三一重工2025年业绩符合预期，盈利能力继续改善

概览

本报告为野村对三一重工2025年年报的业绩点评。公司2025年收入和净利润均大幅增长且基本符合预期，利润增速明显快于收入增速，主要受益于市场需求恢复以及降本增效措施持续落地。报告认为，公司经营质量稳健、现金流表现强劲，为长期可持续增长奠定基础。

核心观点

核心观点是：三一重工基本面仍偏积极，盈利能力和现金流质量改善明显，全球化、电动化和智能化将继续强化竞争力；但海外收入可能受到地缘政治不确定性影响，固定资产扩张带来的折旧、海外税率上升及潜在汇兑损失会压制盈利预测。因此，野村维持“买入”评级，同时下调目标价和2026F/2027F盈利预测。

分析框架

报告主要采用业绩拆解、盈利预测调整、现金流与运营质量评估、业务竞争力分析以及相对估值方法。分析重点包括收入和净利润增速、净利率、经营现金流、海外扩张影响、未来收入和利润预测，以及与历史P/E均值一致的目标估值倍数。

方法论与常识提炼

• 估值方法target_p/e multiple

  24x目标P/E

  野村采用24x目标P/E倍数，对应公司10年历史P/E平均水平，并基于2026F EPS推导目标价CNY28.93。

• earnings_forecastforecast revision

  盈利预测调整

  因海外收入不确定性、扩张相关折旧、海外税率和汇兑压力，报告下调2026F/2027F收入和净利润预测，并首次引入2028F预测。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Sany Heavy Industry 600031.SS

  覆盖标的

  优势

  工程机械龙头，产品组合覆盖混凝土机械、挖掘机、起重机、桩工机械和路面机械；2025年盈利能力和经营现金流显著改善；国际化、电动化和智能化推进增强长期竞争力。

  劣势

  海外扩张可能带来更高折旧、税率和汇兑压力；部分盈利预测因不确定性被下调。

  对比

  报告采用CSI 300作为A股基准，并以公司10年历史P/E平均水平作为目标倍数参考。

  风险

  竞争加剧、研发进展不及预期、下游需求疲弱、地缘政治风险、汇率波动和原材料价格波动。

关键数据

• 2025年收入CNY89.7bn同比增长14.4%，整体符合野村预期。
• 2025年净利润CNY8.41bn同比增长41.2%，增速快于收入。
• 2025年净利率9.5%同比提升1.7个百分点。
• 2025年经营活动现金流CNY19.98bn同比增长34.8%，创历史新高。
• 2026F收入预测CNY102.96bn较此前预测下调0.3%。
• 2027F收入预测CNY118.15bn较此前预测下调0.9%。
• 2026F净利润预测CNY11.08bn较此前预测下调2.3%。
• 2027F净利润预测CNY13.57bn较此前预测下调4.4%。
• 2028F收入/净利润预测CNY131.94bn / CNY15.73bn报告首次引入2028F预测。
• 目标价CNY28.93由CNY29.90下调，隐含42.5%上行空间。

影响与含义

对投资者而言，报告传递的信号是三一重工盈利修复和经营质量提升仍具吸引力，当前目标价仍显示较大上行空间；但估值实现依赖海外扩张、研发推进、需求恢复和成本控制的持续兑现。短期内，海外不确定性和汇率、税率、折旧等因素可能影响盈利弹性和市场预期。

风险

• 全球及区域竞争格局变化或竞争加剧。
• 研发能力或研发进展弱于预期。
• 下游需求弱于预期。
• 地缘政治风险影响海外收入。
• 汇率波动导致潜在汇兑损失。
• 原材料价格波动影响成本和利润率。
• 海外扩张带来的固定资产折旧和海外税率压力高于预期。

后续跟踪

• 2026F和2027F收入增长能否兑现。
• 海外市场收入是否受地缘政治影响。
• 净利率能否继续改善并抵消折旧、税率和汇兑压力。
• 经营活动现金流能否维持高质量水平。
• 电动化、智能化和研发进展是否符合预期。
• 工程机械下游需求和原材料成本走势。