JPMorgan认为中国/香港市场率先进入可交易政策与AI基础设施主题阶段

概览

这是一份JPMorgan中国/香港首发研究合集，内容覆盖亚洲电力设备、AIDC储能、互联网平台、物流、汽车出海、证券以及中国主题策略。核心主线是：随着中国十五五规划进入公开和执行阶段，投资问题从政策方向转向哪些政策能落地、如何通过可交易资产表达；同时，美国数据中心建设和AI算力扩张继续强化电力设备、储能和数据中心基础设施的投资机会。

核心观点

报告最明确的观点集中在亚洲电力设备与CATL-H。电力设备方面，行业受美国数据中心容量增长、燃气轮机供给紧张、超大规模云厂商资本开支和电网设备瓶颈支撑，订单增长、利润率和需求前景仍然有利；但由于相关亚洲公司年初至今已平均上涨超过60%，强劲一季度订单和正面专家反馈已被市场较充分消化，短期催化剂有限，因此投资应更精选。JPMorgan偏好中国电力设备中小盘，例如Wasion Holdings、TGOOD Electric，以及Hyosung Heavy；同时认为部分韩国电力设备公司估值较高，短期涨势可能暂停。CATL-H方面，JPMorgan认为其战略投资VNET Group最高38.1%股权，是构建垂直一体化AIDC储能生态的重要进展，叠加此前钠离子储能订单和对Zhongheng Electric的投资，CATL正在从电池供应商升级为AI算力建设的战略能源基础设施伙伴。

分析框架

报告采用多主题、多公司快评和行业观点结合的方式：一方面汇总个股业绩初评、评级和目标价信息；另一方面通过专家电话、欧洲资本品分析师观点、订单趋势、GPU订单和能效假设、超大规模云厂商资本开支预算、估值倍数等维度，验证数据中心电力设备需求的持续性。对策略主题，则从中国十五五规划公开后的政策执行路径出发，寻找能够落地并可交易的产业暴露。

方法论与常识提炼

• 行业景气分析数据中心电力需求自下而上验证

  用GPU订单、能效假设、数据中心并网容量和表后发电需求来检验电力设备需求预期是否仍有上行空间。

  报告指出，市场预期约200GW数据中心接入、其中100GW寻求表后发电，但基于GPU订单和电力效率假设的自下而上分析可能显示更高需求。

• 供应链瓶颈分析电气设备短缺与燃气轮机排产

  通过关键设备供给紧张程度判断订单和利润率持续性。

  报告提到Siemens Energy燃气轮机基本售罄至2029年，2030年订单也在快速填充；电网设备供给紧张和产能扩张带来的经营杠杆可能支持利润率上行。

• 估值与催化剂分析涨幅消化与精选策略

  在行业基本面仍强但市场已提前反映时，从普涨转向精选。

  亚洲电力设备公司年初至今平均上涨超过60%，强劲订单和正面评论已被市场消化，报告认为短期应等待二季度业绩和指引修订等新催化剂。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• CATL-H 3750.HK

  AIDC储能和AI算力基础设施供应链核心标的

  优势

  战略投资VNET Group、此前取得60GWh钠离子储能订单并投资Zhongheng Electric，显示其正在搭建从电芯、BMS、电力转换到部署场景的全栈能源方案。

