡重新开放后油价回落，或政策限制上游盈利传导。

• 消费和地产

  低配方向

  优势

  部分消费数据仍显示韧性。

  劣势

  更高通胀会限制进一步降息空间，地产仍面临硬着陆风险。

  对比

  报告明确将消费和地产重新调至低配，相对能源相关方向更谨慎。

  风险

  政策刺激不足、收入预期走弱、地产链条信用风险。

• 有色金属、医疗健康、硬件科技、非银金融

  盈利动量较强板块

  优势

  报告认为这些板块在4Q25盈利季中的盈利动量相对最强。

  劣势

  部分板块可能受周期、估值和外需波动影响。

  对比

  相较整体上市公司4Q25盈利仅增长6%且收入大致持平，这些板块表现更突出。

  风险

  盈利修正逆转、业绩低于预期、全球需求或政策变化。

关键数据

• 报告日期2026-04-15正文首页标注Global Research 15 April 2026。
• 中国股市与MSCI AC World相关性约0.6升至约0.8报告称近一个月相关性由历史均值约0.6升至0.8。
• 下行情景油价假设US$130/桶若霍尔木兹海峡扰动持续至4月底，报告假设油价可能见顶于该水平。
• 下行情景S&P 500影响下跌10-12%报告将该幅度作为能源扰动情景下的全球市场风险假设。
• 中国油股隐含油价与全球预测对比US$65/桶 vs US$90-100/桶报告估计中国油股平均定价隐含油价约US$65/桶，低于瑞银全球油价预测。
• 4Q25中国上市公司盈利增长+6% YoY收入大致持平。
• MSCI China已披露比例与低于预期比例约70%已披露，67%低于预期报告称截至当时约70%的MSCI China公司已披露，其中67%低于预期。
• 盈利动量较强板块有色金属、医疗健康、非消费电子硬件科技、非银金融报告认为这些板块4Q25盈利动量相对最强。

影响与含义

对投资者的含义是，中国股票短期仍受全球能源冲击和风险偏好拖累，但并非只能进行宏观方向押注。更可执行的策略是回避受通胀和利率约束更大的消费、地产等板块，同时通过盈利动量、估值分位和业绩惊喜筛选个股，并提高组合分散化。能源独立、可再生能源和国内油气生产商是报告强调的结构性方向。

风险

• 霍尔木兹海峡关闭持续导致油价维持高位或进一步上冲。
• 全球风险资产回撤，报告下行情景中S&P 500可能下跌10-12%。
• 中国地产市场硬着陆。
• 人民币贬值引发资本外流。
• 结构性改革进展缓慢。
• 政策未能充分应对上述风险，或过度刺激加重政府和国企债务并拖累经济转型。
• 更高通胀限制进一步降息空间，压制消费和地产等利率敏感板块。
• 1Q26部分行业平均所得税率上升，尤其是海外敞口较高的汽车等行业。

后续跟踪

• 霍尔木兹海峡是否重新开放以及扰动是否持续至4月底。
• 油价是否维持在US$90-100/桶区间或接近US$130/桶下行情景假设。
• 中国清明之后的消费和经济活动是否继续显示韧性。
• 中国市场是否出现从观望转向强制抛售的迹象。
• 1Q26业绩期中，分析师预期的正面或负面业绩惊喜是否兑现。
• 盈利预测上修但股价下跌的股票是否出现估值修复。
• 消费和地产低配，以及可再生能源和国内油气生产商配置调整的后续表现。