瑞银：A股慢牛确立，四大策略布局长期机会

概览

本报告是瑞银关于中国A股“慢牛”行情的系列报告第二篇，重点探讨在长期慢牛格局下的持仓策略。研报认为，随着房地产下行和无风险利率下降，A股正逐步取代楼市成为中国家庭最重要的财富蓄水池。政策层面强力支持资本市场发展，长期资金入市和“国家队”维稳有效降低了市场波动。基于此，瑞银提出四大长期持仓策略：在市场大幅波动时逢低买入、结构性超配成长风格、紧密跟踪长期资金（ETF、险资、私募）流向、以及配置受益于资本市场发展的券商和保险板块。研报维持对A股的乐观看法，认为盈利复苏和资金持续流入将驱动市场进一步上行。

核心观点

为什么需要“慢牛”及其进展：研报指出，在房地产长期下行和无风险利率下降（3Y/5Y定存利率降至1.25%/1.30%，10年期国债收益率降至约1.8%）的背景下，中国急需一个新的财富蓄水池来抵消楼市带来的负面财富效应。A股“慢牛”有助于增加居民财产性收入，修复资产负债表，并支持“新质生产力”发展和国企资本划转社保。目前，国有法人和住户部门合计持有A股市值的57%，非国企主要股东持股占比达17%。监管层致力于改变A股“重融资轻投资”的局面，2025年A股投资端（分红+回购）超出融资端1.9万亿元，市场波动性也因长期资金入市和国家队干预而显著降低。 策略一：大幅波动中逢低买入。研报认为，在长期慢牛中，由宏观或外部冲击引起的短期非理性波动提供了长期投资者的买入机会。回顾2024年以来的四次重大回调（20个交易日内累计下跌10%以上），A股平均仅需22个交易日即可修复估值。投资者可通过隐含波动率、成交额、两融余额等高频指标识别非理性回调。 策略二：结构性超配成长。成长风格的超额收益与市场Beta正相关。在慢牛行情中，投资者倾向于追逐高Beta的成长股以获取Alpha。研报特别看好与中国科技自立自强战略契合的“大科技”板块（电子、通信、计算机、国防）。研报引入行业生命周期理论，指出处于加速期（从导入到成长）的行业往往享有更高的PEG估值，而科技类 sector 更有可能通过技术创新开启“第二增长曲线”。 策略三：跟踪长期资金净流入。ETF、保险资金和私募基金是近期入市的三大主力。ETF规模的扩张利好指数权重高的行业龙头（类比美股“七巨头”受ETF资金推动）；保险资金因债券收益率下行而偏好高股息资产，间接推动高质量股票上涨；私募基金注册规模在2025年同比增长241%，成为中小盘和成长风格的重要推动力。 策略四：买入受益于资本市场发展的板块。券商和保险是资本市场发展的直接受益者。随着市场活跃度提升，券商经纪和两融业务增长，2025年券商利润同比大增43%；保险公司投资端受益于股市上涨，2024-2025年利润增速保持在20%以上，且分红型保险产品吸引力增强，预计2026年新保费将实现双位数增长。

分析框架

研报采用了宏观背景分析与微观策略相结合的方法。首先，从宏观视角论证“慢牛”的必要性，通过对比房地产与股市在居民财富中的角色变化，以及无风险利率下行趋势，确立A股的战略配置价值。其次，运用历史数据回测（如S&P 500和A股历次回调后的表现）来验证“逢低买入”策略的有效性。在风格选择上，研报结合了行业生命周期理论和增量资金流向分析，解释了为何当前阶段应超配成长风格及特定行业。最后，通过分析不同类别长期资金（ETF、险资、私募）的投资偏好，推导出具体的行业配置建议（如ETF利好龙头、险资利好高股息、活跃资金利好中小盘成长），并延伸至对券商和保险基本面的影响分析。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架产品生命周期

  行业生命周期理论

  研报将行业划分为导入、成长、成熟和衰退四个阶段，认为处于成长加速期的行业（如部分科技股）因市场预期其增长潜力而享有更高估值（PEG上升），而成熟期行业则更看重市场份额和质量。这帮助投资者理解为何同一盈利增速在不同阶段对应不同股价表现。

