2Q26盈利或触底，电动车与AI催化剂推动3Q26潜在反转

概览

本报告对Xiaomi Corp.的2Q26业绩进行前瞻，并评估智能电动车、人工智能、智能手机及AIoT业务的最新趋势。高盛预计2Q26集团盈利将处于年内低点，但认为近期股价回调已经较充分反映电动车交付目标和毛利率担忧。随着SkyNomad正式发布、新一代XRING与HyperOS、小米18及MiMo-V3等产品陆续推出，3Q26可能迎来叙事与财务层面的共同改善。

核心观点

第一，2Q26可能是全年盈利低点，预计收入同比下降6%至Rmb109bn，经调整净利润同比下降45%至Rmb6.0bn，3Q26收入增长有望恢复至同比基本持平。第二，尽管将2026年电动车总交付预测从550k下调至500k，但SkyNomad早期需求表现强劲，其空间、续航及性价比有望支撑中长期销量。第三，高盛认为竞争性定价不必然意味着较低毛利率，规模经济、供应链整合和选装配置可能支持售价与利润率。第四，小米人工智能商业化路径正逐步成形，覆盖消费者、企业和物理世界场景，MiMo的API请求量及代币份额快速增长。第五，智能手机出货量仍承压，但平均售价提升、存储成本压力趋缓以及AIoT下半年降幅收窄，有望提供一定缓冲。

分析框架

报告结合季度业绩预测、分部收入与利润拆分、电动车分车型交付模型、应用活跃度和等候时间、人工智能API与代币使用数据、智能手机出货量及平均售价、存储价格趋势和AIoT渠道数据进行判断；估值采用分部加总法，并以核心业务倍数、智能电动车现金流折现和控股公司折价构建目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法分部加总估值（SOTP）

  分别评估核心业务与新业务价值后加总，并计入控股公司折价。

  目标价基于核心业务16倍未来12个月EV/NOPAT、智能电动车业务现金流折现价值US$39bn，以及10%的控股公司折价。

• 估值方法现金流折现法（DCF）

  以未来自由现金流及长期增长假设估算业务现值。

  智能电动车、人工智能及其他新业务采用现金流折现思路，其中智能电动车估值使用12%的加权平均资本成本和3%的永续增长率。

• 预测分析分部盈利模型

  按智能手机、AIoT、互联网、智能电动车及人工智能等业务拆分收入、毛利率和净利润。

  该方法用于识别智能手机亏损、AIoT与互联网骨干利润、电动车规模效应以及人工智能投入对集团盈利的影响。

• 相对比较人工智能收入倍数情景比较

  参考可比人工智能公司的价格与年度经常性收入倍数进行示意性估值。

  若参考MiniMax约10倍或Z.AI约24倍的P/ARR，小米人工智能业务示意性价值约为US$2-6bn；报告同时强调小米的商业化路径与纯人工智能实验室不同，因此该比较存在局限。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Xiaomi Corp.（1810.HK）

  直接覆盖标的

  优势

  拥有全球第三大智能手机品牌、领先的消费级AIoT与新能源汽车平台、较强的资产负债表、生态整合能力、规模成本优势及深入的电动车供应链参与度。

  劣势

  2026年智能手机出货与市场份额承压，智能手机业务预计亏损，电动车交付预测下调，人工智能投入短期拖累新业务毛利率。

  对比

  SkyNomad以空间、长续航和性价比形成差异化；MiMo-V2.5在开源模型中处于智能水平与成本效率的前沿，但人工智能商业化路径与纯模型公司并不完全可比。

  风险

  主要风险包括智能手机与电动车竞争加剧、毛利率承压、品牌高端化或电动车执行不及预期、地缘政治和监管不确定性、宏观及需求疲弱，以及汇率波动。

关键数据

• 12个月目标价HK$40.00维持不变，采用分部加总估值。
• 现价及上涨空间HK$27.64；44.7%报告首页所列现价与目标价对应的潜在上涨空间。
• 2Q26收入预测Rmb109bn预计同比下降6%；剔除电动车、人工智能及其他新业务后同比下降12%。
• 2Q26经调整净利润预测Rmb6.0bn预计同比下降45%、环比下降1%，可能为全年低点。
• 2026至2028年收入预测Rmb450.5bn／Rmb540.2bn／Rmb636.2bn2026至2028年预测较此前平均下调约5%。
• 2026至2028年每股收益预测Rmb0.96／Rmb1.25／Rmb1.63此前预测分别为Rmb1.02、Rmb1.36和Rmb1.73。
• 电动车总交付预测2026年500k；2027年770k；2028年1.036mn2026年和2027年预测此前分别为550k和800k。
• SkyNomad交付预测2026年117k；2027年350k此前预测分别为110k和240k，预计N70约占2027年SkyNomad销量的三分之二。
• 智能电动车、人工智能及其他新业务毛利率2Q26预计20.6%剔除人工智能及其他新业务影响后预计为21.1%。
• 人工智能及其他新业务收入2Q26约Rmb100-150mn；3Q26约Rmb300mn分别基于日均3tn以上和6tn以上代币使用量，预计2026年末年度经常性收入约US$200mn。
• MiMo使用趋势6月API请求量较1月增长27倍；7月OpenRouter代币份额约19%编程与智能体任务约占MiMo-V2.5代币使用量的80%。
• 2Q26智能手机出货量31.2mn同比下降26%；预计平均售价同比增长25%至约Rmb1.34k。
• 2026年集团预测调整收入Rmb450.5bn；每股收益Rmb0.96目标价未下调，主要因盈利预测下调被Rmb/HK$汇率假设从1.09更新至1.15所抵消。

影响与含义

短期而言，2Q26疲弱盈利、全年电动车交付目标下调及智能手机销量压力可能限制股价表现；但若2Q26确认盈利触底，市场关注点可能转向3Q26增长改善和密集产品催化。中期而言，SkyNomad需求兑现、电动车毛利率保持健康以及MiMo商业化加速，可能提升市场对小米“人车家全生态”和物理智能平台价值的认可。目标价不变表明高盛认为盈利预测下调已被汇率因素及新业务长期价值所抵消。

风险

• 全球智能手机行业竞争进一步加剧，小米市场份额改善弱于预期。
• 智能手机或电动车业务毛利率压力高于预期。
• SkyNomad需求、交付爬坡或2026年500k电动车交付目标执行不及预期。
• 小米品牌高端化进展低于预期。
• 人工智能商业化速度、代币需求或MiMo-V3产品表现低于预期。
• 地缘政治风险与监管不确定性上升。
• 宏观环境转弱，智能手机及AIoT需求低于预期。
• Rmb与HK$等汇率波动影响盈利预测和估值。

后续跟踪

• 2Q26业绩是否确认集团盈利触底，以及3Q26收入增速能否恢复。
• SkyNomad正式发布后的定价、配置、确认订单量及N70与N90的销量结构。
• 小米电动车2026年500k交付预测的完成进度和等候时间变化。
• 智能电动车分部毛利率能否维持在约20%以上。
• 新一代XRING芯片组与HyperOS发布后的产品和生态反馈。
• 9月底旗舰小米18发布及其销量、平均售价和高端化表现。
• MiMo-V3发布时间、API调用量、代币份额及人工智能收入兑现情况。
• 存储器价格走势及其对智能手机毛利率的影响。
• AIoT收入降幅能否在2H26收窄，海外业务能否继续跑赢国内。