华虹半导体扩产按计划推进，野村维持Neutral与HKD100目标价

概览

本报告为野村对华虹半导体1Q26业绩会后的快速点评。核心结论是公司扩产和拟收购HLMC Fab 5按计划推进，短期需求和价格趋势较强，但盈利修复仍需观察，且当前股价相对目标价缺乏上行空间。

核心观点

华虹半导体1Q26收入与野村预期基本一致，但13.0%毛利率处于指引低端。管理层给出的2Q26收入USD690-700mn、毛利率14-16%指引与野村预测一致。野村维持盈利预测不变，并维持Neutral评级和HKD100目标价。扩产方面，HLMC Fab 5收购进入实质审查并预计2H26E完成，Wuxi Fab 9A/9B进度未受美国出口管制明显影响。价格方面，公司预计2026E平均ASP提升10-15%，但功率器件因行业供给增长较快，价格上调空间可能较受限制。

分析框架

报告主要结合1Q26实际业绩、2Q26公司指引、产能扩张时间表、产品平台需求与ASP变化、HLMC Fab 5潜在并表，以及相对历史估值区间进行判断。目标价基于3.5x 2026F BVPS USD3.68，并考虑需求强度和HLMC Fab 5并表对利润率的潜在增厚。

方法论与常识提炼

• 估值市净率倍数法

  以2026F BVPS和目标P/B倍数推导目标价

  野村目标价HKD100.0基于3.5x 2026F BVPS USD3.68，目标倍数处于华虹历史交易区间高端，用于反映稳健需求及HLMC Fab 5并表可能带来的利润率增厚。

• 经营分析业绩与指引对比

  比较实际业绩、公司指引、野村预测和Bloomberg一致预期

  报告将1Q26收入、毛利率、利润等指标与野村和市场预期对比，并用2Q26收入与毛利率指引判断短期趋势。

• 产能与产品周期晶圆厂扩产跟踪

  跟踪Fab 9A、Fab 9B和HLMC Fab 5对收入与利润率的贡献节奏

  报告关注Fab 9A满产、Fab 9B设备搬入和HLMC Fab 5并表时间，以判断2026-2027年产能释放和盈利贡献。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Hua Hong Semiconductor（1347.HK）

  被覆盖公司及投资标的

  优势

  特色工艺平台需求稳健，产能利用率高，12英寸收入占比提升，HLMC Fab 5拟并表可能增厚利润率。

  劣势

  1Q26盈利低于野村与市场预期，当前股价高于目标价，部分平台价格上调受供给扩张限制。

  对比

  1Q26收入接近野村预测但低于Bloomberg一致预期；净利润和EPS显著低于野村与Bloomberg预测。

  风险

  终端需求弱于预期、IDM外包趋势不及预期、中国代工同行扩产更快、中美地缘政治升级。

• HLMC Fab 5

  拟收购并表资产

  优势

  65/40nm、约40kwpm 12英寸装机产能，年化收入约USD800mn，毛利率超过20%，高于华虹2025年整体毛利率。

  劣势

  交易仍处于实质审查阶段，完成时间和并表节奏存在执行不确定性。

  对比

  相较华虹2025年USD2.4bn收入和11.8%毛利率，HLMC Fab 5有望带来更高毛利率资产。

  风险

  审批延后、整合进度不及预期、并表贡献低于模型假设。

• Wuxi Fab 9A / Fab 9B

  核心扩产项目

  优势

  Fab 9A预计2026年末达到约83kwpm满产规模；Fab 9B聚焦特色工艺，主体为40nm节点。

  劣势

  Fab 9B需要较高资本开支，初始产出预计到2027年，满产仍需约1.5年。

  对比

  Fab 9B是华虹无锡第三座12英寸厂，扩张节奏是公司中期收入增长关键变量。

  风险

  设备采购、出口管制、产能爬坡、需求匹配和资本开支回报风险。

关键数据

• 1Q26收入USD661mn基本符合野村USD659mn预测，低于Bloomberg一致预期USD687mn。
• 1Q26毛利率13.0%环比持平，同比提升3.8个百分点，位于指引低端。
• 2Q26收入指引USD690-700mn中位数对应约5%环比增长，受ASP提升和晶圆出货增加支撑。
• 2Q26毛利率指引14-16%与野村预测基本一致，显示毛利率有望环比恢复。
• 总产能利用率99.7%管理层称各工艺平台表现强劲。
• 1Q26收入地区结构中国79.5%，北美13.0%，亚洲（含日本）5.2%，欧洲3.3%中国收入同比增长18.7%，北美同比增长51.9%。
• 1Q26产品平台结构eNVM 27.9%，Analog & PM 26.3%，Power discrete 25.9%，Logic & RF 11.3%，Standalone NVM 8.6%eNVM、Standalone NVM和Analog & PM同比增长较快。
• 平均ASP提升假设10-15%高需求平台可能更高，部分平台可达20-25%，较弱平台可能接近5%。
• HLMC Fab 5约40kwpm 12英寸产能，65/40nm，年化收入约USD800mn，毛利率超过20%拟收购资产已进入上交所实质审查阶段，预计2H26E完成。
• Fab 9B资本开支约USD6bn预计4Q26E设备搬入，2027年开始初始产出，约1.5年达到满产。

影响与含义

报告暗示华虹半导体的中期经营弹性主要来自三条线：一是HLMC Fab 5并表提高收入与毛利率；二是Wuxi Fab 9A/9B扩大12英寸特色工艺产能；三是AI服务器、机器人、工业、PMIC、NOR flash等需求推动ASP上调。但当前股价已高于目标价，且功率器件供给扩张、消费电子疲弱、地缘风险仍会压制评级上调空间。

风险

• IDM在功率半导体领域外包趋势慢于预期。
• 终端需求弱于预期，尤其消费电子仍有疲弱迹象。
• 中国代工同行产能扩张快于预期，可能压制价格和利用率。
• 中美地缘政治紧张升级，可能影响设备采购和客户需求。
• 原材料价格受中东战争等供应链扰动影响上行，虽然管理层认为影响可控。
• HLMC Fab 5收购审批或整合进度不及预期。

后续跟踪

• 2Q26收入是否落在USD690-700mn指引区间，以及毛利率能否恢复至14-16%。
• HLMC Fab 5交易是否按计划在2H26E完成，以及是否从3Q26起贡献并表。
• Fab 9A是否在2026年末达到约83kwpm满产规模。
• Fab 9B设备是否按4Q26E搬入，以及美国出口管制是否出现新增影响。
• 平均ASP是否能实现10-15%提升，尤其Analog/BCD、NOR flash与功率器件平台的差异。
• AI服务器、机器人、工业应用对PMIC和功率器件需求能否持续抵消消费电子疲弱。
• 硅光、SiC、GaN、高密度电容和2.5D硅中介层等新技术平台的落地进展。