政策支持退坡，2026年下半年中国零售销售增速或维持低位

概览

报告分析中国零售销售增长放缓的政策、天气与油价驱动因素。中国经济仍呈不均衡复苏，外需和工业活动较稳健，但房地产下行持续压制家庭资产负债表与信心，国内需求尤其是商品消费偏弱。

核心观点

以旧换新计划由此前的消费顺风转为拖累，是零售走弱的关键原因。补贴资金减少、执行审核趋严及耐用品需求前置，叠加NEV购置税优惠按计划退坡，压制汽车和家电销售。天气对细分类别存在影响，但对整体零售解释力有限；油价上涨带来的价格效应被燃料购买量下降抵消，未来油价下行也难显著抬升零售。

分析框架

报告将同比名义零售增速拆分为基数效应与内生环比动能，并将实际销售与通胀影响结合判断。政策影响通过相对项目前趋势的销售表现以及高、低价汽车受政策变化的差异进行估算；天气部分采用加权的采暖度日、制冷度日和降雨偏离度，对零售总额及子类别进行回归分析。

方法论与常识提炼

• 宏观增长分解同比增速的基数效应与环比动能分解

  将年度同比增速拆分为比较基数变化和当期连续性增长。

  该框架用于判断第三季度较有利的基数效应能否改善同比表现，以及第四季度基数转负后增长压力是否重现。

• 政策影响评估政策前趋势比较与差异化影响识别

  以销售相对政策实施前趋势的偏离，并比较不同价格带汽车受政策影响的差异，估计补贴及税收变化的影响。

  汽车以旧换新补贴由固定补贴转为按价格计算且封顶不变，对低价车的实际补贴削减更明显；NEV购置税调整对高价车的绝对影响更大。

• 计量回归天气偏离度回归

  以采暖度日、制冷度日和降雨相对季节常态的偏离解释零售月度环比变化。

  模型控制因变量三个滞后期并剔除疫情时期；温度异常可解释部分品类变化，但对整体零售销售的统计解释力有限。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国汽车消费

  以旧换新补贴收紧及NEV购置税优惠退坡直接影响汽车购买成本与销量。

  优势

  部分财政支出及数码等其他消费支持可提供有限缓冲。

  劣势

  汽车销售在2026年上半年同比下降12.6%，低价车受补贴规则变化影响尤为明显。

  对比

  相比高价车，低价车的补贴削减占车价比例更高；高价车则承受更大的绝对购置税增加。

  风险

  居民收入预期疲弱、耐用品需求前置及政策进一步收紧可能延续销售压力。

• 中国家电消费

  补贴资格提高、补贴比例下降及单件补贴上限下调，削弱以旧换新刺激。

  优势

  节能和节水标准升级或有利于符合条件的产品结构。

  劣势

  家电销售在2026年上半年同比下降7.4%，政策调整估计拖累总体零售约40个基点。

  对比

  相较仍获得较有利支持的数码产品，家电政策支持收窄更明显。

  风险

  配额限制、资金不足和资格审核趋严可能进一步抑制终端需求。

• 中国数码产品消费

  手机、平板和智能手表仍属于以旧换新支持相对有利的品类。

  优势

  政策支持相较汽车和家电更具韧性。

  劣势

  整体消费者信心和收入预期仍会限制需求扩张。

  对比

  相较汽车和家电，数码产品受到的补贴收紧影响较小。

  风险

  补贴预算收缩或消费需求走弱可能削弱相对优势。

• 石油及制品零售

  油价变化通过燃料零售价影响名义零售额，但销量调整会抵消价格效应。

  优势

  价格上行可机械性抬升名义销售额。

  劣势

  燃料价格上涨期间，消费者减少购买量，抵消了价格贡献。

  对比

  与传统燃油消费相比，电动车、公共交通和非化石能源替代提高，削弱油价对零售的净影响。

  风险

  油价下行将降低价格贡献，而销量回升预计有限。

关键数据

• 2026年上半年名义零售销售增速1.3%同比低于2025年上半年的5.0%和2025年下半年的2.5%。
• 2026年下半年零售销售预测1.7%同比高于上半年主要受第三季度基数效应改善支持，但内生需求仍疲弱。
• 2026年全年零售销售预测1.5%同比低于2025年的3.7%同比。
• 以旧换新补贴规模人民币2,500亿元2026年较2025年的人民币3,000亿元减少。
• 汽车及家电销售表现-12.6%与-7.4%同比2026年上半年分别拖累总体零售增速1.2个百分点和0.2个百分点。
• 第三季度基数效应+70个基点预计为同比名义零售销售增长提供支撑，第四季度将转为负面。
• 2030年消费品零售总额目标约人民币60万亿元较2025年的人民币50.1万亿元对应“十五五”期间约3.7%的名义年化增速。

影响与含义

短期内，汽车和家电等依赖补贴的耐用品消费面临更大压力，数码产品仍获相对有利支持。零售同比数据在第三季度可能因基数改善而边际回升，但不代表居民消费基本面明显改善。若收入预期、房地产价格和消费者信心未能修复，财政支出对非居民实体的支持难以完全弥补家庭部门需求不足。

风险

• 若以旧换新计划进一步收紧、资金更快耗尽或审核要求加强，耐用品消费可能弱于预测。
• NEV购置税变化、房地产价格继续下行和居民收入预期恶化，可能进一步压低消费意愿。
• 厄尔尼诺在秋冬增强可能带来局部天气扰动，但其对整体零售的影响存在较大不确定性。
• 财政支出若低于预期，对非居民实体零售的支持可能不足。
• 第三季度基数改善可能造成同比数据短暂回升，掩盖内生消费动能依然疲弱的状况。

后续跟踪

• 以旧换新资金投放节奏、地方补贴暂停情况及汽车和家电资格规则变化。
• NEV购置税调整后不同价格带汽车的销量、价格和库存表现。
• 汽车、家电、数码产品、餐饮及线上零售的月度增速分化。
• 第三季度基数效应兑现程度及第四季度同比基数转负后的增速表现。
• 居民就业、收入预期、消费者信心和房地产价格的修复情况。
• 油价变化是否伴随燃料销量回升，以及天气异常对线下客流和物流的影响。