  劣势

  交易仍需与VNET整合并转化为可持续订单和利润贡献。

  对比

  相较普通电池供应商，报告认为CATL正在向战略基础设施伙伴升级。

  风险

  AIDC建设节奏不及预期、储能竞争加剧、交易执行或监管审批风险。

• Wasion Holdings

  中国电力设备中小盘偏好标的

  优势

  受益于数据中心电力连接瓶颈和电网设备需求，估值相对部分韩国电力设备公司更具吸引力。

  劣势

  报告未提供详细公司财务拆解。

  对比

  与LS Electric等高估值韩国电力设备公司相比，报告更偏好中国中小盘电力设备公司。

  风险

  订单兑现不足、估值修复已提前反映、二季度业绩指引不及预期。

• TGOOD Electric

  中国电力设备中小盘偏好标的

  优势

  被列为亚洲电力设备领域偏好的中国中小盘之一，可能受益于电力基础设施扩张。

  劣势

  报告未披露本段具体盈利或订单数据。

  对比

  相对估值高企的韩国电力设备公司，报告认为中国中小盘仍有价值。

  风险

  行业涨幅已大、短期催化剂有限、订单或利润率兑现不及预期。

• Hyosung Heavy

  韩国/中国电力设备首选之一

  优势

  被列入JPMorgan在韩国/中国电力设备中的首选。

  劣势

  韩国电力设备板块部分标的估值偏高，可能压制短期表现。

  对比

  报告认为部分韩国电力设备公司如LS Electric估值超过65倍远期市盈率，短期涨势可能暂停。

  风险

  估值回调、订单预期修正、数据中心资本开支放缓。

• Alibaba Group 9988.HK / BABA US

  互联网平台业绩初评标的

  优势

  报告标题提及4QFY26初评中牛市支撑兑现。

  劣势

  同时提及熊市支柱显现，显示分歧扩大。

  对比

  属于本期中国/香港首发研究中的互联网覆盖公司之一。

  风险

  核心业务增速、云和AI投入回报、竞争与监管风险。

• Tencent 0700.HK

  互联网平台Overweight覆盖标的

  优势

  被列为Overweight，属于本期结果和公司观点部分。

  劣势

  摘录未提供详细业绩数据。

  对比

  与Alibaba、TME等互联网和娱乐平台一起构成本期覆盖组合。

  风险

  广告、游戏、金融科技业务波动及监管风险。

• JD Logistics 2618.HK

  物流公司Overweight覆盖标的

  优势

  报告列示为Overweight。

  劣势

  摘录未提供详细财务指标。

  对比

  作为公司研究合集中的业绩和观点条目。

  风险

  电商需求、履约成本、行业竞争和利润率压力。

• Tencent Music Entertainment 1698.HK / TME

  线上娱乐公司Neutral覆盖标的

  优势

  一季度结果标题显示底部更稳。

  劣势

  催化剂后移，评级为Neutral。

  对比

  相较Overweight互联网标的，TME观点更中性。

  风险

  用户增长、付费转化、内容成本和催化剂延迟。

• VNET Group

  CATL战略合作和AIDC部署渠道标的

  优势

  CATL拟取得最高38.1%股权，使其成为CATL AIDC储能生态中的潜在部署场景。

  劣势

  需要证明战略合作能带来实际商业化和盈利改善。

  对比

  在本报告中，VNET被视为CATL从供应链进入基础设施伙伴角色的关键节点。

  风险

  数据中心需求波动、资本开支压力、合作落地不及预期。

• Yunnan Energy 002812.SZ

  隔膜行业和产能扩张相关标的

  优势

  JPMorgan仍对2027年隔膜行业供需保持建设性。

  劣势

  新产能扩张可能冲击股价。

  对比

  属于本期结果和公司观点中的Overweight覆盖公司。

  风险

  产能过剩、价格压力、需求恢复慢于预期。

关键数据

• 亚洲电力设备公司年初至今平均涨幅>60%上涨由一季度订单强劲和美国数据中心容量增长预期推动。
• 市场预期数据中心接入容量200GW其中约100GW寻求表后发电，报告认为基于自下而上分析可能仍有上行空间。
• CATL投资VNET Group最高38.1%股权，约9.42亿美元交易价值被视为CATL锁定AIDC储能部署渠道的重要动作。
• CATL-H目标价HK$725JPMorgan重申CATL-H Overweight，目标价为Dec-26 PT。
• 中国车企ASEAN市场份额预测2030年约20%-25%高于2025年的11%，对应2025-2030年约40万至60万辆增量机会。
• 中国汽车出口新能源车占比49%对应1Q26数据，出口目的地中欧洲占38%、亚洲占32%。
• 中国证券市场5月至今ADT人民币3.3万亿元融资余额超过人民币2.85万亿元，报告维持正面看法。
• 评级、目标价、EPS和DPS变动None报告列示本期无关键评级、目标价、EPS和DPS变动。

影响与含义

对投资组合而言，报告提示AI数据中心扩张仍是电力设备、储能、电网设备和数据中心基础设施公司的重要中期驱动，但经过显著上涨后，行业配置应从beta扩张转向估值、订单兑现和催化剂匹配更好的标的选择。中国电力设备中小盘因估值处于中高个位数至十几倍的一年远期市盈率区间，相对部分估值高企的韩国电力设备公司更具吸引力。CATL-H的VNET投资意味着电池龙头可能通过储能、电力转换、BMS和部署场景整合，切入AI算力基础设施价值链。

风险

• 数据中心容量建设或GPU订单增长不及预期，削弱电力设备和储能需求。
• 亚洲电力设备板块年初至今涨幅较大，估值和订单预期已被市场提前消化。
• 二季度业绩或新订单/收入指引修订不及预期，可能成为短期负面催化剂。
• 燃气轮机、电网设备和电气设备供给瓶颈若缓解，可能压缩订单和利润率上行空间。
• CATL与VNET的战略投资若整合不顺或部署规模低于预期，可能影响AIDC储能生态叙事。
• 中国汽车出海面临目的地政策、关税、竞争和本地化生产要求的不确定性。
• 本材料声明不面向中国内地投资者分发，也不构成中国内地证券投资咨询服务。

后续跟踪

• 亚洲电力设备公司二季度业绩发布及新订单、收入指引是否上修。
• 美国数据中心并网容量、表后发电需求和超大规模云厂商资本开支预算变化。
• 燃气轮机和电网设备供给周期是否继续紧张。
• CATL对VNET Group投资的审批、交割、合作订单和AIDC储能项目落地进展。
• Wasion Holdings、TGOOD Electric、Hyosung Heavy等首选电力设备标的的估值与订单兑现。
• 中国车企在ASEAN和欧洲市场的份额提升、NEV出口结构和政策环境变化。
• 中国证券市场成交额、融资余额和风险偏好是否延续。