• 量化/因子/组合理论beta/alpha 分析

  成长风格与市场Beta的关系

  研报指出成长股的超额收益与市场Beta正相关。在市场上涨（高Beta环境）时，投资者倾向于追逐高Beta的成长股以获取超额收益（Alpha）；而在市场低迷时则转向防御。这一逻辑支撑了在“慢牛”上涨阶段超配成长风格的建议。

• 事件博弈与行为金融

  增量资金决定市场风格

  研报强调不同时期的市场风格由当期主导的增量资金性质决定。例如，杠杆资金驱动小盘，外资驱动白马，公募驱动业绩复合增长，而当前的ETF、险资和私募流入分别利好行业龙头、高股息和中小盘成长。理解资金来源有助于预判风格切换。

• 行业/产业分析框架供需框架

  财富蓄水池的替代效应

  研报从宏观供需角度分析，认为随着房地产作为财富蓄水池的功能减弱（供给端萎缩/价格下跌），巨大的居民储蓄需要新的投资渠道（需求端），股市因此成为承接这部分资金的主要场所，从而形成“慢牛”的基础。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 电子、通信、计算机、国防板块

  受益

  优势

  符合科技自立自强战略，处于行业生命周期成长期或第二曲线起点，享有估值溢价

  对比

  相比传统周期股，更具成长性和政策确定性

  风险

  技术商业化前景不及预期可能导致估值下调

• 券商板块

  受益

  优势

  直接受益于市场交易量放大和两融余额增长，2025年利润增速高达43%

  对比

  相比其他金融子行业，对市场活跃度敏感度更高

  风险

  市场交投活跃度下降

• 保险板块

  受益

  优势

  投资端受益于股市上涨，负债端分红险吸引力增强，预计2026年新保费双位数增长

  对比

  兼具高股息属性和成长潜力

  风险

  长端利率持续下行影响再投资收益

• 行业龙头（ETF重仓股）

  受益

  优势

  受益于ETF规模扩张带来的被动资金流入，流动性溢价提升

  对比

  相比中小盘，更受长期稳健资金青睐

• 高股息资产

  受益

  优势

  受益于保险资金在低利率环境下的配置需求，具备防御性和稳定回报

  对比

  在利率下行周期中相对优势明显

关键数据

• 国有及住户持股占比57%国有法人和住户部门合计持有A股总市值的比例
• 非国企主要股东持股市值19.6万亿元截至2026年一季度末，占A股总市值17%
• 2025年投资端超出融资端1.9万亿元分红+回购金额减去融资额，标志“重融资轻投资”局面逆转
• 国家队ETF净买入超1万亿元2024-2025年中央汇金等国家队购买宽基ETF的估算总额
• A股非金融企业Q126盈利增速11.8%同比加速增长，显示盈利复苏可持续性
• 券商2025年利润增速43%同比大幅增长，受益于市场活跃度提升
• 保险2024-2025年利润增速>20%连续两年保持20%以上的同比增速
• 私募证券基金注册规模增速241%2025年同比增长，显示私募资金加速入市

影响与含义

研报认为，A股“慢牛”不仅是市场现象，更是国家经济转型和居民财富配置转移的战略结果。对于投资者而言，这意味着传统的“短牛长熊”思维需要转变，应建立长期持仓信心。具体影响包括：科技成长板块将持续获得政策和支持资金的青睐，估值有望重塑；高股息资产因险资配置需求而具备底部支撑；券商和保险作为资本市场发展的“卖水人”，其业绩弹性将在市场活跃期充分释放。此外，随着波动率降低，A股对长期海外资金的吸引力也将增强。

风险

• 房地产市场硬着陆
• 货币贬值导致的资本外流
• 结构性改革进展缓慢
• 过度刺激政策可能阻碍向消费驱动型经济转型并增加政府及国企债务

后续跟踪

• 隐含波动率、日成交额、两融余额及占比、ETF成交额等高频率波动指标
• ETF、保险资金和私募基金的净流入趋势及偏好变化
• PPI走势及工业企业利润增长情况
• 居民资产重新配置进程及新主动公募基金发行情况