摩根大通：欧洲调研显示中国车企出海提速，上调盈利预测

概览

摩根大通在参加年度欧洲汽车会议期间实地走访了伦敦和巴黎的比亚迪门店，对中国整车厂（OEM）的海外扩张前景转为更加乐观。研报认为中国车企在欧洲已从单纯的“廉价电动车出口”转向多动力总成组合与品牌向上策略，且零售执行力显著增强。基于此，机构上调了比亚迪和吉利汽车2026年的海外销量预测及盈利预期，并相应上调目标价，维持两家公司的“增持”评级。

核心观点

欧洲市场策略转型与份额跃升：研报指出欧洲是一个“混合动力过渡市场”，中国车企通过提供BEV+PHEV/HEV的组合产品赢得了市场。实地调研显示，PHEV车型（如Seal U DMi）在巴黎和伦敦门店需求强劲，部分BEV车型（如Sealion 7）因高性价比出现供不应求。数据显示，2026年4月中国车企在欧洲新能源车（NEV）市场的份额已达18%，较去年同期增长三倍，表明其竞争力已超越单纯的价格优势。 零售执行力构建新护城河：中国车企正在从传统贸易出口转向深耕本地零售。比亚迪强调高密度的渠道覆盖和售后服务深度，试驾转化率高达45-50%。更重要的是，车企注重残值管理和月供竞争力，而非简单的标价价格战。此外，充电基础设施成为新的差异化手段，比亚迪计划到2026年底在欧洲建设3000个闪充桩，并通过高端品牌腾势（Denza）搭载闪充技术，以提升整体拥车体验并减少买家摩擦。 盈利预测与估值调整：反映上述积极观察，摩根大通将比亚迪2026年海外销量预测上调约15%至175万辆，将吉利汽车2026年海外销量预测上调约30%至95万辆。尽管国内销量预期有所下调，但海外高价值车型的放量仍推动2026-27年盈利预测上调3-4%。估值方面，比亚迪H股目标价上调至HK$124，A股目标价上调至Rmb124；吉利汽车目标价上调至HK$29，均基于更新的盈利模型与分部估值逻辑。 全球化路径分化与应对：研报观察到中国车企出海模式出现分化，比亚迪倾向于垂直整合的海外建厂模式，而吉利则更多采用KD组装与合作伙伴为主的轻资产模式。同时，全球传统车企也开始采取“在中国，为全球”的策略，利用中国供应链的成本优势反哺全球市场。研报认为本地化生产将是缓解关税与监管风险的关键变量。

分析框架

本篇研报采用了典型的“草根调研验证宏观假设”的分析方法。分析师并未仅依赖行业总量数据，而是通过实地走访伦敦金丝雀码头和巴黎香榭丽舍大街的门店，获取了一手的订单结构、等待周期、客户反馈及竞品对比信息。这种自下而上的验证方式，帮助机构确认了中国车企在欧洲的策略已从单一产品出口升级为体系化运营，从而为上调长期销量假设提供了微观证据支撑。在估值层面，研报结合了倍数法与DCF模型，并对吉利采用了分部估值（SOTP），区分了海外业务与国内业务的不同增长潜力与风险溢价。

方法论与常识提炼

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  零售执行力与生态壁垒

  研报将竞争优势的定义从单纯的“产品性价比”扩展到了“渠道密度+售后信任+补能网络+残值管理”的综合体系。这提示投资者，在海外成熟市场，能够建立完整拥车生态的车企比单纯卖车的车企具有更深的护城河。

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  过渡市场的多技术路线并存

  研报将欧洲定义为“混合动力过渡市场”，指出在纯电渗透率提升遇到瓶颈时，PHEV作为商业化桥梁的重要性。这解释了为何中国车企不再单押纯电，而是通过全动力总成组合来匹配当地基础设施现状和消费者真实需求。

• 估值方法SOTP 分部估值

  海内外业务差异化定价

  在对吉利汽车估值时，研报给予海外业务约15倍PE，而国内业务仅给8倍PE。这种方法承认了海外市场更高的增长潜力和利润弹性，避免了用整体平均估值掩盖结构性亮点的误区。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 比亚迪 (1211.HK / 002594.SZ)

  核心受益标的：海外销量预测上调直接驱动盈利预期改善

  优势

  垂直整合能力强，PHEV与BEV双线发力，充电生态布局领先，高端品牌腾势成功切入豪华市场

  劣势

  国内市场面临需求下滑压力，海外重资产建厂模式执行风险较高

  对比

  相比吉利，比亚迪更侧重全产业链垂直整合与自建生态；估值倍数更高（约20x PE vs 吉利11x）

  风险

  海外销售不及预期，大众/长城等中外品牌竞争加剧

• 吉利汽车 (0175.HK)

  核心受益标的：海外轻资产扩张策略带来更高的业绩弹性

  优势

  多动力总成矩阵完善，海外合作伙伴资源丰富（雷诺/福特/宝腾），平台化研发协同效应强

  劣势

  研发投入资本化比例较高可能影响短期利润质量，国内市场竞争激烈

  对比

  相比比亚迪，吉利更依赖KD组装与合作伙伴模式，估值相对较低但海外业务增速预期更快

  风险

  海外盈利能力不及预期，销量表现低于预期

关键数据

• 中国车企欧洲NEV份额18%2026年4月数据，较去年同期（5%）增长逾三倍
• 比亚迪2026E海外销量预测175万辆较此前预测（150万辆）上调约15%
• 吉利2026E海外销量预测95万辆较此前预测（75万辆）上调约30%
• 比亚迪门店试驾转化率45-50%实地调研反馈，显示极高的终端吸引力
• 比亚迪欧洲闪充桩目标3000个计划于2026年底前建成，其中英国300个
• 腾势Z9 GT巴黎订单等待期约6个月尚未正式发布即获大量订单，指导价约€115,000

影响与含义

对于中国汽车行业而言，这份研报确认了出海逻辑的质变：从“产品出海”迈向“体系出海”。这意味着拥有强大渠道管理能力、补能基础设施建设能力以及多品牌矩阵的车企将在下一轮竞争中胜出。对于传统跨国车企，中国竞争对手的崛起正迫使其重新审视在华产能的全球定位及供应链整合策略。对于投资者，海外销量占比的提升将成为支撑车企估值重塑的核心驱动力，尤其是那些能在海外维持较高单车利润的企业。

风险

• 海外销量增长不及预期
• 来自大众、长城等中外大众市场品牌的竞争加剧
• 地缘政治与关税政策变化带来的不确定性
• 吉利汽车盈利能力改善幅度低于预期

后续跟踪

• 比亚迪欧洲闪充桩建设的实际进度与使用率
• 腾势品牌在欧洲正式上市后的实际交付与口碑反馈
• 中国车企在欧洲及其他海外市场的月度份额变化
• 全球车企“在中国，为全球”战略的具体落地车型与出口数据