高盛提出 2026 年全球信用部门配置框架：收益率支撑回报，部门分化决定胜负
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高盛提出 2026 年全球信用部门配置框架：收益率支撑回报，部门分化决定胜负
报告预计 2026 年 USD IG/HY 总回报为 5.1%/6.1%，EUR IG/HY 为 1.8%/1.5%，并建议超配银行、保险、能源和航空航天与国防，低配汽车、REITs 和食品饮料。
- 利差路径预计温和走阔，但较高的全收益率有望抵消部分压力，使 2026 年总回报处于历史中游。
- 能源冲击使周期板块跑输防御板块，欧洲因能源进口依赖更高而承压更明显，EUR 市场分化上升。
- 部门配置偏好集中在金融、重资产且技术淘汰风险较低、商品与防务相关板块。
- 低配方向包括能源投入密集、杠杆上升或估值/集中度风险较高的板块，如汽车、REITs、食品饮料和消费品/零售。
- 报告强调大债务资本结构正在改变部门基本面观察方式，均值或市值加权指标比单纯中位数更能反映大企业影响。
研报解读
概览
本报告刷新高盛对 2026 年 USD 与 EUR 企业信用市场的总回报和超额回报预测，并推出跨市场部门配置框架。核心判断是：地缘政治与商品波动后的增长、通胀和货币政策组合更具挑战，利差可能温和走阔，但当前较高的收益率仍为企业信用提供回报缓冲。因此，2026 年指数层面的超额收益空间有限，投资回报更依赖部门选择、信用选择和资本结构选择。
核心观点
高盛预计 USD IG 和 USD HY 2026 年全年总回报分别为 5.1% 和 6.1%，EUR IG 和 EUR HY 分别为 1.8% 和 1.5%。USD IG/HY 超额回报预计为 0.0% 和 +1.3%，EUR IG/HY 超额回报预计为 0.0% 和 -0.4%。部门上，报告倾向于金融板块、低技术淘汰风险的重资产板块、商品与防务相关板块，并低配能源投入密集行业。区域差异主要来自估值、能源冲击暴露和发行人集中度风险。
分析框架
报告将利差预测、利率团队的国债与 Bund 收益率预测、历史回报分布、部门相对表现、利差和回报分化、发行与违约迁移仪表盘，以及部门层面的净杠杆趋势结合起来，形成跨 USD/EUR、IG/HY 的部门配置判断。报告特别比较了中位数净杠杆与市值加权净杠杆，以识别大型债务发行人对部门基本面的非线性影响。
方法论与常识提炼
按区域、评级层级和行业部门形成超配、低配与中性观点。
框架综合估值、风险情绪、技术面、净杠杆趋势、能源冲击暴露、技术淘汰风险和发行人集中度，用于判断 USD 与 EUR 信用市场中的相对配置。
将利差展望与利率团队收益率预测结合，估算全年总回报和超额回报。
报告将温和走阔的利差路径与仍处高位的全收益率相抵，认为 2026 年企业信用总回报大致处于历史中游。
比较典型发行人与大规模债务发行人对部门杠杆的不同影响。
在 Software、Tech Hardware、Metals & Mining 等板块，中位数发行人的去杠杆可能掩盖大公司资本开支或杠杆上升对市值加权指标的影响。
用债券指数成分的十分位区间衡量分化。
报告指出能源冲击后 EUR IG 分化从极低水平回升，HY 分化仍偏高，显示部门选择的重要性上升。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- USD IG核心配置市场之一
- 优势
- 较高全收益率支持全年总回报，预计 2026 年总回报 5.1%；相对欧洲更受能源自给和潜在更鸽派 Fed 反应函数支撑。
- 劣势
- 利差仍可能温和走阔，1Q2026 表现偏弱。
- 对比
- 相较 EUR IG，报告对 USD IG 的配置语境更正面。
- 风险
- 增长放缓、利率上行、部门分化扩散。
- USD HY收益增强型信用资产
- 优势
- 预计 2026 年总回报 6.1%，超额回报 +1.3%，在四个主要信用分组中回报预测较高。
- 劣势
- 1Q2026 是自 3Q2022 以来 HY 总回报最弱季度，分化仍需关注。
- 对比
- 相较 EUR HY，USD HY 回报预测更高、超额回报更好。
- 风险
- 违约上升、利差扩张、低质量发行人融资压力。
- EUR IG欧洲投资级信用市场
- 优势
- 近期卖出后收益率支撑改善，Bund 收益率区间震荡假设有助于稳定总回报。
- 劣势
- 能源冲击与更鹰派央行反应函数使欧洲更脆弱，预计总回报仅 1.8%。
- 对比
- 弱于 USD IG，部门分散度从低位回升。
- 风险
- 能源价格、滞胀压力、增长放缓和 ECB 政策约束。
- EUR HY欧洲高收益信用市场
- 优势
- 收益率提供一定缓冲，部分部门分化创造选择机会。
- 劣势
- 预计总回报 1.5%、超额回报 -0.4%，是主要分组中较弱的一类。
- 对比
- 弱于 USD HY，且能源冲击和宏观压力更突出。
- 风险
- 违约率、流动性、能源投入成本和宏观下行。
- Banks超配
- 优势
- 在放缓但非衰退的增长背景下仍具吸引力；报告偏好提高质量，USD 中偏好 Money Centers。
- 劣势
- 部分资本结构估值已偏紧，AT1 需谨慎选择。
- 对比
- 相对低质量银行和区域银行，更偏好高质量和资本结构更高层级。
- 风险
- 重置风险、赎回经济性、宏观恶化和金融监管变化。
- Insurance超配
- 优势
- 属于报告重点超配部门，受金融板块偏好支持。
