Wuxi XDC上半年收入与调整后盈利均增长37%，野村维持买入及82.60港元目标价

概览

本报告快速点评Wuxi XDC的1H26业绩。野村认为结果令人满意：收入和调整后盈利保持高增长，毛利率改善，项目储备及订单继续增加；尽管汇率损失和BioDlink并购相关费用拖累报表盈利，机构仍维持买入评级及82.60港元目标价。

核心观点

Wuxi XDC于2026年8月24日晚公布1H26业绩。收入同比增长37.0%至人民币37亿元，基本符合彭博一致预期，但略低于野村预测的人民币38亿元；差异主要来自野村此前预计BioDlink贡献更高收入。剔除BioDlink后，公司自有业务收入达到人民币35.6亿元，同比增长32%，与野村预测一致。按恒定汇率计算，总收入增速为41.5%，自有业务增速为36.2%，显示汇率对报告口径增速构成压制。 分业务看，pre-IND收入同比增长37%至人民币15亿元，post-IND收入同比增长35%至人民币22亿元，两类业务均保持较快扩张。分地区看，美国收入同比增长21%至人民币17亿元，中国收入增长65%至人民币7.99亿元，欧洲收入增长50%至人民币9.09亿元；中国及欧洲增速高于美国，构成上半年增长的重要来源。 盈利能力方面，毛利率由1H25的36.1%提高至1H26的37.0%，管理层披露自有业务毛利率进一步达到37.6%，改善主要来自规模经济和运营效率提升。报表盈利为人民币8.19亿元，同比增长9.9%，高于野村预测的人民币7.47亿元，但低于彭博一致预期的人民币8.91亿元。报表盈利增速明显慢于收入，主要因为约人民币1.98亿元的负面汇率影响，以及收购BioDlink后产生的人民币2700万元一次性交易成本。 剔除相关非经常性影响后，管理层披露的非IFRS调整后股东应占盈利同比增长37%至人民币10.27亿元，与收入增速一致；对应利润率为27.8%，同比提高0.1个百分点。自有业务调整后利润率提高1.2个百分点至28.9%，表明核心业务的经营效率改善强于合并口径所显示的幅度。 业务储备继续扩大。截至1H26末，公司拥有328个iCMC项目，高于FY25末的252个；报告同时列示51个新签项目及25个在1H26赢得的项目。服务在手订单由FY25末的14.9亿美元增至20亿美元；按野村计算，1H26新签订单为10.38亿美元，同比增长43%。公司另有两个商业化项目，其中一个来自BioDlink，以及21个处于PPQ阶段的项目，其中10个来自BioDlink。这些数据是报告判断后续增长基础仍然稳固的主要依据，也反映BioDlink已对后期项目储备作出贡献。 野村将本次业绩评价为令人满意，认为公司在部分汇率逆风下仍延续高增长，因此维持买入评级和82.60港元目标价。目标价采用DCF模型，WACC假设为10.3%；报告正文列示永续增长率为4.0%，估值方法附录则列示4.5%。公司当前按FY26F完全摊薄每股盈利人民币1.38元计算，对应46.5倍市盈率；2026年8月24日收盘价为69.80港元。 后续判断将取决于关键项目进展、BioDlink整合、新加坡基地运营、利润率变化及市场需求。尤其需要观察新加坡基地开始计提折旧后对利润率的影响，以及订单和项目储备能否继续转化为收入。报告明确列出的目标价下行风险包括地缘政治紧张、未能取得商业化阶段项目、ADC技术路线吸引力下降及竞争加剧。

分析框架

报告先将实际收入与野村预测及彭博一致预期比较，再剔除BioDlink贡献并采用恒定汇率口径，以识别自有业务的真实增长。随后按研发阶段和地区拆分收入，结合毛利率、报表盈利与非IFRS调整后盈利解释汇率及一次性并购成本的影响；最后用项目数量、订单积压、新签订单和后期项目储备判断增长延续性，并以DCF模型形成目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF估值

  报告通过折现公司未来现金流计算82.60港元目标价，采用10.3%的WACC；正文列示4.0%的永续增长率，而估值方法附录列示4.5%。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  实际业绩与机构预测及市场一致预期比较

