海外抢装推动硅片和电池片8月大幅涨价，但需求疲弱使产业链盈利拐点仍呈结构性分化

概览

本报告通过月度供需、库存、现货价格、投入成本和隐含现金毛利率，跟踪中国光伏产业链的盈利拐点。高盛判断8月硅片、电池片和玻璃环节盈利有所改善，但改善动力并不一致：硅片和电池片主要受短期海外抢装刺激，玻璃则受减产预期支撑；多晶硅市场仍存在报价与实际成交脱节的问题。

核心观点

报告首先指出，8月以来电池片和硅片价格分别上涨26%和30%。主要催化来自Section 232背景下经由OEM渠道形成的海外备货和抢运需求，而非终端需求的广泛、持续改善。高盛因此认为这轮涨价偏短期：当抢运在10月消退后，价格可能回落；据InfoLink，中国组件企业目前也不愿完全接受上游涨价，进一步限制价格向下游传导。尽管8月现货价格所隐含的硅片和电池片现金盈利有所改善，报告并未将其视为已经确立的长期盈利拐点。 光伏玻璃的价格和盈利改善具有不同机制。玻璃价格8月至今上涨10%，即使同期库存大致稳定在47天，市场仍受到进一步减产预期推动。根据Oilchem，8月下旬至9月初计划实施新一轮约10%的供应削减。高盛预计，随着减产和季节性需求恢复共同作用，玻璃库存天数将在9月降至35天，从而支持玻璃价格在2026年下半年大体企稳。基于这一价格拐点逻辑，报告在覆盖公司中偏好信义光能。 多晶硅环节则出现报价、期货与真实成交分化。8月初行业自律后，多晶硅报价及期货价格上涨25%，但由于成交清淡，现货价格月内基本持平。高盛对现货涨价能否真正执行保持谨慎，原因是光伏终端需求较弱，同时下游库存仍高；在缺少有效成交和库存消化的情况下，报价上涨未必能转化为生产企业的实际盈利改善。因此，报告继续对棒状多晶硅企业保持谨慎，并给予大全新能源ADR/A股及通威股份卖出评级。 产业链总体供需数据也没有同步确认全面好转。8月各子行业产量与组件产量之比由7月的105%恶化至110%，说明上游产出相对下游需求的压力上升；与此同时，按需求计算的生产商库存天数由48天小幅改善至46天。两项指标方向并不一致，反映库存略有下降，但生产与需求的匹配仍然偏松。这也是报告不将8月价格上涨直接解释为全产业链供需反转的重要原因。 终端需求方面，报告估算2026年7月全球组件需求为35GW，环比下降5%、同比下降8%；2026年前7个月累计需求为267GW，同比下降41%，明显弱于高盛对2026年全年同比下降12%的预测轨迹。该需求口径由中国装机隐含组件需求、中国组件出口量以及美国交流侧装机隐含需求汇总得出。 中国7月新增装机同比增长28%至14.1GW，较6月同比下降13%、规模12.5GW有所改善，但2026年前7个月累计装机仍同比下降61%至86GW，低于高盛全年同比下降26%的预测轨迹。中国组件7月出口量同比下降32%至15GW，降幅较6月的24%进一步扩大；前7个月累计出口138GW，同比下降9%，也弱于2026年上半年同比下降6%的表现。地区上，中东、亚太和欧盟需求分别同比下降43%、41%和30%，非洲需求同比增长3%。这些数据表明，局部海外政策抢装并未改变全球需求整体偏弱的状态。 在公司选择上，高盛偏好迈为股份、福斯特、信义光能和隆基绿能。迈为股份的逻辑是新应用带来的订单机会；福斯特受益于光伏胶膜涨价及单位盈利扩张潜力；信义光能对应玻璃价格和库存拐点；隆基绿能则被认为具有储能系统业务潜力，上游价格下降有助于增强EBITDA韧性，且BC技术在中周期存在上行空间。相对而言，多晶硅企业面临需求疲弱、高库存和现货涨价执行不足，报告维持对大全新能源和通威股份的谨慎立场。 估值方面，迈为股份人民币278元的12个月目标价基于2027年预期EV/EBITDA：核心业务和新应用订单按90%和10%的EBITDA权重，分别给予15倍和85倍估值，形成22倍综合倍数，并按8.3%的股权成本折现至2026年。福斯特人民币21元的目标价采用17倍2027年预期EV/EBITDA，并按10.7%的股权成本折现至2026年。隆基绿能人民币14.2元和信义光能港币3.0元的目标价分别采用2.3倍和0.8倍2026年预期市净率，依据各自历史市净率与ROE的回归关系确定。

