中国车企出海动能加速，零售端sell-through支持买入BYD、Leapmotor、XPeng

概览

本报告讨论中国汽车科技与新能源汽车企业的全球化扩张。高盛认为，汽车是全球收入规模最大的消费市场，中国OEM在中国和美国以外市场的份额已在过去一年提升约3个百分点至10%，但仍低于白电约20%的海外份额，说明长期出海空间仍然可观。1Q26中国NEV出口同比增长63%，海外市场份额提升和品牌排名上行同步发生，显示中国车企正在从产品出口迈向更强的零售端需求验证和本地化供应链布局。

核心观点

核心观点包括：第一，中国品牌在海外NEV市场的排名继续上升，已在多个发达和新兴市场进入前三，BYD在18个主要市场中的8个进入前三；第二，海外价格竞争风险整体温和，泰国因需求恢复而风险下降，英国和泰国价格指数年初至今上升约1%-2%，印尼和澳大利亚一季度短暂降价后恢复，巴西是持续降价的主要市场；第三，零售端sell-through比出口批发和管理层目标更能识别真实增长，BYD和Leapmotor呈现目标增速小于批发增速、批发增速小于零售增速的健康结构，XPeng有望通过下半年4款海外新车型追赶；第四，本地化产能正在从亚洲扩展至欧洲，主要中国OEM到2026年底预计形成约2.1mn海外本地化产能，对应约28%本地化率。

分析框架

报告结合海外NEV销量、品牌排名、出口量、零售销量、价格指数、MSRP与能源成本调整后的价格、车型尺寸和续航、本地化产能规划等维度，评估中国车企出海竞争力。对价格风险，高盛使用三个问题框架：当地汽车市场是否收缩、中国OEM渗透率是否已高、是否存在过剩产能。对个股，高盛比较管理层出口目标、出口批发增长和海外零售增长三类数据，以零售端sell-through作为领先指标判断后续销量动能。

方法论与常识提炼

• 海外价格竞争海外价格竞争三因素框架

  市场收缩、渗透率、产能压力

  报告用当地汽车市场是否收缩、中国OEM渗透率是否高、是否存在过剩产能三个问题判断海外降价风险。泰国此前满足较多风险条件，但3M26需求强劲反弹后价格风险下降。

• 销量质量识别sell-through零售验证框架

  管理层目标、出口批发、海外零售销量三组数据比较

  高盛认为海外零售销量最能反映真实终端需求，是判断未来出口动能的领先指标。若零售增长高于批发增长且批发增长高于目标增长，说明终端需求强、库存压力较低。

• 产品竞争力能源成本调整价格与车型对比

  MSRP、能源成本、续航、尺寸

  报告在欧洲、泰国、巴西等市场比较NEV与ICE车型的标价、能源成本调整后价格、续航和轴距等指标，认为较低能源成本和更大尺寸显著增强中国NEV相对ICE的竞争力。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• BYD

  核心买入标的，海外扩张和国内复苏双重驱动

  优势

  在18个主要海外市场中的8个进入前三NEV品牌；预计2026E海外销量1.7mn；产品在价格、续航、尺寸和电池/充电生态方面具备竞争力；国内零售销量和NEV份额在4月改善。

  劣势

  国内市场仍面临激烈价格竞争和ASP压力，海外扩张需持续投入渠道与本地化。

  对比

  相对多数中国NEV企业，BYD拥有更完整车型组合、供应链和电池/储能技术护城河。

  风险

  海外需求低于预期、贸易壁垒、本地化执行风险、国内价格战加剧。

• Leapmotor

  核心买入标的，海外销量上行和国内增长加速

  优势

  1Q26海外零售同比+554%；高盛预计2026E海外销量200k，高于公司目标中位数约60%；国内5M26市占率5.1%；预计25E-27E收入/盈利CAGR在覆盖范围内较快。

  劣势

  海外基数仍小，盈利和现金流改善需要销量爬坡持续兑现。

  对比

  报告认为其估值相对同业约有60%折价，而高盛2026E-2028E净利润预测高于Visible Alpha Consensus 7%-12%。

  风险

  国内需求恶化、成本通胀、海外不确定性压制销量、利润率和现金流。

• XPeng

  买入标的，新车型周期推动国内和海外增长

  优势

  计划2H26向全球市场推出GX、MONA L03、MONA L05、G9L SUV等车型；海外本地化利用奥地利、印尼、马来西亚合作产能，并建设欧洲和东盟销售及供应链能力。

