高盛维持古铭控股买入评级，目标价 36 港元

概览

高盛基于古铭控股 2026 年合作伙伴会议内容，重申买入评级。报告核心逻辑在于公司通过堂食体验优化、门店质量升级及品类扩张（咖啡/早餐）驱动增长，当前股价回调提供布局机会。目标价 36 港元对应 2026 年 23 倍 PE，隐含 54.9% 上涨空间。

核心观点

堂食渠道盈利能力显著优于外卖，公司战略聚焦提升堂食占比。驱动因素包括早餐品类测试（1400+ 门店）、学生会员体系及社区客群深耕。咖啡品类表现突出，日均销量达 90 杯/店，目标销售占比从当前 20% 提升至长期 25%。菜单优化持续进行，2025 年 SKU 从 43 款精简至 36 款，明星产品（如橙香可可拿铁）按月上新。 门店质量成为增长核心驱动力。2025 年第三季度后新开门店表现显著优于存量门店，广东/广西大区因大店占比高领跑销售。公司拟设立加盟商发展中心强化运营支持，并计划进入南京等高能级城市，海外扩张处于筹备阶段。2026 年营销预算 4 亿元用于代言人合作及 IP 联名，统一品牌形象与 freshness 定位。 短期业绩承压主因高基数与天气影响，但 4-5 月同店销售已回暖。高盛预期全年同店销售持平，隐含二三季度高个位数下滑，但咖啡与早餐增量贡献将抵消高基数压力。新品 pipeline 丰富，酸奶/冰淇淋/咖啡升级产品将于未来三个月陆续上市。

分析框架

机构采用“渠道质量 + 品类扩张”双维度分析框架：首先对比堂食与外卖渠道盈利差异，验证堂食战略合理性；其次通过咖啡销量、早餐测试数据量化品类扩张进展；最后结合门店质量指标（新店表现、区域销售对比）评估执行效果。估值层面采用 PE 法，参考 2026 年预期盈利给予 23 倍估值，隐含增长率与行业地位匹配。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于 2026 年预期每股收益给予 23 倍 PE 估值

  PE 估值法通过股价与每股收益比率衡量估值水平，23 倍 PE 反映机构对公司增长潜力的认可，需结合行业平均 PE 判断合理性

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  门店质量与供应链优势构成竞争壁垒

  高质量门店网络与鲜食供应链能力形成差异化优势，支撑堂食体验与产品创新，属于可持续竞争优势分析范畴

• 行业/产业分析框架供需框架

  咖啡品类扩张应对市场竞争加剧

  在快餐咖啡玩家增多的背景下，公司通过提前布局咖啡品类抢占市场份额，体现供需关系对战略制定的影响

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 古铭控股 (1364.HK)

  直接受益标的，堂食升级与品类扩张核心载体

  优势

  门店网络规模优势、供应链 freshness 定位、咖啡品类先发优势

  劣势

  低线城市占比高制约品牌升级、外卖依赖度仍存

  对比

  相较奈雪/喜茶，堂食占比更高且下沉市场覆盖更广

  风险

  门店管理复杂度提升、咖啡价格战加剧

关键数据

• 12 个月目标价36.00 港元对应 2026 年 23 倍 PE
• 咖啡日均销量90 杯/店较 2025 年底 80 杯提升，目标销售占比 20%-25%
• 早餐测试门店>1400 家主要位于广东/广西，单日 GMV 贡献超 200 元
• 2026 年营销预算4 亿元用于代言人合作及 IP 联名
• 同店销售增长预期全年持平隐含二三季度高个位数下滑

影响与含义

报告认为堂食体验升级将提升整体盈利能力，咖啡与早餐品类扩张打开增长空间。门店质量优化可缓解外卖补贴常态化压力，高线城市渗透与海外筹备提供长期想象空间。短期股价回调已反映高基数担忧，新品上市与天气回暖构成催化剂。

风险

• 大型门店网络管理能力不足
• 门店扩张速度低于预期
• 单店产出不及预期
• 行业竞争加剧引发价格战
• 门店运营成本上升
• 加盟商补贴超预期
• 跨区域扩张规模效应减弱
• 食品安全问题

后续跟踪

• 咖啡销售占比达成进度
• 早餐品类推广效果
• 新开门店质量指标
• 高线城市渗透进展
• 新品上市市场反馈