汇丰：全球股票仍具建设性，行情有望由“五个 C”推动扩散

概览

这是一篇全球股票策略报告。汇丰认为全球股票市场仍处于有利环境中，但市场表现正在从少数动量股和科技龙头扩散到更广泛的地区、行业和风格。报告将这轮扩散归纳为“五个 C”：企业盈利、央行、资本开支、消费和资金流。其核心判断是，虽然中东局势和能源价格上行构成风险，但盈利修复、政策预期缓和、AI支出韧性、消费基本面和股票资金流仍能支撑风险资产。

核心观点

报告的核心观点包括：第一，全球动量因子此前涨幅极强，近期已经回落15%，历史经验显示强动量行情后的反转通常可能持续约六个月。第二，美国、欧洲和新兴市场的等权指数年内也录得上涨，说明科技以外的市场并非完全疲弱。第三，美国企业盈利增长强劲，且科技和能源以外的行业存在被低估的扩散潜力；新兴市场和欧洲EPS也在加速。第四，市场对美联储加息的定价已经明显鹰派化，进一步鹰派重定价门槛较高，若加息预期温和回落，将有利于周期股和小盘股。第五，AI资本开支削减风险被夸大，但大型云厂商资本开支进一步大幅上修空间有限，因此半导体相对跑赢速度可能放缓。第六，美国消费仍受就业、信心、世界杯、财富效应支撑，可选消费估值和盈利预期偏低。第七，即使美国IPO和再融资规模创纪录，回购、ETF流入和全球基金流入仍可吸收股票供给。

分析框架

报告采用自上而下的全球股票策略框架，将市场扩散拆解为盈利、政策、投资支出、消费需求和资金流五条线索，并结合因子表现、指数集中度、EPS预期、利率期货、AI资本开支、消费高频数据、估值分位、股票发行和资金流数据进行判断。配置建议同时覆盖区域和行业，并进一步提出美国、欧洲和新兴市场中更可能受益于扩散交易的板块。

方法论与常识提炼

• market_regime五个 C 扩散框架

  Corporate earnings、Central banks、Capex、Consumer、Capital flows

  报告用五个宏观和微观变量解释为什么全球股票行情可能从集中行情扩散到更多地区、行业和风格。

• factor_analysis动量因子反转分析

  动量因子涨幅与后续反转

  报告观察到全球多空动量因子过去三周下跌15%，并引用历史经验说明动量因子大涨后的反转通常可能持续约六个月。

• allocation区域与行业配置矩阵

  Overweight、Neutral、Underweight

  报告以基准权重和汇丰观点给出全球区域与行业配置建议，用于表达对不同市场和板块的相对偏好。

• 估值方法估值分位与盈利预期对比

  12个月前瞻PE、EPS增速、盈利修正比率

  报告通过估值分位和盈利预期判断可选消费、周期股以及欧洲和新兴市场部分资产是否存在被低估的修复空间。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 全球股票