  报告分别将收入和盈利与野村预测及彭博一致预期比较，用于判断业绩超预期或低于预期的部分，并解释差异来源。

• 公司基本面与财务框架

  恒定汇率及并购贡献剔除分析

  报告同时披露恒定汇率增速和剔除BioDlink后的自有业务表现，以区分汇率变化、并购并表与核心业务增长对结果的不同影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Wuxi XDC（2268 HK）

  本报告的主要覆盖公司，1H26收入、调整后盈利、项目储备及订单均保持增长。

  优势

  自有业务增长稳健，毛利率和调整后利润率改善，在手订单及后期项目储备扩大。

  劣势

  报表盈利受到汇率损失、并购一次性成本及未来新加坡基地折旧的影响。

  对比

  收入基本符合彭博一致预期但略低于野村预测；报表盈利高于野村预测、低于彭博一致预期。

  风险

  地缘政治紧张、商业化项目获取失败、ADC技术路线吸引力下降及竞争加剧。

• BioDlink（1875 HK，Not rated）

  已被收购并纳入Wuxi XDC业绩，贡献收入、一个商业化项目和10个PPQ阶段项目。

  优势

  为合并后的商业化及PPQ阶段项目储备作出贡献。

  劣势

  实际收入贡献低于野村此前估计，并产生人民币2700万元一次性交易成本。

  对比

  报告将Wuxi XDC自有业务与包含BioDlink的合并口径分别列示。

  风险

  BioDlink整合进展是报告明确要求跟踪的事项。

关键数据

• 1H26收入人民币37亿元同比增长37.0%，基本符合彭博一致预期，低于野村预测的人民币38亿元
• 自有业务收入人民币35.6亿元剔除BioDlink后同比增长32%，符合野村预测
• 恒定汇率收入增速41.5%自有业务恒定汇率增速为36.2%
• pre-IND收入人民币15亿元同比增长37%
• post-IND收入人民币22亿元同比增长35%
• 美国收入人民币17亿元同比增长21%
• 中国收入人民币7.99亿元同比增长65%
• 欧洲收入人民币9.09亿元同比增长50%
• 1H26毛利率37.0%1H25为36.1%；自有业务毛利率为37.6%
• 1H26报表盈利人民币8.19亿元同比增长9.9%，高于野村预测的人民币7.47亿元，低于彭博一致预期的人民币8.91亿元
• 负面汇率影响约人民币1.98亿元拖累1H26报表盈利增速
• BioDlink一次性交易成本人民币2700万元收购完成后产生的一次性成本
• 非IFRS调整后股东应占盈利人民币10.27亿元同比增长37%，利润率为27.8%，同比提高0.1个百分点
• 自有业务调整后利润率28.9%同比提高1.2个百分点
• iCMC项目328个截至1H26末，FY25末为252个
• 服务在手订单20亿美元FY25末为14.9亿美元
• 1H26新签订单10.38亿美元按野村计算，同比增长43%
• 商业化项目2个其中1个来自BioDlink
• PPQ阶段项目21个其中10个来自BioDlink
• FY26F完全摊薄每股盈利人民币1.38元当前交易估值为46.5倍FY26F完全摊薄市盈率

影响与含义

报告认为，收入、调整后盈利、项目数量和在手订单同步增长，说明核心业务需求及后续收入基础仍然稳健；规模效应和效率改善正在推升自有业务利润率。另一方面，汇率波动、BioDlink整合成本及新加坡基地开始计提折旧可能使合并口径盈利和利润率短期承压，因此后续项目转化与成本吸收情况仍是关键。

风险

• 地缘政治紧张可能妨碍目标价实现。
• 公司可能无法取得商业化阶段项目。
• ADC技术路线的吸引力可能下降。
• 行业竞争可能进一步加剧。

后续跟踪

• 跟踪一个关键项目的最新进展。
• 关注BioDlink的整合情况。
• 关注近期投入运营的新加坡基地表现。
• 观察新加坡基地开始计提折旧后的利润率趋势。
• 跟踪市场需求变化及其对项目和订单的影响。