国电国电业绩符合预期，AIDC及海外业务增速可期

概览

本报告分析了国电国电（600406.SS）2025财年及2026年一季度业绩表现，认为其智能电网和低碳化业务将保持稳定增长，但能源数字化业务增速趋缓。报告强调AIDC及海外市场将成为未来增长引擎，但短期内需关注利润率压力。

核心观点

2025财年收入同比增长14.5%至约1400亿元，但毛利率同比下降0.7个百分点，主要受收入结构变化影响。智能电网业务收入增长6%，非电网及海外业务分别增长30%和80%。一季度新签合同同比大增20%，显示未来增长潜力。2026年资本开支及研发投入预计翻倍，重点布局AIDC及海外市场。但短期净利润增速受限于应收账款减值及财务费用压力。

分析框架

报告采用自上而下分析框架： 1. 财报数据验证：对比FY25与FY24关键财务指标 2. 业务拆分预测：分智能电网、能源数字化、低碳化等业务预测增速 3. 估值模型：基于SOTP方法拆分硬件（15x P/E）和软件业务（10x P/S） 4. 风险评估：识别电网投资不及预期、海外项目落地等风险

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部估值法(SOTP)

  将公司不同业务板块分别估值后加总，适用于多元化业务企业。本报告对硬件业务采用P/E估值，软件业务采用P/S估值

• 行业/产业分析框架供需框架

  供给端分析

  通过分析产能扩张、研发投入等供给因素预测业务增长潜力，如AIDC业务资本开支翻倍预示供给能力提升

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 国电国电(600406.SS)

  核心业务受益于智能电网投资及海外扩张

  优势

  电网自动化技术领先，海外项目经验丰富

  劣势

  能源数字化业务增速放缓

  对比

  相比同行估值合理但成长性一般

  风险

  电网投资不及预期，海外项目落地风险

关键数据

• FY25收入增速14.5%高于2024年12%增速
• 1Q26新签合同增速>20% YoY显著高于收入增速
• 毛利率变动-0.7ppt受低毛利非电网业务占比提升影响
• 海外业务增速80%基数较低但增速亮眼

影响与含义

公司需通过加大研发投入巩固AIDC技术优势，海外扩张可能提升收入质量。但需警惕电网投资增速放缓及应收账款风险，短期内盈利增速或弱于收入增速。

风险

• 电网投资增速低于市场预期
• 特高压输电、数字化进程推进缓慢
• 海外项目落地不及预期

后续跟踪

• AIDC产品研发进展
• 海外示范项目落地情况
• 应收账款质量变化