东航物流业绩恢复提速，瑞银维持买入与Rmb23.10目标价

概览

本报告为瑞银对东航物流2025年业绩发布会的要点点评。报告核心结论是：公司四季度经营恢复明显，专用货机利用率和载运率表现强劲，分红政策保持稳定；在中东扰动、亚太至欧洲替代需求和专用货机供给偏紧背景下，航空货运运价短期维持高位，中长期仍有支撑。

核心观点

瑞银维持东航物流买入评级和Rmb23.10目标价。主要理由包括：第一，2025年四季度收入和净利润同比恢复，显示盈利修复动能增强；第二，公司专用货机日利用率创历史高位，载运率维持行业领先；第三，全球航空货运供需结构中，亚太仍是主要增长引擎，中东冲突造成运力扰动并推升部分替代航线需求；第四，公司通过重庆西部枢纽、东南亚航线、高附加值货源和数字化能力提升，有望支撑运量与效率。

分析框架

报告结合公司业绩发布会信息、IATA航空货运供需数据、地缘政治对航线运力的影响、燃油成本传导能力、公司航线与货源结构升级，以及PE估值方法，对东航物流盈利恢复和估值进行判断。

方法论与常识提炼

• 估值PE估值法

  以市盈率为基础给出目标价

  瑞银使用PE方法评估东航物流，并据此维持Rmb23.10目标价和买入评级。

• 行业供需分析航空货运供需框架

  需求、运力、航线扰动和运价联动

  报告通过全球货运需求、运力供给、亚太增长、中东扰动和上海出口运价变化，判断航空货运价格与公司盈利弹性。

• 公司经营分析运力利用率与货源结构分析

  专用货机利用率、载运率和高附加值货源

  报告重点关注公司专用货机日利用率、载运率、重庆西部枢纽、东南亚航线、跨境电商、医药冷链和生鲜供应链对运量与利润率的贡献。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 东航物流 601156.SS

  报告覆盖标的

  优势

  专用货机利用率高、载运率行业领先、分红政策稳定、具备重庆西部枢纽和高附加值货源扩张机会。

  劣势

  燃油成本上升会对利润率形成压力，全球航空货运增长可能在十五五期间放缓。

  对比

  公司持有中国最大的B777订单储备之一，并采用专用货机、客机腹舱和外部运力结合的结构。

  风险

  地缘政治恶化、宏观经济放缓、疫情、其他运营商货机运力快速增长、航煤价格大幅上涨。

• 航空货运行业

  核心行业背景

  优势

  亚太仍为主要增长引擎，中东扰动带来替代航线需求，短期运价处于高位。

  劣势

  全球需求增长可能放缓，运力供给变化和燃油价格波动会影响盈利稳定性。

  对比

  亚太地区2025年增长快于全球整体，2026年3月亚太-欧洲航线运力同比上升。

  风险

  航线恢复导致运价回落，贸易增长不及预期，地缘冲突或政策限制影响跨境物流。

关键数据

• 2025年四季度收入/净利润增速+10% / +11% YoY收入和净利润同比恢复，较前一季度明显改善。
• 2025年专用货机日利用率13.09小时达到历史新高；公司目标提升至14-15小时。
• 载运率70%以上维持行业领先水平。
• 分红率40%管理层维持2024-2026年30%-50%的分红率指引。
• 2025年全球航空货运需求/运力增长+4.2% / +5.1% YoYIATA数据显示全球需求增长低于运力增长，但亚太仍是主要增长引擎。
• 2025年亚太航空货运增长+8.6% YoY亚太地区为结构性主要增长来源。
• 2026年3月全球航空货运运力变化-11.7% YoY中东冲突导致全球航空货运运力下降，中东航线进口/出口运力约下降30%。
• 2026年3月亚太-欧洲航线运力变化+18.7% YoY替代需求上升推动亚太至欧洲航线运力增加。
• 上海出口整体运价较3月初+28%，同比+21%截至4月6日，运力收缩与油价上升使运价维持高位。
• 国内航煤出厂价4月环比+74%燃油成本短期大幅上升；公司可通过燃油附加费、运价调整和套保传导约35%的增量成本压力。

影响与含义

若专用货机供给维持偏紧、亚太跨境货运需求保持韧性，东航物流的运价、货机利用率和高附加值业务占比有望支撑盈利恢复。燃油成本上升会压制利润率，但公司具备一定成本传导能力。中长期看，重庆西部枢纽、东南亚-上海-欧美中转产品、医药冷链、生鲜供应链、AI定价和智慧货站建设将影响公司增长质量。

风险

• 地缘政治环境恶化。
• 宏观经济放缓。
• 疫情等突发事件影响航空货运需求或运营。
• 其他运营商货机运力快速增长导致竞争加剧，压低运价和盈利能力。
• 航煤价格大幅上涨压缩利润率。
• 国际贸易增长、跨境电商GMV或高价值货物需求不及预期。

后续跟踪

• 2026年全球及亚太航空货运需求增速。
• 中东局势对航线运力和替代需求的持续影响。
• 上海出口运价及跨境航空货运价格走势。
• 航煤价格变化及公司燃油附加费、运价调整和套保的成本传导效果。
• 重庆西部枢纽爬坡进度和东南亚航线加密效果。
• 医药冷链、生鲜供应链、跨境电商等高附加值货源增长情况。
• 专用货机日利用率能否从约13小时提升至14-15小时。
• AI定价和智慧货站等数字化项目对效率和利润率的贡献。