Goldman Sachs维持对小米的买入评级，SkyNomad在四分钟内获得10k+锁单，支持其对电动汽车增长的判断。

概览

Goldman Sachs评估小米SkyNomad的发布，并重申买入观点。该机构认为，初始锁单表现、产品差异化及小米“Human x Car x Home”生态系统支持其电动汽车扩张判断，同时强调10月7日后锁单披露将是下一项关键检验。

核心观点

小米在9月7日活动上发布新产品阵容，包括XRING O3旗舰AI SoC、搭载该芯片的小米18 Fold和Pad 9 Pro Max，以及SkyNomad EREV系列。SkyNomad N70 Pro、N70 Max和N90 Max的定价分别为RMB209.9k、RMB239.9k和RMB269.9k，N90 Max Explore Edition定价为RMB299.9k。N70 Max和N90 Max的正式价格较预售价分别低RMB20k和RMB30k。Goldman Sachs认为，更广泛的CarIoT及配件产品组合定价为RMB6k-20k，且部分产品在截至10月7日的首30天销售期内提供折扣；这可能通过将SkyNomad定位为“可移动的家”而提高销售贡献。 报告认为，四分钟内获得超过10k锁单，是其看多SkyNomad观点的有力初步验证。其逻辑基于产品差异化特征——宽敞且可配置的内饰、续航能力、安全标准和智能座舱——以及小米凭借研发驱动的产品功能和消费者洞察来激发消费需求的能力。Goldman Sachs将可服务市场界定为中国年销量超过5mn的SUV市场，不包括BEV，起售价为RMB100k-400k。该机构还指出，小米的爆款产品策略以及附加产品和CarIoT生态系统构成商业优势。 该机构提醒，投资者可能会关注10月7日之后才能获得进一步订单数据这一点，但预计小米会采用SU7改款在1H26所使用的披露策略，以减少同行的激进竞争。作为参考，SU7改款在最初34分钟内获得超过15k锁单，并在截至劳动节黄金周的最初48天销售期内获得超过80k锁单。Goldman Sachs认为，小米在SU7改款上的执行已显示出更强能力，能够平滑上市初期订单高峰，并在初始发布后维持健康需求。 Goldman Sachs也认为，仅推出四款SkyNomad车型的产品线体现了战略纪律。该机构认为，小米可能保留N70 Standard、N90 Standard和N90 Pro等版本供后续发布，并可能在未来几年基于Kunlun平台推出更多版本。这些储备车型若竞争加剧，可能提供灵活应对空间。 预测维持不变：Goldman Sachs预计SkyNomad在2026E和2027E的销量分别为80k和350k，其中后者相当于2025年中国起售价RMB100k-400k、不包括BEV的超过5mn辆SUV销量的7%。其乐观情景预计，如果小米能占据该可服务市场的10%，包括升级换购及内燃机需求，SkyNomad在2027E的销量可能达到约500k辆。小米电动汽车在2026-27E的毛利率预测也维持在19-20%不变。在更广泛的小米电动汽车层面，该机构预计2026E、2027E和2028E交付量分别为450k、740k和962k。 除汽车发布外，Goldman Sachs认为，在“Human x Car x Home”战略下，小米仍处于多年生态系统扩张的早期阶段。该机构认为，小米的资产负债表、生态整合能力、规模带来的成本优势以及深入参与电动汽车供应链，可能增强其电动汽车竞争力及在消费者实体智能领域的定位。该机构维持买入评级及12个月HK$39目标价，估值采用分部加总框架：小米核心业务采用16x目标未来12个月EV/NOPAT，小米电动汽车采用DCF估值US$35bn，使用12% WACC和3%永续增长率，并给予10%控股公司折价。

分析框架

Goldman Sachs结合发布活动中的产品及定价分析、初始订单数据、与SU7改款及竞争SUV车型的比较，以及对中国可服务SUV市场的评估。随后，该机构维持电动汽车交付量和毛利率预测不变，并采用将核心业务与电动汽车业务分开的分部加总方法对小米估值。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  针对中国SUV市场的可服务市场和销量份额分析。

  报告以中国年销量超过5mn、起售价RMB100k-400k且不包括BEV的SUV市场来估算SkyNomad的机会，并以该市场份额检验基本情景和乐观情景的销量。

• 估值方法SOTP 分部估值

  对小米核心业务和小米电动汽车进行分部加总估值。

  Goldman Sachs对核心业务采用16x目标未来12个月EV/NOPAT估值，并与单独得出的小米电动汽车估值合并，再应用控股公司折价。

• 估值方法DCF 现金流折现

  对小米电动汽车进行DCF估值。

  报告使用12% WACC和3%永续增长率，为小米电动汽车给出US$35bn估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Xiaomi Corp. (1810.HK)

  主要覆盖公司；SkyNomad需求和电动汽车执行是投资逻辑的关键组成部分。

  优势

  差异化电动汽车产品、生态系统整合、规模带来的成本优势、资产负债表实力及激发消费者需求的能力。

  劣势

  在2027E恢复增长前，2026E收入、EBITDA和EPS预计较2025年下降。

  对比

  报告将SkyNomad的初始订单反应与SU7改款比较，并对可比SUV车型进行基准比较。

  风险

  竞争、毛利率压力、品牌高端化或电动汽车执行不及预期、地缘政治和监管不确定性、需求走弱及汇率波动。

关键数据

• SkyNomad初始锁单10k+ within 4 minutesGoldman Sachs认为该表现强化了其看多SkyNomad销量的观点。
• SkyNomad 2026E/2027E销量80k / 350k units预测维持不变；2027E相当于所述可服务中国SUV市场的7%。
• SkyNomad 2027E乐观情景销量c.500k units基于占据年销量5mn辆、起售价RMB100k-400k且不包括BEV的SUV市场的10%。
• 小米电动汽车毛利率19-20%Goldman Sachs对2026-27E的预测，维持不变。
• 小米电动汽车交付量450k / 740k / 962kGoldman Sachs对2026E、2027E和2028E的预测。
• 目标价及隐含上行空间HK$39; 41.8%基于当前价格HK$27.50。

影响与含义

报告认为，SkyNomad若成功推广，将强化小米从消费电子和AIoT平台向更广泛“Human x Car x Home”生态系统转型的进程。初始发布后的持续订单，而非仅前四分钟的订单表现，是验证其交付量和利润率假设的核心。

风险

• 全球智能手机竞争加剧以及市场份额增长弱于预期。
• 智能手机或电动汽车业务面临更大的毛利率压力。
• 小米品牌高端化或电动汽车业务执行低于预期。
• 地缘政治风险和监管不确定性加剧。
• 宏观环境走弱以及智能手机或IoT需求疲软。
• 外汇波动。

后续跟踪

• MiMo-V3 AI模型可能最快于9月发布，此前小米已推出Xiaomi-TabLDM。
• 10月7日后披露的SkyNomad锁单量。
• 双十一GMV，可能显示国内IoT收入增长出现拐点。