上调全球股票至超配，看好AI驱动的增长

概览

摩根士丹利发布2026年年中宏观展望，核心观点是“风险开启”（Risk On）。机构认为，由人工智能（AI）驱动的强大资本支出周期和稳健的宏观微观基本面，足以支撑风险资产表现，尽管能源供应冲击可能带来波动并扩大回报分化。报告将全球股票评级上调至超配（Overweight），并特别看好美国股市。同时，报告对亚洲宏观前景保持建设性态度，预测美元将在2026年下半年走弱后于2027年反弹，并对信用债市场持谨慎态度，尤其是美国投资级债券。

核心观点

经济与增长：亚洲与全球工业周期 研报对亚洲宏观前景保持建设性看法，认为工业超级周期的强度将超过能源冲击的负面影响。高频数据显示，亚洲和全球制造业PMI在4月再次回升，证实工业周期正在加速。非科技类出口也在复苏，4月早期报告国的非科技出口以19%的年率增长。基于此，摩根士丹利将亚洲2026年的GDP增速预期上调40个基点至4.8%。亚洲正迈向一个由多重结构性需求驱动的资本支出超级周期，包括AI及相关基础设施、能源转型、全球国防开支增加以及对更广泛工业资本支出的正向溢出效应。 货币政策与汇率：美元先弱后强 在货币政策方面，通胀轨迹是美联储和亚洲央行的关键。研报预计美联储将在2026年全年维持利率不变，直到2027年上半年才降息50个基点。相比之下，当前市场定价隐含的路径过于鹰派。汇率方面，随着央行落实政策利率，美元对冲成本应会下降。研报预测美元指数（DXY）在2026年下半年将跌至95左右，主要受核心通胀放缓、利率降低和全球风险偏好强劲推动；但随后由于美国经济增长的领导地位及欧洲政治风险，美元将在2027年迎来反弹。新兴市场货币预计将继续跑赢G3货币，其中中东欧、中东及非洲（CEEMEA）和拉美地区优于除日本外的亚洲地区（AXJ）。 资产配置：超配股票，低配信用债 跨资产策略上，研报明确采取“风险开启”立场，将全球股票评级从标配上调至超配。发达市场（DM）股票预期回报率在低两位数区间，具有吸引力。虽然各发达市场上行空间相似，但美国股市凭借有利的多空偏斜度（bull-bear skew）和来自正向经营杠杆的强劲盈利，成为首选。相反，公司债券仍是机构最不喜欢的资产类别。特别是美国投资级（IG）信用债，由于AI驱动的资本支出融资需求导致供给创纪录（预计2026年发行量达2.25万亿美元，同比增长25%），利差面临压力，因此建议低配。不过，美国高收益债（HY）被视为处于“甜蜜点”，因其受益于稳健的盈利增长，且B级发行人预计在2026年下半年交付更强的EBITDA增长。 利率与债券：曲线动态是关键 对于G10利率，研报认为曲线表现是关键。在美国，预计2年期与10年期国债利差（2s10s）将在2026年第二季度收窄至40个基点，随后到2027年底陡峭化至70个基点，比远期合约隐含的水平陡峭约15个基点。短端利率驱动曲线陡峭化，而期限溢价、供给和石油不确定性限制了长端利率的下行空间，从而制约了看涨久期的观点。在日本国债（JGBs）方面，研报认为其相对于远期合约提供了最高的风险调整后价值。

分析框架

研报采用了典型的自上而下宏观分析框架，结合高频数据验证与情景分析。 首先，通过追踪制造业PMI、工业生产和出口数据等高频指标，确认工业周期和资本支出周期的上行趋势，以此作为经济增长的核心驱动力。 其次，运用供需框架分析信用债市场：一方面识别出AI资本支出带来的强劲融资需求（供给端激增），另一方面对比企业基本面的改善（需求端稳健），得出供给压力将主导利差走阔的结论。 最后，在汇率和利率预测中，结合了央行货币政策路径（如美联储的暂停与后续降息）与市场隐含定价的差异（预期差分析），指出市场当前对衰退风险定价过低（概率为0），而对永久性石油溢价定价过高（75%概率），从而推导出美元先弱后强及利率曲线陡峭化的判断。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  信用债市场的供给冲击

