宝胜国际：6月折扣趋稳，维持中性评级

概览

本报告基于高盛举办的2026年亚太区消费及休闲企业日活动，总结了宝胜国际（6110.HK）管理层的最新交流要点。核心结论是：尽管近期销售趋势出现波动，但6月折扣率已现企稳迹象。公司面对 fluid 的消费环境，表示将重新评估全年指引，并继续优化线下门店网络，但预计净关店规模将小于去年。在线上渠道方面，耐克分销安排暂无更新，小众运动品牌成为新的扩张亮点。高盛维持其中性评级，目标价2.20港元。

核心观点

近期销售与折扣趋势：管理层透露，6月初受不利天气及端午节时间错位等因素影响，销售开局较弱，但下旬呈现 sequential 回升。值得注意的是，6月整体折扣率同比基本持平，扭转了此前几个季度的同比下降趋势，这主要得益于当季正价产品的良好表现。 全年指引与门店策略：鉴于当前消费趋势的波动性及激烈的市场竞争，公司重申将审查全年财务指引。线下客流低迷迫使公司持续进行门店网络优化，但管理层预计今年的净关店数量将低于去年水平，显示出收缩节奏的放缓。 渠道结构与品牌动态：关于线上耐克分销权的安排，公司表示与此前沟通相比无进一步更新，但强调存在多种潜在方案以实现更有序、高端的线上市场环境。目前线上渠道中，公域流量占比最大，其次是直播带货和自有APP，即时零售和平台优惠券占比很小。在小众品牌方面，公司计划今年开设更多户外及跑步品牌门店，加速挪威品牌 Norrona 的扩张，并因 Norda 的初步成功而组织快闪活动，同时继续挖掘其他高潜力品牌。 股东回报：公司承诺将根据自由现金流状况，继续提供高水平的股东回报。

分析框架

高盛通过参与企业日面对面交流，直接获取管理层对短期经营数据（6月销售、折扣）的定性描述及对中期战略（门店优化、小众品牌扩张）的规划。分析逻辑侧重于验证消费复苏的成色（通过折扣率是否企稳判断供需关系）以及公司在逆风中的结构调整能力（关店节奏、新品牌孵化）。估值上采用简单的远期市盈率倍数法，结合行业竞争格局和公司现金流生成能力给出目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于远期预期收益的市盈率估值

  研报使用2027财年预期每股收益乘以10倍市盈率来确定目标价，这是消费零售行业常用的相对估值方法，反映了市场对公司未来盈利能力的定价。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  将销售收入增长拆分为销量（或客流）和价格（或折扣率）因素

  研报特别关注6月折扣率同比企稳这一信号，将其作为判断品牌力恢复和供需平衡改善的关键指标，而非仅仅关注销售额总量。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Topsports International Holdings (6110.HK)

  研报覆盖主体，中国最大的运动鞋服零售商

  优势

  折扣率企稳显示品牌力韧性；小众品牌（Norrona, Norda）扩张带来新增长点；承诺高股东回报

  劣势

  线下客流疲软；主力品牌耐克线上分销安排不明朗；全年指引面临下调风险

  风险

  行业增长放缓导致销售疲软及折扣扩大；经营杠杆负面冲击超预期

关键数据

• 目标价HK$2.20基于2027财年10倍市盈率估算
• 当前股价HK$1.89截至2026年7月3日收盘价
• 隐含上涨空间16.4%目标价较当前股价的潜在涨幅
• 6月折扣率同比持平扭转了此前几个季度的同比下降趋势

影响与含义

研报认为，折扣率的企稳是积极的早期信号，表明公司可能在牺牲部分销量以维护品牌价值和利润率之间找到了更好的平衡，或者市场需求在当季产品带动下有所回暖。然而，全年指引的不确定性以及线下客流的持续疲软意味着复苏之路并非坦途。投资者应关注公司能否通过小众品牌的成功扩张和门店效率的提升来抵消主力品牌的压力。维持中性评级反映了对这些正反因素的综合权衡。

风险

• 行业增长慢于预期，导致销售疲软和折扣幅度扩大
• 经营杠杆带来的负面影响强于预期
• 品牌势头弱于预期
• 利润率改善和效率提升不及预期

后续跟踪

• 公司全年财务指引的最终调整结果
• 线下门店净关店数量的具体变化
• 小众品牌（如Norrona, Norda）的扩张进度及销售表现
• 线上耐克分销安排的后续进展