二手房销售增速显著放缓，机构重申优选龙头策略

概览

本报告指出中国房地产市场二手房销售出现明显的疲软迹象。尽管有端午节低基数效应，2026年6月前10天25个城市的二手房实时销售同比增速仍大幅放缓至9.2%，远低于4月和5月的水平。机构认为，此前因政策放松释放的积压需求已逐渐消化，政策效应正在递减，预计三季度销售同比可能转为负增长，进而导致2026-2027年房价整体呈现月度下行趋势。在此背景下，机构维持谨慎态度，建议投资者保持选择性，重点关注具备行业beta和自身alpha的优质房企。

核心观点

销售动能显著减弱，区域分化加剧。数据显示，25城二手房销售同比增速从4月的30%、5月的26%快速下滑至6月前10天的9.2%。低二线城市的减速尤为剧烈，南昌、佛山、南通、东莞、宁波、西安等城市增速大幅放缓；天津、长沙、成都等部分城市甚至出现同比负增长。此前在4月底实施政策放松的城市表现出现分歧：苏州和武汉依然强劲，但广州、深圳、佛山的销售增速出现了双位数的百分点回落。 政策效应递减，市场前景承压。机构认为，3-4月二手房销售的意外反弹主要得益于2025年四季度积压需求的释放，以及房贷政策放松和居民恐慌情绪缓解。随着这些短期因素消退，销售可持续性面临不确定性。机构预测，6月同比增速将进一步温和化，三季度可能转为负增长。这将导致2026-2027年房价整体呈现月度下行趋势，尽管部分去库存进展较好的一线城市可能出现温和上涨。 投资策略：优选具备防御性的龙头。尽管自5月中旬以来股价已回调18%（跑输恒生指数），机构仍认为行业风险回报偏向 downside。因此，建议坚持配置兼具行业beta和自身alpha的受益者。华润置地（1109.HK）仍是首选，建发国际（1908.HK）紧随其后。这两家公司即使在实体市场没有显著复苏的情况下，也提供稳健的每股收益前景、吸引人的股息收益率以及中期的重估潜力。

分析框架

机构采用高频数据跟踪与政策效应分析相结合的方法。首先，通过追踪25个重点城市的二手房实时销售数据，量化市场热度的边际变化，并对比不同能级城市和政策放松城市的表现差异，以识别市场分化的结构性特征。其次，结合前期政策放松（如房贷利率下调）对积压需求释放的影响，评估当前销售反弹的可持续性及政策效应的衰减速度。最后，基于对销售量和房价趋势的判断，结合个股的基本面（如EPS、股息率、去库存进度）进行选股，强调在行业下行周期中寻找具备防御性和独立alpha的标的。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  通过跟踪二手房销售量、挂牌量及去库存进度来分析市场供需平衡状态

  研报通过观察销售增速放缓和挂牌量变化，判断市场需求端动能减弱，而部分一线城市去库存进展较好则暗示供给端压力有所缓解，从而推导房价走势分化。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  分析政策放松后积压需求释放带来的短期销售反弹及其不可持续性

  研报指出3-4月的销售反弹是前期压抑需求的集中释放，而非市场根本性反转，随着这种一次性效应消退，市场预期需回归基本面疲弱的现实。

• 估值方法NAV 净资产价值法

  使用净资产价值（NAV）对房企进行估值，并结合开发商评分卡应用折扣

  研报对华润置地和建发国际采用NAV估值，分别计算其开发物业和投资物业的价值，再根据土地储备、执行力、规模等维度评分，应用30%-35%的折扣得出目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 华润置地 (1109.HK)

  首选标的，受益于稳健的EPS前景和高股息率

  优势

  强大的执行力和融资能力（评分10/10），高质量的土地储备，投资物业提供稳定现金流

  劣势

  受行业整体销售放缓影响，开发业务增长可能受限

  对比

  相比同行，具有更强的防御性和更低的杠杆风险

  风险

  合约销售不及预期，新商场开业速度慢于预期

• 建发国际 (1908.HK)

  次选标的，具备中期重估潜力和吸引力股息

  优势

  稳健的财务状况，良好的盈利能力，净现金头寸

  劣势

  规模相对较小，对单一区域市场依赖度可能较高

  对比

  估值折扣较高（35%），若市场情绪改善，重估空间较大

  风险

  毛利率低于预期，土地收购速度慢于预期

关键数据

• 25城二手房销售同比增速（6月前10天）9.2%较4月的30%和5月的26%显著放缓
• 春节调整后累计销售同比-1%相关城市累计销售出现小幅负增长
• 股价回调幅度（5月中旬以来）18%同期恒生指数回调约8%
• 华润置地目标价HK$60.88基于2026年预估NAV，应用30%折扣
• 建发国际目标价HK$32.59基于2026年预估NAV，应用35%折扣

影响与含义

研报认为，二手房销售增速的快速放缓确认了市场复苏的脆弱性，政策刺激的边际效应正在迅速递减。这对房地产板块整体构成压力，预计未来一年房价将承受下行风险。然而，对于财务稳健、去库存能力强的头部房企而言，市场份额有望进一步提升，且其稳定的分红能力在低利率环境下仍具吸引力。投资者应降低对行业整体beta的收益预期，转而关注个股的alpha机会。

风险

• 合约销售弱于预期
• 新购物中心开业速度慢于预期
• 毛利率低于预期
• 土地收购速度慢于预期

后续跟踪

• 6-8月的房屋销售量
• 房屋价格走势
• 二手房挂牌量
• 交易结构混合情况
• 租金率变化