高盛维持小米买入评级，SkyNomad与MiMo AI进展构成三季度催化

概览

本报告聚焦小米集团在SkyNomad新车发布前的产品定位清晰化，以及MiMo大模型的调用增长、成本效率和商业化进展。高盛认为，SkyNomad系列通过N70/N90等互补车型覆盖更广泛SUV需求，尤其面向家庭、城市灵活出行、露营和可变空间场景；同时，小米AI能力在终端、企业和物理世界中的变现路径正在成形。

核心观点

核心观点包括：第一，SkyNomad将成为三季度重要催化，产品定位从单纯家庭或商务用车扩展到多场景智能移动空间；第二，长纯电续航、较大电池容量、轻量化结构和可配置内饰有助于吸引燃油车换购和增程式SUV需求；第三，MiMo大模型在API调用、token使用量、缓存命中率、吞吐能力和V3架构演进上进展明显，市场可能低估了小米AI生态价值；第四，小米的“人车家”战略、消费终端规模、AIoT生态和EV供应链参与度支撑长期竞争力。

分析框架

报告结合车型公告、同级车型对比、SUV分价格带市场规模、交付量情景测算、AI API/token使用趋势、LLM成本效率对比和SOTP估值框架，对小米汽车与AI业务的增量价值进行分析。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP估值

  分部加总估值

  目标价HK$40基于SOTP方法：小米核心业务按16倍目标12个月前瞻EV/NOPAT估值，小米EV按DCF估值为US$42bn，并应用10%控股公司折价。

• scenario_analysis交付量情景测算

  基准与牛市销量情景

  报告基准预计SkyNomad 2026E/2027E销量为11万/24万辆；若小米获得部分大众市场换购和燃油车需求，2027年牛市情景潜在销量约50万辆。

• market_sizingSUV TAM分析

  按动力类型和起售价区间划分市场空间

  报告用中国SUV市场中剔除BEV后的Rmb100-400k和Rmb200-400k价格带销量，评估SkyNomad可进入的目标市场。

• factor_modelGS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合分位比较

  高盛因子框架使用分析师预测，将股票的成长、财务回报和估值倍数指标标准化并转换为分位，用于与市场和行业同业比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Xiaomi Corp. (1810.HK)

  核心覆盖标的

  优势

  消费电子规模、AIoT生态、EV供应链参与、强资产负债表、SkyNomad产品拓展和MiMo AI进展。

  劣势

  智能手机和EV毛利率可能承压，EV业务执行和品牌高端化仍需验证。

  对比

  SkyNomad N70对标Li Auto L6/L7和Seres AITO M6/M7，N90对标Li Auto L9、Seres AITO M9、Zeekr 9X等。

  风险

  竞争加剧、市场份额不及预期、毛利率压力、地缘政治和监管不确定性、宏观疲弱、外汇波动。

• Harbin Dongan Auto Engine (600178.SS)

  SkyNomad增程器供应相关公司，报告标注未覆盖

  优势

  提供1.5T、112kW增程器。

  劣势

  报告未对该公司进行覆盖或投资评级。

  对比

  仅作为SkyNomad供应链信息出现。

  风险

  无进一步公司层面风险披露。

关键数据

• 评级Buy高盛维持小米买入评级。
• 12个月目标价HK$40基于SOTP估值方法。
• 当前价格HK$25.84报告披露页列示的小米价格。
• 2026E/2027E SkyNomad交付量110k/240k高盛基准情景预测。
• SkyNomad牛市情景2027年销量约500k假设小米获取部分换购和燃油车需求。
• SkyNomad电池容量N70为52/76kWh，N90为76kWh支持约265-370公里纯电续航。
• MiMo API请求增长6月较1月增长27倍公司披露口径，报告据此估计token运行率。
• MiMo日token运行率估计约6-7万亿高盛基于API调用与token消耗关系估算。
• OpenRouter上MiMo平均日token量约6000亿6月水平，约为高盛估计MiMo总token消耗的10%。
• MiMo-V2.5-Pro-UltraSpeed价格US$1.3/US$2.6 per 1M input/output tokens报告称该高吞吐模型定价约为标准V2.5-Pro的3倍。

影响与含义

若SkyNomad定价、耐久性、供应爬坡和营销执行顺利，小米有机会在中国中高端SUV和增程式需求中扩大汽车业务规模，并以汽车作为“人车家”生态的重要入口。AI方面，MiMo用量增长、成本效率提升和高吞吐产品定价能力，可能增强市场对小米AI商业化和物理智能生态的认知。

风险

• 全球智能手机行业竞争加剧，市场份额提升弱于预期。
• 智能手机或EV业务毛利率压力高于预期。
• 小米品牌高端化和EV业务执行低于预期。
• 地缘政治风险和监管不确定性上升。
• 宏观环境走弱，智能手机和IoT需求低于预期。
• 外汇波动影响财务表现。
• SkyNomad可配置内饰和增程系统的机械耐久性需验证。
• 新车上市前后订单动能、产能爬坡和营销策略存在执行风险。

后续跟踪

• SkyNomad预计8月底前正式发布。
• SkyNomad N70/N90定价区间、配置差异和订单表现。
• 可配置座舱、增程系统和长续航卖点的用户反馈。
• 小米汽车产能爬坡与初期高峰订单平滑能力。
• MiMo-V3架构、HySparse和11:1稀疏率带来的成本效率改善。
• MiMo在开发者、企业、终端和物理世界场景中的变现进展。