  研报指出，尽管企业基本面强劲，但AI相关的巨额资本支出导致投资级债券供给大幅增加（2026年预计+25%），这种供给端的急剧扩张超过了需求端的吸收能力，从而导致利差走阔。这是典型的供需失衡分析逻辑。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  市场定价与经济学家观点的分歧

  研报对比了市场隐含的利率路径（过于鹰派，认为不会降息甚至收紧）与摩根士丹利经济学家的基准预测（2027年降息），利用这种预期差来寻找交易机会，例如看多债券或调整久期策略。

• 周期与景气框架产能/设备周期（朱格拉）

  工业与资本支出超级周期

  研报强调亚洲及全球正处于一个新的资本支出超级周期，由AI基础设施、能源转型和国防开支驱动。这种长周期的资本投入通常对应朱格拉周期（设备投资周期），是判断中长期经济增长和企业盈利的重要维度。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 美国股市 (US Equities)

  受益：AI驱动的盈利增长和有利的风险偏斜度

  优势

  强劲的经营杠杆，在地缘政治风险下的韧性

  对比

  优于其他发达市场（欧洲、日本）和新兴市场

  风险

  能源供应冲击导致的波动

• 美国投资级公司债 (US IG Credit)

  受损：AI资本支出融资导致供给激增

  劣势

  供给创纪录（+25% YoY），利差面临走阔压力

  对比

  表现将落后于股票和高收益债

  风险

  利差大幅走阔

• 美国高收益债 (US HY Credit)

  受益：处于“甜蜜点”，盈利稳健

  优势

  B级发行人EBITDA增长强劲，数据中心债务有结构保护

  对比

  优于投资级债券和杠杆贷款

  风险

  软件行业违约率上升

• 日元融资套利交易 (JPY-funded carry trades)

  受益：最佳风险/回报比

  优势

  在美元走弱期间表现优异

  风险

  美元意外反弹

关键数据

• 亚洲2026年GDP增速预期4.8%较此前预期上调40个基点
• 美元指数（DXY）2026年下半年目标95预计先跌至95，随后在2027年反弹
• 美国投资级债券2026年预计发行量2.25万亿美元同比增长25%，创纪录水平
• 美国高收益债券2026年预计发行量4400亿美元同比增长34%，受AI融资需求推动
• 美联储利率路径预测2026年持平，2027H1降息50bp年末利率预计降至3.125%

影响与含义

对于投资者而言，这意味着资产配置应向权益类资产倾斜，尤其是美国大盘股，因为其盈利增长确定性强且能抵御地缘政治风险。在固定收益领域，需警惕美国投资级公司债的供给压力，避免过度暴露于长久期或低等级IG债券；相反，高收益债中的BB级贷款和单B级债券可能提供更好的carry和总回报机会。汇率方面，短期内可关注做空美元的交易机会，特别是在2026年下半年，但需为2027年的美元反弹做好准备。此外，亚洲市场的工业复苏为非科技类出口企业和资本支出相关板块提供了结构性增长机遇。

风险

• 能源供应冲击可能导致通胀粘性，阻碍央行降息进程
• 中东冲突升级可能引发更大的市场波动和回报分化
• 美国经济若出现硬着陆，将颠覆当前的软着陆基准假设
• AI资本支出泡沫破裂可能导致相关企业盈利不及预期

后续跟踪

• 美联储及全球主要央行的通胀数据与政策声明
• 美国投资级和高收益债券的一级市场发行节奏与认购情况
• 亚洲制造业PMI及非科技类出口数据的持续性
• 地缘政治局势（特别是中东地区）对能源价格的影响