小米或在3Q26迎来盈利低点，但短期催化剂仍有限

概览

小米2Q26业绩符合预期。智能手机业务通过更优产品结构和提价维持毛利率，但存储器价格上升继续抑制需求与利润弹性；电动车业务受中国市场疲弱影响，出货与利润率前景承压。摩根大通认为3Q26或为短期盈利低点，但尚未看到未来两个季度足以推动估值重估的明确催化剂。

核心观点

智能手机方面，低中端需求受存储器涨价带来的ASP上升影响，预计2H26出货仍承压；高端需求相对更具韧性，支撑2026年约9%的毛利率。电动车方面，SkyNomad EREV SUV预计9月开始交付，但国内市场偏弱使2026年出货量更可能为约45万辆。IoT中国业务疲软，海外门店与大家电品类拓展则带来改善迹象。LLM及机器人技术进展具备战略意义，但短期商业化规模不足。

分析框架

报告结合2Q26业绩复盘、分部经营趋势、季度及年度盈利预测修订、市场估值区间和分部加总估值，对小米短中期盈利与股价驱动因素进行评估。

方法论与常识提炼

• 估值SOTP 分部估值

  分部加总估值

  目标价HK$32.00基于分部加总估值：核心业务采用除现金后未来12个月前瞻盈利11倍估值，电动车及新业务采用未来12个月前瞻市销率1.1倍估值。

• 估值前瞻市盈率

  周期低点估值区间

  报告认为股价接近此前HK$24—26及10—15倍市盈率的低位区间，但盈利预测仍可能下修。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Xiaomi Corporation（1810.HK）

  报告覆盖标的

  优势

  智能手机高端产品结构具韧性，约9%毛利率具备防守性；海外IoT业务动能改善；SkyNomad新车型及海外电动车扩张具备中期增长潜力。

  劣势

  智能手机出货受压；电动车业务动能和利润率低于目标；LLM和机器人短期收入体量较小。

  对比

  股价HK$26.18接近报告所述历史低位区间HK$24—26及10—15倍市盈率；目标价HK$32.00。

  风险

  存储器价格持续上涨至2027年、电动车需求持续低迷、出货量不及预期及盈利预测继续下修。

关键数据

• 2026年智能手机出货量预测1.23亿部，同比下降26%存储器涨价推高ASP，低中端需求承压。
• 2026年智能手机毛利率预测9.03%1H26约9%，高端产品结构改善及提价部分抵消成本上涨。
• 2026年电动车出货量预测约45万辆低于公司原定55万辆目标。
• 2026年调整后EPSRmb 0.95较此前预测Rmb 0.97下调2.1%。
• 2027年调整后EPSRmb 1.14较此前预测Rmb 1.18下调3.3%。
• 2026年收入预测Rmb 434,781百万元同比下降4.9%。

影响与含义

在盈利低点和较低估值区间附近，下行空间可能相对受限；但在存储器成本未趋稳、国内电动车需求未改善且市场盈利预期仍有下修风险时，估值缺少持续上行基础。投资者需要等待产品交付、海外扩张和海外IoT增长等经营证据。

风险

• 存储器价格继续上涨，进一步压缩智能手机需求、成本转嫁能力和利润率。
• 中国国内电动车市场持续承压，导致电动车出货量及利润率低于预期。
• 市场一致预期EPS继续下修，削弱估值修复空间。
• LLM与机器人业务商业化进展慢于预期，短期难以形成盈利贡献。

后续跟踪

• 9月起SkyNomad EREV车型的交付和月度出货趋势。
• 小米海外电动车进入市场的具体计划，报告预计首批市场或在2H27。
• 海外IoT业务、门店扩张和大家电品类销售是否加速。
• 存储器价格走势及其对智能手机ASP、需求和毛利率的影响。
• 中国电动车市场需求是否复苏，以及电动车及创新业务利润率能否改善。