  核心看多资产

  优势

  企业盈利、央行预期、资本开支、消费和资金流共同支撑市场扩散。

  劣势

  指数集中度仍高，部分动量股此前涨幅过大。

  对比

  相对单一科技动量行情，报告更偏好更广泛的股票市场参与。

  风险

  中东紧张局势、能源价格上升、利率预期重新鹰派化。

• 美国股票

  区域超配

  优势

  盈利增长强劲，盈利修正比率高，消费和银行板块具备扩散潜力。

  劣势

  科技和能源对整体盈利贡献仍然较高，指数集中度接近高位。

  对比

  在全球区域配置中，美国基准权重最高且被汇丰列为超配。

  风险

  能源成本上升、消费放缓、利率上行重新压制估值。

• 新兴市场股票

  区域超配

  优势

  EPS增长加速，剔除台湾和韩国后盈利仍改善，非科技新兴市场出现外资流入。

  劣势

  年内整体外资流出规模达到纪录水平，科技三巨头拖累显著。

  对比

  报告将新兴市场与美国同列为区域超配，而欧洲和多数发达市场为中性。

  风险

  食品价格压力、美元和利率环境、科技权重集中波动。

• 欧洲股票

  区域中性但存在周期修复机会

  优势

  盈利增长可能追赶美国，航空、酒店、奢侈品和防务等受压周期板块存在恢复空间。

  劣势

  宏观增长仍有下修压力，区域整体仅被列为中性。

  对比

  相较美国和新兴市场的整体超配，欧洲更适合精选周期和价值修复方向。

  风险

  欧元、能源价格、旅游需求和GDP预期变化。

• 日本股票

  区域低配

  优势

  报告未在摘要中强调日本的相对优势。

  劣势

  全球区域配置表将日本列为低配。

  对比

  低于美国、新兴市场及其他中性区域的配置偏好。

  风险

  若全球风险偏好继续扩散，日本低配可能带来相对表现落后风险。

• 科技与半导体

  行业超配但相对跑赢可能放缓

  优势

  AI资本开支仍具韧性，半导体和存储此前获得强劲盈利上修。

  劣势

  大型云厂商资本开支进一步大幅上修空间有限，半导体超额收益速度可能放缓。

  对比

  科技仍为行业超配，但报告关注行情从科技向其他板块扩散。

  风险

  AI商业化不及预期、资本开支下修、估值过高或动量反转。

• 美国可选消费

  受益于扩散交易的偏好方向

  优势

  就业强劲、消费者信心修复、世界杯和财富效应支撑需求，估值处于低分位。

  劣势

  实时消费数据近期放缓，市场预期盈利增速下降。

  对比

  行业配置表中可选消费为中性，但正文明确偏好美国可选消费作为扩散受益方向。

  风险

  汽油以外消费进一步走弱、劳动力市场转弱、财富效应逆转。

• 金融与银行

  行业超配和区域精选机会

  优势

  美国银行业贷款增长、净息差、投行业务费用、交易收入和成本效率表现良好；欧洲银行受较高利率和更陡收益率曲线支持。

  劣势

  对利率曲线、信用环境和资本市场活跃度敏感。

  对比

  金融在全球行业配置中被列为超配，是扩散行情的重要承接板块。

  风险

  信用风险恶化、利率快速下行压缩净息差、监管压力。

关键数据

• 全球动量因子近期表现过去3周下跌15%报告认为动量反转可能尚未结束。
• 历史动量反转经验动量因子上涨20%后，后续反转通常持续约6个月当前情形更极端，因动量先上涨20%后又进一步挤压上行25%。
• 等权指数年初至今表现美国12%、新兴市场5%、欧洲10%显示科技龙头以外的市场也有一定表现。
• S&P 500盈利增长预期接近23%同比其中85%预计来自科技和能源。
• 美国盈利修正比率73%为2021年以来最高，处于2000年以来前五分位。
• 新兴市场Q2 EPS增长预期35%主要由半导体驱动；剔除台湾和韩国后仍接近10.5%同比。
• 欧洲Q2盈利增长预期15%同比可能为2022年以来最强增速。
• 市场对美联储加息定价到2027年中定价约37bp加息报告认为进一步鹰派重定价空间可能有限。
• Anthropic收入运行率USD47bn用于支持AI商业化正在出现的判断。
• AI支出中位数每名员工每月USD10.66，同比上升2.5倍Ramp AI数据显示AI支出仍从低基数增长。
• 美国超大云厂商2026/2027年资本开支上修分别上修约USD200bn和USD300bn约70%投向GPU和服务器。
• 美国可选消费估值剔除Amazon和Tesla后12个月前瞻PE为16.6x处于2015年以来底部十分位。
• 美国IPO发行预估超过USD270bn包含OpenAI、Anthropic和SpaceX等大型科技上市。
• 美国二次发行预估USD470bn与IPO合计使2026年可能成为美国股票发行最重的一年。
• 已宣布回购规模USD850bn比2025年同期高近USD100bn。
• 美国ETF年初至今流入约USD550bn月度速度接近USD85bn，高于2025年约USD62bn。
• 新兴市场外资流向年内外流USD90bn；剔除TSMC、Samsung Electronics、SK Hynix后流入近USD20bn报告认为外流主要集中于科技三巨头。
• 区域配置美国62%基准权重、超配；新兴市场10%、超配；日本6%、低配欧洲（不含英国）、发达亚洲（不含日本）、英国、加拿大均为中性。
• 行业配置科技34%、金融16%、基础材料3%均为超配必需消费、通信、公用事业均为低配。

影响与含义

若报告判断成立，全球股票投资的主要机会将不再只集中在AI、科技和少数动量龙头，而可能扩散至美国可选消费和银行、欧洲航空酒店奢侈品防务、新兴市场周期复苏、韩国消费、中国科技硬件栈以及巴西和Turkiye等深度价值市场。对组合含义是：在维持股票敞口的同时，应关注风格从动量向周期、小盘、价值和非科技板块轮动的风险与机会。

风险

• 中东紧张局势升级并推高能源价格。
• 全球动量股和AI相关资产此前涨幅过大，若反转加速可能压制指数表现。
• 美联储或其他央行政策定价再次鹰派化，推高折现率并压制周期和小盘风格。
• AI资本开支若出现实际削减，将削弱科技和半导体盈利支撑。
• 美国消费实时数据若继续走弱，可能挑战可选消费复苏判断。
• 创纪录IPO和二次发行若超过回购与资金流承接能力，可能形成股票供给压力。
• 新兴市场资金流仍受少数大型科技股影响，外资撤出可能持续。

后续跟踪

• 全球多空动量因子是否继续回落，以及动量反转持续时间。
• 美国、欧洲和新兴市场EPS修正比率是否继续改善。
• 美联储利率期货对2027年前加息或降息的重新定价。
• AI相关收入商业化、token成本、企业AI支出和超大云厂商资本开支预期。
• 美国就业、消费者信心、餐饮旅游和高频消费数据。
• 美国IPO、二次发行、回购和ETF流入之间的供需平衡。
• 欧洲周期板块、奢侈品、防务和银行的盈利修正与资金流。
• 新兴市场剔除科技三巨头后的外资流入是否延续。