  劣势

  当前海外增长节奏需要新车型上市兑现，且2H26车型周期执行风险较高。

  对比

  相较BYD和Leapmotor，XPeng的海外sell-through结构仍处于追赶阶段，但新车型和本地化策略可能改善出口与零售增长。

  风险

  新车型订单转化不及预期、海外渠道建设慢于预期、智能驾驶本地化合规和需求风险。

• 中国新能源汽车板块

  行业主题受益于全球NEV渗透和中国品牌份额提升

  优势

  海外NEV渗透率仍落后中国约4年，具备进入大众采纳阶段的空间；中国车型在能源成本、尺寸和部分市场价格上具优势。

  劣势

  不同地区价格风险差异显著，巴西仍需通过降价缩小与ICE价格差。

  对比

  中国车企海外份额约10%，低于白电约20%，显示仍有追赶空间。

  风险

  贸易壁垒、汇率、海外政策补贴变化、当地竞争加剧、产能本地化审批延迟。

关键数据

• 中国品牌海外份额10%中国OEM在全球中国/美国以外市场的份额过去一年增加约3个百分点至10%。
• 1Q26中国NEV出口增长+63% yoy相比1Q25的+6%和2025年的+21%明显加速。
• 主要海外市场规模18个主要市场3M26合计1.3mn units，+39% yoy剔除中国和美国后，18个市场占中国/美国以外NEV销量的86%、PV销量的63%。
• 中国品牌进入前三的国家数8/18截至3M26，中国品牌在18个主要海外市场中的8个进入前三NEV品牌，较2025年底的6个增加。
• 泰国/英国价格指数+1%-2% YTD中国和非中国玩家在泰国、英国的平均价格指数年初至今上升，主要由需求恢复推动。
• 巴西NEV相对ICE MSRP+108%巴西NEV标价平均比ICE高108%，但约66%更低能源成本使能源调整后价格仅约高8%。
• 中国乘用车出口预测2026E-2030E为7.8mn-10mn高盛上调预测6%-11%，对应中国/美国以外约17%市场份额。
• NEV出口渗透率预测49%至70%报告预计中国乘用车出口中的NEV渗透率提升，对应约26% CAGR。
• 海外本地化产能2.1mn by end-2026E主要中国OEM预计2026年底形成约2.1mn海外本地化产能，对应海外销量7.4mn和28%本地化率。
• 地区产能分布亚太1.5mn，拉美350k，欧洲280k亚太占约70%，拉美约17%，欧洲约13%。
• BYD海外销量预测2026E为1.7mn units报告预计BYD海外市场将成为未来十年主要增长驱动，2026E-2035E海外销量为1.7mn-3.5mn。
• Leapmotor海外销量预测GSe 200k units in 2026E高于公司2026年海外目标125k units中位数约60%，受1Q26海外零售同比+554%支持。
• XPeng海外收入贡献2026E约20%报告预计XPeng海外收入在2026E加速至总收入约20%，并受4款海外SUV车型和本地化策略推动。

影响与含义

投资含义是，中国车企出海不再只是出口批发增长，而正在由零售端需求、车型竞争力、能源成本优势和本地化产能共同驱动。价格风险没有随份额提升而全面恶化，降低了市场对海外复制国内价格战的担忧。个股层面，具备强零售sell-through、海外车型管线、本地化制造和销售网络的BYD、Leapmotor、XPeng更可能受益；相反，若出口批发增长快于零售增长，则可能意味着渠道库存累积和后续出口放缓风险。

风险

• 海外需求恢复不及预期，导致出口和零售销量低于预测。
• 海外价格竞争重新加剧，尤其是中国OEM渗透率较高或产能压力上升的市场。
• 巴西等低NEV渗透市场需要持续降价才能扩大渗透，可能压缩利润率。
• 贸易壁垒、本地化产能审批和供应链建设延迟可能影响欧洲及其他区域扩张。
• 国内中国EV市场价格压力、成本通胀和ASP下降可能抵消海外增长贡献。
• 公司披露的出口目标、批发出口和海外零售口径不同，若零售端弱于批发端，可能出现库存累积。

后续跟踪

• BYD、Leapmotor、XPeng后续月度海外零售销量是否继续高于出口批发增长。
• 泰国、英国、印尼、澳大利亚、巴西的价格指数变化，尤其巴西主动降价是否扩大到其他市场。
• 2026E中国乘用车出口量是否向7.8mn-10mn区间兑现，以及NEV出口渗透率是否继续向70%提升。
• 中国品牌在英国、韩国、意大利、西班牙、土耳其、泰国、巴西、澳大利亚等市场的前三排名能否保持或扩大。
• BYD、Leapmotor、XPeng的海外本地化产能建设进度，包括欧洲、东盟和拉美项目。
• XPeng下半年GX、MONA L03、MONA L05、G9L SUV等新车型海外上市与订单转化。
• Leapmotor海外销售是否接近高盛200k units的2026E预测，而非仅达到公司125k units目标中位数。