MSCI China 4Q25业绩分化：食品配送拖累盈利，AI与非银金融仍具韧性
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MSCI China 4Q25业绩分化：食品配送拖累盈利，AI与非银金融仍具韧性
UBS认为，已披露MSCI China公司4Q25收入和盈利均同比增长1%，食品配送竞争是主要拖累；若剔除Alibaba、JD和Meituan，盈利本可同比增长7.5%，同时继续偏好A股胜过H股。
- 约50%的MSCI China公司已披露业绩，4Q25收入增长维持在1%，盈利增长也为1%。
- 互联网是整体盈利的主要拖累，食品配送竞争持续压制Alibaba、JD和Meituan相关表现。
- 若剔除Alibaba、JD和Meituan，4Q25盈利同比增长将改善至7.5%。
- FY26一致预期盈利过去一个月下调约2%，下修集中在生猪、汽车零售和互联网。
- 非银金融、科技和AI enablement相关板块表现较强，科技盈利增长21%，保险和券商盈利分别增长33%和12%。
- UBS继续偏好A股相对H股，理由包括潜在政府资金托底、与全球指数相关性较低、流动性充足以及政策支持。
研报解读
概览
本报告回顾MSCI China成分公司2025年第四季度业绩披露中段情况。已披露公司约占一半，整体收入和盈利均同比增长1%，表面增速稳定但盈利质量承压。最大拖累来自互联网食品配送竞争，尤其是Alibaba、JD和Meituan相关业绩；若剔除这三家公司，4Q25盈利同比增速可提升至7.5%。板块层面，非银金融和科技保持较强增长，新能源受锂价上涨低基数影响出现盈利修复，汽车和互联网仍受竞争压力影响。
核心观点
核心观点是中国股票盈利趋势并非全面恶化，而是结构分化显著。互联网平台的食品配送竞争压低整体盈利，但AI需求驱动科技公司保持乐观，保险和券商受益于2025年权益市场改善，部分消费公司如运动服饰和餐饮企业对收入目标更有信心。相反，汽车OEM仍面临价格竞争、刺激政策退坡、成本通胀和贸易壁垒，消费电子未来几个季度也可能继续承受投入成本上升带来的利润率压力。UBS在市场配置上继续偏好A股胜过H股。
分析框架
报告采用业绩披露跟踪、板块同比增长比较、一致预期修正、管理层指引归纳和估值方法说明相结合的方式。量化部分聚焦MSCI China收入、盈利、利润率、派息回购、资本开支和FY26盈利预测修正；定性部分总结互联网监管、AI投入、出海、汽车价格竞争、消费修复和电池需求展望等主题。
方法论与常识提炼
用已披露公司样本观察4Q25收入和盈利增长，并按板块拆分贡献与拖累。
该方法突出披露中段的边际变化，适合判断整体盈利压力来自广泛疲弱还是少数权重板块拖累。
比较过去一个月和过去三个月市场对FY26盈利预测的上调或下调方向。
报告指出FY26一致预期过去一个月下调约2%，下修主要集中于生猪、汽车零售和互联网，上修较多来自AI enablement、能源、材料、化工和EV batteries相关领域。
覆盖香港和中国内地股票时使用现金流折现、Gordon增长模型和相对估值倍数。
报告披露UBS对不同股票和行业使用多种估值方法，但本篇策略报告未给出单一公司目标价。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- A-shares相对偏好
- 优势
- 潜在政府资金购买提供下行支撑，流动性充足，与全球指数相关性较低，并受益于公司治理改革等政策支持。
- 劣势
- 仍受中国宏观需求、企业盈利分化和行业监管影响。
- 对比
- UBS明确表示继续偏好A股胜过H股。
- 风险
- 政策支持力度不及预期、盈利下修扩大、市场流动性转弱。
- H-shares相对低配
- 优势
- 覆盖中国核心互联网、金融和消费资产，估值可能具备吸引力。
- 劣势
- 与全球市场相关性更高，受海外风险偏好和互联网权重拖累更明显。
- 对比
- 相对A股缺少报告强调的下行托底和低相关性优势。
- 风险
- 全球风险资产回调、监管扰动、互联网盈利修复慢于预期。
- MSCI China研究对象
- 优势
- 已披露公司收入仍保持正增长，非银金融、科技和部分消费显示韧性。
- 劣势
- 整体盈利仅增长1%，互联网和汽车拖累明显。
- 对比