- 劣势
- 需关注估值和利率敏感性。
- 对比
- 相对能源投入密集行业更受青睐。
- 风险
- 利率波动、资产负债久期错配和信用投资组合损失。
- Energy超配
- 优势
- 北美和欧洲均显示净杠杆仍处历史低位，基本面筛选结果较稳健。
- 劣势
- 净杠杆自 2022 年后逐步上升，长期可能限制进一步跑赢。
- 对比
- 优于消费品/零售等杠杆上升且观点偏低配的部门。
- 风险
- 商品价格下跌、资本开支上升和杠杆继续抬升。
- Aerospace & Defense超配
- 优势
- 受防务相关主题和重资产、低技术淘汰风险偏好支持。
- 劣势
- 可能受估值和供应链约束影响。
- 对比
- 相对技术淘汰风险更高或能源投入密集板块更受青睐。
- 风险
- 预算周期、执行风险和估值回调。
- Automotive低配
- 优势
- 部分发行人可能具备品牌和规模优势。
- 劣势
- 能源投入、周期性和技术转型压力较高。
- 对比
- 弱于金融、能源和防务相关板块。
- 风险
- 需求放缓、电动化转型成本、融资成本和供应链波动。
- REITs低配
- 优势
- 部分资产有稳定租金现金流。
- 劣势
- 对利率和融资环境敏感，报告列为关键低配。
- 对比
- 在当前较高利率背景下弱于金融和商品相关部门。
- 风险
- 再融资成本、资产估值下调和空置率上升。
- Food & Beverage低配
- 优势
- 防御属性相对较强。
- 劣势
- 报告将其列为关键低配，可能反映能源投入成本、估值或基本面压力。
- 对比
- 不如 Banks、Insurance、Energy 和 Aerospace & Defense。
- 风险
- 投入成本、需求弹性、利润率压缩。
- Technology / Software / Tech Hardware整体中性或需精选
- 优势
- 中位数发行人在北美 IG 中显示去杠杆趋势。
- 劣势
- AI 资本开支使市值加权净杠杆上升，中位数指标可能低估大公司影响。
- 对比
- 报告对 Technology 总体中性，不像能源或金融那样明确超配。
- 风险
- AI 投资周期、技术淘汰风险、资本开支扩张和估值波动。
关键数据
- USD IG 2026 年总回报预测5.1%处于过去约 35 年历史分布的中位附近。
- USD HY 2026 年总回报预测6.1%年初至今表现承压后，较高收益率预计帮助弥补部分损失。
- EUR IG 2026 年总回报预测1.8%预计略低于历史中位水平。
- EUR HY 2026 年总回报预测1.5%欧洲市场面临更明显的能源与宏观压力。
- USD IG / USD HY 年初至今总回报-0.4% / -0.1%截至报告所述时期，1Q2026 对 HY 是自 3Q2022 以来最弱季度。
- USD IG / USD HY 2026 年超额回报预测0.0% / +1.3%预计从年初负值恢复至持平或小幅正值。
- EUR IG / EUR HY 2026 年超额回报预测0.0% / -0.4%相对历史略低于中位水平。
- 美国 10 年期国债 2026 年底预测4.10%来自高盛利率策略团队假设，用于总回报预测。
- EUR 相对 USD 利差表现IG 约落后 8bp，HY 约落后 26bp自 2 月 27 日以来，方向上符合能源驱动冲击对欧洲更不利的判断。
- EUR IG 部门分散度从第 3 百分位回升至第 19 百分位说明市场开始区分直接能源投入暴露的行业。
- HY 部门分散度EUR 为第 59 百分位，USD 为第 39 百分位HY 市场仍在同时反映宏观、能源和个体风险。
影响与含义
报告的投资含义是：2026 年企业信用不宜单纯依赖指数层面的利差收窄或 beta 回报，收益率提供一定缓冲但超额回报空间有限。更重要的是在 USD 与 EUR、IG 与 HY、不同部门和资本结构之间进行选择。USD 市场因商品与防务相关权重更高、能源自给度更强，配置上相对更有利；EUR 市场更受能源投入成本、央行反应函数和增长放缓影响。
风险
- 地缘政治和商品价格波动继续推高能源成本，特别是对欧洲信用市场更不利。
- 增长、通胀和货币政策组合恶化，导致利差比预测更大幅走阔。
- 较高利率削弱总回报，并增加 REITs、HY 和高杠杆发行人的再融资压力。
- 部门分化扩大，若配置错误，指数中位回报可能无法转化为组合回报。
- 大规模债务发行人的资本开支或杠杆变化可能扭曲部门基本面，单看中位数指标存在误判风险。
- AT1 和银行资本工具存在重置风险、赎回经济性和资本结构选择风险。
- 欧洲 HY 和能源投入密集行业面临违约、流动性和盈利能力压力。
后续跟踪
- USD 与 EUR IG/HY 利差是否按报告预期在年中温和走阔后下半年缓和。
- 美国 10 年期国债是否接近 2026 年底 4.10% 的利率假设。
- EUR IG 与 EUR HY 的部门分散度是否继续上升，尤其是能源投入密集行业。
- Banks 中 Money Centers、Regionals、Yankee banks 和 AT1 的资本结构相对价值。
- Energy 净杠杆是否继续从低位上升并削弱超配逻辑。
- Consumer Products/Retail 净杠杆是否继续恶化，验证低配观点。
- AI capex 对 Software 与 Tech Hardware 市值加权净杠杆的持续影响。
- 违约率、评级迁移、净发行、到期墙和二级市场流动性。