分析框架

高盛先按月跟踪多晶硅、硅片、电池片、组件、玻璃和胶膜的产量、下游需求与库存，再结合现货售价及投入成本，估算各环节的隐含现金毛利率和单位毛利变化。随后，报告将8月价格变化与海外政策抢装、行业自律、减产安排和季节性需求联系起来，并使用中国装机、组件出口及美国交流侧装机推算全球组件需求。最后，机构把行业变化映射到覆盖公司，并分别采用EV/EBITDA或市净率—ROE关系确定目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  月度产业链供需与库存跟踪

  报告比较各子行业产量、组件产量和库存天数，用于判断价格变化是否得到真实供需改善支持。

• 行业/产业分析框架

  现货价格与投入成本隐含现金毛利率

  报告用现货售价减去相应投入成本，估算各环节的现金毛利率和单位毛利，以观察月度盈利方向；该估算不包含公司层面的价格折扣或溢价，也可能因具体工厂停产、检修而与实际经营结果不同。

• 行业/产业分析框架

  全球组件需求汇总推算法

  全球组件需求由中国装机隐含需求、中国组件出口量和美国交流侧装机隐含需求合计得出，用于比较月度、年度累计数据与全年预测轨迹。

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  2027年预期EV/EBITDA并折现至2026年

  迈为股份采用核心业务与新应用订单分部加权后的22倍2027年预期EV/EBITDA，并按8.3%股权成本折现；福斯特采用17倍2027年预期EV/EBITDA，并按10.7%股权成本折现。

• 估值方法PB 估值

  基于历史市净率与ROE回归关系的目标市净率

  隆基绿能和信义光能分别采用2.3倍和0.8倍2026年预期市净率，目标倍数依据各自历史市净率与ROE之间的回归关系确定。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 迈为股份（300751.SZ）