- 剔除Alibaba、JD和Meituan后盈利增速显著改善至7.5%，说明指数层面被少数大型平台拖累。
- 风险
- FY26盈利继续下修、食品配送竞争持续、成本通胀扩大。
- Internet and food delivery platforms主要拖累
- 优势
- 食品配送竞争出现稳定迹象，平台仍在加大AI投入。
- 劣势
- 4Q25互联网盈利下降40%，补贴竞争和监管要求压制利润。
- 对比
- 相对科技硬件、AI enablement和非银金融表现更弱。
- 风险
- 补贴竞争延续、监管加强、商户定价和内容治理要求提高。
- AI enablement, semiconductors and data centers积极主题
- 优势
- AI需求强劲，科技板块4Q25盈利增长21%，相关盈利预测获得温和上修。
- 劣势
- 部分消费电子因投入成本上升承压，AI投入也可能抬高费用。
- 对比
- 相对互联网平台和汽车板块，盈利趋势更好。
- 风险
- AI需求兑现不及预期、资本开支效率下降、供应链成本上升。
- Auto OEMs承压板块
- 优势
- 仍具备长期电动化和出口潜力。
- 劣势
- 面临价格竞争、刺激退坡、成本通胀和贸易壁垒，4Q25盈利下降21%。
- 对比
- 表现弱于科技、金融和部分消费。
- 风险
- 价格战延续、关税或贸易壁垒升级、原材料或零部件成本上升。
- Consumer companies局部改善
- 优势
- 部分运动服饰和餐饮公司给出强于预期的收入目标，消费板块出现改善迹象。
- 劣势
- 整体消费板块4Q25盈利下降13%，恢复并不均衡。
- 对比
- 优于汽车和互联网盈利表现，但弱于科技和非银金融。
- 风险
- 消费需求复苏不稳、成本压力、竞争加剧。
关键数据
- MSCI China已披露比例约50%报告称约50%的MSCI China公司已披露业绩。
- 4Q25 MSCI China收入增长1% YoY已披露公司整体收入增长保持稳定。
- 4Q25 MSCI China盈利增长1% YoY整体盈利温和放缓，主要受食品配送竞争拖累。
- 剔除Alibaba、JD和Meituan后的4Q25盈利增长+7.5% YoY用于显示食品配送相关平台对整体盈利的拖累程度。
- FY26一致预期盈利修正约-2%过去一个月下调，基本符合历史趋势。
- 4Q25科技板块盈利增长21%主要由AI需求强劲驱动，但消费电子疲弱部分抵消。
- 4Q25保险盈利增长33%受益于2025年权益市场表现改善。
- 4Q25券商及其他金融盈利增长12%非银金融保持双位数盈利增长。
- 4Q25互联网板块盈利增长-40%表格显示互联网盈利承压，是整体拖累重点。
- 4Q25汽车板块盈利增长-21%受价格竞争、成本和需求压力影响。
影响与含义
对投资含义而言，报告支持从总量盈利判断转向结构选择。食品配送竞争仍压制互联网盈利，但若竞争趋稳，整体盈利拖累可能缓和；AI需求、数据中心、半导体和部分能源材料链条获得盈利预期上修，可能继续获得相对关注。A股相对H股的配置优势来自政策托底、流动性和相关性较低，但汽车、消费电子和互联网监管仍是需要跟踪的风险点。
风险
- 食品配送补贴和价格竞争持续时间长于预期，继续拖累互联网盈利。
- FY26一致预期盈利进一步下修，尤其是生猪、汽车零售和互联网。
- 汽车OEM面临价格竞争、政策刺激退坡、成本通胀和贸易壁垒。
- 消费电子未来几个季度可能继续受较高投入成本压制利润率。
- 互联网行业监管继续推进，包括商户定价、补贴竞争和AI生成内容治理。
- 不同估值假设可能导致目标估值和投资结论出现重大差异。
- 报告披露意见可能变化，且不构成针对个人投资者的投资建议。
后续跟踪
- 食品配送竞争是否进一步稳定，以及Alibaba、JD和Meituan盈利拖累是否缓和。
- FY26盈利预测修正方向，特别是互联网、汽车零售、生猪、半导体和数据中心。
- Tencent等互联网平台AI相关费用投入对收入增长和利润率的影响。
- PDD、Pop Mart等公司的出海战略执行情况。
- 汽车行业价格战、刺激政策变化、成本通胀和贸易壁垒。
- Li Ning、Yum China等消费公司收入目标能否兑现。
- 锂价、油价和原材料价格对新能源、化工、能源材料和EV batteries盈利的影响。
- A股相对H股的政策托底、流动性和全球相关性优势是否持续。