中国住房市场再度降温，欧洲奢侈品需求承压

概览

报告以中国住宅市场7月数据为切入点，评估其对欧洲奢侈品行业的影响。中国二手房挂牌价格继续下降，成交增速、到店访问量和居民情绪均显疲弱，挂牌库存则继续增加。由于中国需求在全球奢侈品消费中占比超过30%，且房地产构成中国家庭财富的主体，住房资产缩水可能通过财富效应和信心渠道削弱高端消费。Morgan Stanley对欧洲奢侈品行业维持与大盘一致的观点，但对近期中国需求环境持谨慎态度。

核心观点

中国住房市场仍处于分化且偏弱的修复阶段。7月价格跌势没有实质改善，同比降幅收窄主要来自低基数，而非环比动能转强；一线城市此前的相对强势也开始减弱。成交量增速持续放缓、挂牌量增加和到店访问下降，预示8月至9月销售及价格可能进一步承压。与此同时，A股带来的正向财富效应已明显减弱，难以抵消住房资产价值损失，因此欧洲奢侈品行业面向中国消费者的增长风险仍偏下行。

分析框架

报告结合85个城市的二手房价格、25个主要城市的成交量、约50个城市的挂牌量以及45个城市的中介门店访问数据，比较环比、同比和历史高点变化；同时将住房资产价值损失与A股市值变化进行对照，并通过中国消费占全球奢侈品支出比重及房地产占家庭财富比重，分析住房市场对欧洲奢侈品需求的传导。

方法论与常识提炼

• 宏观传导住房财富效应

  住房资产价值变化通过家庭资产负债表和消费信心影响可选消费。

  中国家庭超过70%的财富位于房地产，而中国消费者贡献欧洲奢侈品总支出的30%以上，因此房价下跌可能对奢侈品消费形成显著的间接压力。

• 市场结构分化型复苏

  不同城市层级和供需条件下的房地产表现分化。

  整体市场继续走弱，但少数供需条件较有利的一线城市可能保持温和且趋弱的上行表现，呈现明显分化。

• 数据判断环比动能与基数效应分解

  区分同比改善究竟来自真实动能转强还是比较基数下降。

  虽然同比房价降幅有所收窄，但自年初以来月度环比跌幅持续约为0.4%至0.7%，说明同比改善主要来自有利基数，基础动能仍弱。

• 跨资产比较住房与股票财富抵消分析

  比较房地产价值损失与股票市值增长对家庭财富的相反影响。

  自2024年12月以来，住房市场价值减少约人民币41万亿元，而同期A股市值增加约人民币24万亿元；年初至7月，两者变化分别约为减少7万亿元和增加2万亿元，股票财富已无法充分抵消住房损失。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 欧洲奢侈品股票

  中国住房财富效应的下游风险敞口

  优势

  中国消费者仍是全球奢侈品市场的重要需求来源，长期需求基础具有战略意义。

  劣势

  中国需求占行业总支出超过30%，对居民财富缩水和消费信心下降较为敏感。

  对比

  相较于住房资产持续缩水，A股财富增长带来的补偿作用已经明显减弱。

  风险

  中国销售低于预期、盈利预测下调、估值承压以及不同品牌之间表现进一步分化。

• 中国二手住宅

  消费财富效应的核心领先变量

  优势

  少数供需条件较有利的一线城市可能保持相对韧性。

  劣势

  价格普遍下跌、成交增速放缓、挂牌量增加且居民情绪仍然脆弱。

  对比

  一线城市7月平均环比跌幅由6月的0.1%扩大至0.4%，此前的相对强势有所逆转。

  风险

  挂牌价格持续下跌可能在下半年对实际成交价格施加更大压力。

• 中国A股

  对住房财富损失的潜在抵消渠道

  优势

  自2024年以来的市值增长曾部分缓冲房地产下行对家庭财富的影响。

  劣势

  年初至7月总市值仅增加约人民币2万亿元，且以科技股为主的深圳指数自6月22日高点下跌约17%。

  对比

  同期住房资产价值减少约人民币7万亿元，股票市场的正向变化明显不足。

  风险

  若股市进一步回落，住房与股票财富效应可能同时转弱，加剧可选消费压力。

关键数据

• 7月二手房挂牌价格环比下降0.5%，同比下降9.6%覆盖85个样本城市，环比跌幅与6月持平。
• 较历史高点累计跌幅约38%相对于2021年6月高点。
• 价格下跌城市占比约95%指7月录得二手房价格环比下降的样本城市。
• 一线城市7月价格变化平均环比下降0.4%6月平均环比下降0.1%，7月所有一线城市跌幅均有所扩大。
• 25个主要城市二手房成交量7月同比增长约9%低于4月的30%、5月的25%和6月的约10%。
• 二手房总挂牌量7月环比增加0.5%覆盖约50个样本城市，超过70%的城市挂牌量环比增加。
• 中介门店访问量环比下降6%，同比持平覆盖45个样本城市，报告认为季节性因素是主要原因。
• 中国奢侈品需求占比超过全球总支出的30%体现欧洲奢侈品行业对中国消费者的较高依赖。
• 房地产占中国家庭财富比重超过70%住房价格变化对居民财富感受和消费信心具有重要影响。
• 年初至7月住房资产价值变化减少约人民币7万亿元同期A股总市值仅增加约人民币2万亿元。

影响与含义

住房市场继续降温意味着中国消费者的财富感受与消费意愿可能进一步承压，对欧洲奢侈品销售形成不利外部环境。同比数据因低基数看似改善，但持续的环比跌价、成交增速下滑和挂牌库存上升表明实际动能仍弱。若8月至9月房价跌幅扩大且成交继续降速，奢侈品企业的中国收入预期、估值和市场情绪均可能受到压制；少数供需较好的城市以及具有更强品牌力和客群韧性的公司可能相对抗压，但报告未据此上调行业观点。

风险

• 8月至9月二手房价格环比跌幅可能扩大，进一步削弱家庭财富感受。
• 成交量增速可能降至低至中个位数，即使比较基数转低也难以显著改善。
• 挂牌库存继续上升可能加大实际成交价格的下行压力。
• 居民信心仍然脆弱，季节性淡季可能放大销售与到店访问的疲弱。
• A股若继续回调，将进一步削弱其对住房财富损失的抵消作用。
• 欧洲奢侈品行业对中国需求敞口较高，中国宏观消费疲弱可能导致收入和盈利预测下调。
• 不同城市和品牌的表现可能显著分化，整体数据未必能准确代表单一公司或地区。

后续跟踪

• 8月至9月85个样本城市二手房价格的环比跌幅是否扩大。
• 25个主要城市二手房成交量同比增速是否降至低至中个位数。
• 一线城市能否重新表现出相对韧性，以及供需条件较好的城市数量。
• 二手房总挂牌量、创历史新高城市占比和新增挂牌量变化。
• 中介门店访问量及居民购房情绪能否在夏季后恢复。
• 住房挂牌价格下跌向实际成交价格传导的速度。
• A股总市值及深圳指数变化能否重新提供正向财富效应。
• 欧洲奢侈品企业披露的中国销售、客流、客单价与库存趋势。