  报告将其列为偏好标的，核心依据是新应用带来的订单机会。

  优势

  新应用订单按较高估值倍数计入目标价，体现潜在业务增量。

  劣势

  新应用仍取决于客户试验性资本开支和产业发展进度。

  对比

  属于报告明确偏好的四家公司之一。

  风险

  新应用需求不及预期可能削弱试验性资本开支并导致取消订单；光伏设备出口管制收紧可能打击盈利；半导体行业发展慢于预期。

• 福斯特（603806.SH）

  报告认为光伏胶膜涨价和单位盈利扩张可能改善公司盈利。

  优势

  具备胶膜价格上升及单位利润修复潜力。

  劣势

  盈利仍受光伏装机、产能利用率和胶膜平均售价影响。

  对比

  属于报告明确偏好的四家公司之一。

  风险

  光伏装机低于预期、扩产慢于预期、高端非光伏业务发展不及预期，以及供应扰动加大树脂等原材料采购压力。

• 信义光能（00968.HK）

  报告将其作为光伏玻璃价格与库存拐点的受益标的。

  优势

  玻璃减产、库存下降及价格企稳可支持盈利修复。

  劣势

  盈利对光伏玻璃售价、原材料和能源价格较为敏感。

  对比

  相比多晶硅环节，报告认为玻璃的供应收缩和库存改善逻辑更明确。

  风险

  光伏玻璃平均售价低于预期、原材料及能源价格高于预期、海外产能扩张慢于预期。

• 隆基绿能（601012.SH）

  报告看好其储能系统潜力、上游价格下降带来的EBITDA韧性及BC技术的中周期上行空间。

  优势

  业务逻辑同时涵盖成本端改善、储能系统和BC技术潜力。

  劣势

  中周期盈利改善依赖成本下降技术、BC和储能系统业务按计划推进。

  对比

  属于报告明确偏好的四家公司之一，且被认为在上游价格下降时EBITDA更具韧性。

  风险

  需求超预期并叠加强供应政策可能推动多晶硅或玻璃价格反弹；降本技术、BC技术或储能系统发展慢于预期。

• 大全新能源ADR/A股（DQ、688303.SH）

  报告对棒状多晶硅环节保持谨慎，并给予大全新能源ADR及A股卖出评级。

  劣势

  多晶硅现货成交清淡，弱需求和下游高库存使报价上涨难以落实。

  对比

  相较玻璃及报告偏好的设备、胶膜和组件企业，多晶硅价格修复的可见度较低。

• 通威股份（600438.SH）

  报告因对棒状多晶硅价格修复持谨慎态度而维持卖出观点。

  劣势

  行业自律后报价和期货上涨，但现货价格未随之上升，实际盈利改善仍受成交和需求制约。

  对比

  报告对其立场弱于迈为股份、福斯特、信义光能和隆基绿能。

关键数据

• 电池片价格8月至今上涨26%主要由Section 232背景下海外备货和抢运需求推动
• 硅片价格8月至今上涨30%报告预计海外抢运消退后可能在10月回落
• 光伏玻璃价格8月至今上涨10%受进一步减产预期推动
• 光伏玻璃计划减产约10%计划于8月下旬至9月初实施
• 光伏玻璃库存8月约47天，预计9月降至35天减产与季节性需求恢复预计共同推动去库存
• 多晶硅报价及期货价格上涨25%行业自律后上涨，但现货价格因成交清淡而月内基本持平
• 子行业产量与组件产量之比110%8月由7月的105%上升，供需匹配有所恶化
• 生产商库存天数46天8月由7月的48天小幅改善
• 全球组件需求2026年7月35GW环比下降5%、同比下降8%
• 全球组件累计需求2026年前7个月267GW同比下降41%，低于全年同比下降12%的预测轨迹
• 中国新增装机2026年7月14.1GW同比增长28%；前7个月累计86GW，同比下降61%
• 中国组件出口2026年7月15GW同比下降32%；前7个月累计138GW，同比下降9%
• 区域出口需求变化中东-43%、亚太-41%、欧盟-30%、非洲+3%均为2026年7月同比变化
• 迈为股份目标价人民币278元12个月目标价，基于22倍2027年预期EV/EBITDA并按8.3%股权成本折现
• 福斯特目标价人民币21元12个月目标价，基于17倍2027年预期EV/EBITDA并按10.7%股权成本折现
• 隆基绿能与信义光能目标价人民币14.2元；港币3.0元分别基于2.3倍和0.8倍2026年预期市净率

影响与含义

报告认为，8月产业链盈利改善并非全面且可持续的反转。政策驱动的海外抢装有利于短期硅片和电池片价格，但终端需求弱、组件厂抵制涨价及生产需求比恶化，意味着价格可能回撤；玻璃因明确减产和库存下降预期，价格企稳逻辑相对更扎实。公司层面，高盛更看重新应用、胶膜单位盈利、玻璃拐点、储能及BC技术机会，而继续回避现货涨价执行不确定的多晶硅企业。

风险

• 迈为股份面临新应用需求不及预期、试验性资本开支降温和潜在订单取消风险，光伏设备出口管制收紧及半导体行业发展偏慢也可能削弱盈利。
• 福斯特面临光伏装机、产能利用率和胶膜售价低于预期，扩产及高端非光伏业务发展偏慢，以及供应扰动加大原材料采购压力的风险。
• 隆基绿能面临多晶硅或玻璃价格超预期反弹，以及降本技术、BC技术和储能系统发展慢于预期的风险。
• 信义光能面临光伏玻璃售价低于预期、原材料及能源价格高于预期和海外产能扩张偏慢的风险。

后续跟踪

• 关注Section 232相关海外抢运消退后，硅片和电池片价格是否如报告预计在10月回落。
• 关注8月下旬至9月初约10%的玻璃减产是否落地，以及库存能否从47天下降至9月的35天。
• 关注多晶硅报价和期货上涨能否转化为活跃现货成交及实际价格上调。
• 关注全球组件需求、中国装机和出口能否改善并缩小与2026年全年预测轨迹的差距。
• 关注迈为股份新应用订单、福斯特胶膜单位盈利、隆基绿能储能系统与BC技术的推进情况。