南亚电路4月净利同比增654%，维持超配评级

概览

本报告为摩根士丹利对南亚电路（8046.TW）2026年4月初步财务数据的点评。报告显示，南亚电路4月盈利能力大幅反弹，净利润同比激增654%，净利率显著改善，主要得益于ABF和BT载板业务的量价齐升。机构维持“超配”评级，认为AI驱动的PCB行业上行周期仍处于早期阶段，预计从2027年起将出现供应短缺。

核心观点

业绩大幅反弹，利润率显著修复。南亚电路4月营收为44.51亿新台币，同比增长39%；净利润达到5.97亿新台币，较去年同期增长654%。这一利润水平分别占摩根士丹利和市场共识对2026年第二季度净利润预估的36%和32%。值得注意的是，4月单月净利率达到13.4%，较2026年一季度的11.7%提升了170个基点。 驱动因素分析。利润率的改善主要源于三个方面：一是更好的产品定价能力；二是产品组合的优化；三是ABF和BT载板产能利用率的提高。这表明公司在高端载板领域的竞争力正在增强，且受益于下游需求的回暖。 行业前景与相对偏好。摩根士丹利重申对南亚电路的“超配”评级，核心逻辑在于AI驱动的上行周期仍处于早期阶段，且预计从2027年开始行业将出现供应短缺。然而，在个股选择上，分析师在12个月的维度内更倾向于欣兴电子（Unimicron），其次才是南亚电路和臻鼎（Zhen Ding）。

分析框架

机构采用了自下而上的财务跟踪与自上而下的行业周期判断相结合的方法。首先，通过追踪公司每月披露的初步财务数据（如营收、净利、利润率），验证短期经营趋势是否向好。其次，将单月数据置于季度预测框架中进行对比（如4月利润占Q2预估的比例），以判断全年业绩兑现的可能性。最后，结合行业供需格局（特别是AI带来的ABF载板需求与2027年潜在的供应短缺），给出长期的配置建议。

方法论与常识提炼

• 估值方法RIM 剩余收益模型

  剩余收益模型 (Residual Income Model)

  研报使用剩余收益模型对南亚电路进行估值。该方法通过计算公司未来创造的超过资本成本的收益现值来评估企业价值，特别适用于考虑股权成本的情况。假设股权成本为9.3%，中期增长率17%，永续增长率3%。

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需缺口分析

  研报基于供需框架判断行业景气度，指出AI驱动的需求增长将在2027年导致ABF载板出现供应短缺，这是支撑长期看涨观点的核心逻辑。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 南亚电路 (8046.TW)

  受益标的，直接受益于ABF/BT载板需求回暖及利润率提升

  优势

  4月业绩大幅超预期，净利率快速修复，AI上行周期早期受益者

  劣势

  在12个月维度上，机构偏好度低于欣兴电子

  对比

  相比臻鼎，南亚电路在载板领域的弹性更大；相比欣兴电子，机构认为欣兴更具吸引力

  风险

  需求突然短缺、技术变革不再需要ABF载板、竞争加剧

• 欣兴电子 (3037.TW)

  机构首选标的，同为ABF载板主要供应商

  优势

  机构在12个月维度内最偏好

  对比

  优于南亚电路和臻鼎

  风险

  PC和服务器客户ABF需求不及预期、产能扩张计划停止、替代技术良率问题

• 臻鼎 (4958.TW)

  同业对比标的，主要涉及F-PCB和SLP

  劣势

  机构偏好度低于欣兴电子

  对比

  在南亚电路和欣兴电子之后

  风险

  iPhone销量不及预期、F-PCB含量增加不及预期、来自中国大陆同行的竞争加剧

关键数据

• 4月营收44.51亿新台币同比增长39%
• 4月净利润5.97亿新台币同比增长654%
• 4月净利率13.4%较1Q26的11.7%提升170个基点
• 占Q2净利预估比例36% (大摩) / 32% (市场)显示二季度开局强劲
• 目标价1275新台币隐含41%上涨空间

影响与含义

南亚电路4月的强劲表现为其2026年第二季度的业绩奠定了良好基础，验证了机构关于利润率改善的判断。对于投资者而言，这意味着AI服务器相关的高端PCB/载板需求正在转化为实际的财务成果。尽管短期业绩亮眼，但机构在同类标的中更看好欣兴电子，提示投资者注意相对收益的选择。

风险

• ABF载板需求突然短缺，影响定价和需求
• 技术变革导致不再需要ABF载板（如CoWoP等替代技术良率提升）
• 行业竞争加剧
• 新产能爬坡期间的良率问题或生产中断

后续跟踪

• ABF和BT载板的实际需求增长速度
• AI和5G需求的回升速度是否快于预期
• 平均售价（ASP）的提升幅度
• 替代技术（如不需要载板的技术）的良率进展