摩根大通上调 SCREEN 目标价至 1.8 万日元，看好 DRAM 份额提升
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摩根大通上调 SCREEN 目标价至 1.8 万日元，看好 DRAM 份额提升
维持超配评级，大幅上调目标价至 18,000 日元，预计 FY2025-28 营业利润 CAGR 达 24%，主要驱动为 DRAM 清洗设备份额增长。
- 目标价从 11,500 日元上调至 18,000 日元
- FY2026 营业利润预期上调至 1,665 亿日元
- DRAM 应用占比有望提升，缩小与竞争对手差距
- 预计 FY2025-28 营业利润复合年增长率 24%
- 估值基于 FY2027 每股收益及 22.5 倍市盈率
研报解读
概览
摩根大通发布 SCREEN Holdings 盈利模型更新报告，维持超配评级，并将目标价从 11,500 日元大幅上调至 18,000 日元（截至 2026 年 12 月）。报告基于近期 developments 修订了盈利预测，重点看好公司在 DRAM 领域的市场份额提升及晶圆厂客户的稳固投资。
核心观点
盈利预测显著上调：报告将 FY2026 营业利润预期从 1,510 亿日元上调至 1,665 亿日元（同比增长 36%），FY2027 从 1,680 亿日元上调至 2,035 亿日元（同比增长 22%），并首次引入 FY2028 预期为 2,346 亿日元（同比增长 15%）。预计 FY2025-28 营业利润复合年增长率（CAGR）将达到 24%。 DRAM 业务成为核心驱动力：尽管 DRAM 应用仅占公司 FY2025 半导体生产设备（SPE）销售额的 12%，低于竞争对手 Tokyo Electron（31%）和 Kokusai（30%），但报告认为这一差距正是估值折价的原因之一。随着 DRAM 技术进步导致清洗工艺难度增加，SCREEN 正在扩大其 DRAM 市场份额，有望缩小与竞争对手的占比差距。 晶圆厂业务短期调整不改长期趋势：对于 FY2026，报告下调了晶圆厂应用的展望，预计上半年将进行调整，需求将偏向 2026 财年下半年。但长期来看，主要晶圆厂客户投资意愿强烈，公司在晶圆厂市场的强势地位将持续，同时受益于逻辑芯片从 FinFET 向 nanosheet 迁移以及 NAND 闪存从 CUA 向 CBA 迁移的技术转型机会。
分析框架
报告采用自下而上的盈利预测方法，首先拆分半导体生产设备（SPE）按应用领域（Foundry、Logic、Memory 等）的收入贡献，重点分析 DRAM 市场份额变化对整体营收结构的影响。其次，结合技术迭代周期（如逻辑芯片和存储芯片的工艺迁移）判断设备需求持续性。最后，在估值层面，采用市盈率（P/E）法，基于 FY2027 每股收益预测，并给予高于历史平均水平的估值倍数，以反映更强的半导体设备市场增长前景及公司份额提升逻辑。
方法论与常识提炼
市盈率估值法
报告基于 FY2027 每股收益预测，给予 22.5 倍市盈率目标估值，该倍数高于历史平均的 15 倍，旨在反映公司增长前景改善及估值折价修复。
市场份额对比分析
通过对比 SCREEN 与竞争对手（Tokyo Electron、Kokusai）在 DRAM 应用领域的销售占比（12% vs 30%+），分析公司潜在的市场份额提升空间及估值修复逻辑。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- SCREEN Holdings (7735.T)受益
- 优势
- DRAM 技术进步导致清洗工艺难度增加，有利于公司扩大市场份额
- 劣势
- DRAM 应用占比较低，目前仅 12%，低于主要竞争对手
- 对比
- 竞争对手 Tokyo Electron 和 Kokusai 的 DRAM 应用占比分别为 31% 和 30%
- 风险
- 出口限制收紧、竞争加剧导致利润率恶化
关键数据
- 目标价（2026 年 12 月）18,000 日元此前为 11,500 日元
- FY2026 营业利润预期1,665 亿日元上调前为 1,510 亿日元，同比 +36%
- FY2027 营业利润预期2,035 亿日元上调前为 1,680 亿日元，同比 +22%
- FY2025-28 营业利润 CAGR24%基于捕捉 DRAM 需求及晶圆厂客户投资
- DRAM 应用销售占比（FY2025）12%低于竞争对手 Tokyo Electron(31%) 和 Kokusai(30%)
- 估值倍数22.5 倍 P/E基于 FY2027 每股收益，高于历史平均 15 倍
影响与含义
报告认为，随着利润增长带来现金积累，公司有望通过增长投资或增加股东回报维持高 ROE 水平。DRAM 市场份额的提升有助于缩小与竞争对手的估值差距，支撑估值倍数从历史平均 15 倍向 22.5 倍扩张。若清洗设备在晶圆制造设备（WFE）中的占比及 SCREEN 在清洗设备市场的份额在中期内上升，将进一步验证投资逻辑。
风险
- 清洗设备市场份额相对于竞争对手下降
- 竞争加剧导致盈利能力恶化
- 资本配置效率低下
- 对华出口限制收紧
后续跟踪
- 中期内清洗设备在晶圆制造设备（WFE）中的占比变化
- SCREEN 在清洗设备市场的份额相对于竞争对手的变化
- 主要晶圆厂客户资本设备投资需求的持续性