高盛维持中际旭创买入评级，大幅上调盈利预测和目标价

概览

本报告围绕中际旭创在全球高速光模块市场的领先地位、AI服务器机架放量带来的需求扩张、800G/1.6T/3.2T规格迁移以及硅光技术渗透率提升展开。高盛认为，公司凭借研发能力、客户协作、规模成本优势、可复制量产流程和稳定供应链，有望在AI数据中心光互连升级周期中持续受益。

核心观点

核心观点是：第一，AI服务器从scale-out扩展到scale-up和scale-across，将带动更多高速、低延迟、节能光互连需求；第二，800G已成为大型数据中心主流规格，1.6T自2026年起显著放量，3.2T预计2027年开始导入；第三，硅光模块占比提升和向高端产品迁移将改善收入结构和毛利率；第四，公司市场份额、产能扩张和新产品布局有望支撑2026-28E高增长。

分析框架

报告采用自上而下的全球光模块TAM与AI服务器机架需求测算，结合自下而上的公司出货、ASP、毛利率、费用率和现金流预测，并用同业P/E与未来净利润增长、经营利润率相关性推导目标P/E倍数和目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法2027E P/E目标倍数法

  以2027E P/E为核心估值基础

  高盛将目标P/E从34.2x上调至35.8x，目标倍数来自同业P/E与未来净利润增长和经营利润率的相关关系，并反映公司盈利增长和经营利润率扩张预期。

• market_sizing全球光模块TAM预测

  按高速光模块规格和AI数据中心需求预测市场空间

  报告预测全球光模块市场2026/27/28E为US$51bn/73bn/69bn，并重点测算800G及以上规格在AI服务器网络升级中的需求。

• factor_profileGS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合因子比较

  高盛因子画像通过与覆盖股票及行业同业比较成长、财务回报、估值倍数和综合得分，为个股投资背景提供补充参考。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 300308.SZ

  报告覆盖标的

  优势

  全球高速光互连解决方案领先供应商，具备硅光先发优势、研发能力、规模成本优势、客户协作和稳定供应链。

  劣势

  高增长假设依赖AI服务器需求、先进规格迁移、产能扩张和关键组件供应。

  对比

  报告称公司在400G、800G和1.6T等高速光收发器细分领域均处于领先地位，并在2025年按相关收入计拥有21.2%全球市场份额。

  风险

  800G+需求不及预期、新器件爬坡慢、市场份额更快正常化、地缘政治和组件供应恶化。

• 全球光模块产业链

  需求与估值背景

  优势

  AI数据中心网络升级推动800G、1.6T和3.2T光模块需求扩张，硅光渗透率提升带来技术迁移机会。

  劣势

  同规格产品ASP存在同比下降假设，行业供需、竞争格局和技术路线变化可能影响盈利。

  对比

  报告将中际旭创与LITE、COHR、FN、Accelink、Hua Gong等同业进行估值和基本面比较。

  风险

  技术迁移节奏、客户资本开支、组件供应和地缘政治均可能影响行业增长路径。

关键数据

• 评级Buy报告维持买入评级。
• 12个月目标价Rmb2,581此前目标价为Rmb1,187。
• 当前价格Rmb1,113报告首页披露价格。
• 隐含上行空间131.9%基于报告首页目标价和当前价格。
• 2026-28E盈利预测调整+65%/+108%/+119%反映收入、毛利率、费用率和光模块出货假设上调。
• 2026-28E收入CAGR64%受硅光模块出货增长、ASP提升及scale-up/scale-across市场扩张驱动。
• 2026-28E净利润CAGR69%受毛利率改善和经营效率提升支持。
• 全球光模块市场规模预测2026E US$51bn；2027E US$73bn；2028E US$69bn报告对全球光模块TAM的预测。
• 800G及以上市场增长31% CAGR报告预计800G及以上细分市场快速扩张。
• 2025年全球市场份额21.2%报告引用LightCounting和CIC，称中际旭创按相关收入计为全球最大光互连解决方案供应商。

影响与含义

若报告假设兑现，中际旭创将从AI基础设施资本开支、NVIDIA机架级AI服务器网络规格升级、硅光渗透率提升和高端光模块供需偏紧中获得收入与利润双重弹性。估值上，高盛认为35.8x 2027E P/E位于公司历史均值+1SD与峰值之间，目标价大幅上调体现了其对盈利增速、经营利润率扩张和领先市场地位的更乐观判断。

风险

• 800G及以上光模块需求慢于或弱于预期。
• 新型光器件爬坡速度慢于或弱于预期。
• 800G及以上光模块市场份额比预期更快正常化。
• 地缘政治风险。
• 组件供应状况恶化，限制出货增长。

后续跟踪

• AI服务器机架数量和NVIDIA GB200、GB300、Rubin、Rubin Ultra等平台的网络规格迁移节奏。
• 800G、1.6T和3.2T光模块出货量、ASP和硅光渗透率。
• 公司2026E产能扩张进度及产能利用率是否维持在报告预计的71%-80%区间。
• scale-up和scale-across相关新产品，包括光引擎、FAU、ELS模块和OCS交换机的商业化进展。
• 毛利率从2025年42%向2028E 50%改善的兑现情况。
• 自由现金流在高资本开支背景下能否持续为正并增长。