深圳新产业中国峰会反馈：海外订单支撑增长，国内价格压力仍需观察

概览

本报告是Morgan Stanley关于深圳新产业在China Summit 2026后的反馈纪要。核心内容围绕2026年国内与海外收入指引、TLA装机、试剂与分析仪结构、毛利率展望、DCF估值假设以及上行和下行风险展开。报告整体观点偏积极，认为海外订单和份额提升可支撑增长，但国内ASP下降、VBP政策和地缘贸易风险仍是关键不确定性。

核心观点

公司维持2026年中国销售增长5–10%的指引，预计10%以上销量增长可部分抵消约5%的ASP下降；海外方面，公司仍指引20–25%增长，健康订单量抵消了中东交付扰动的影响。中长期毛利率方面，公司预计外延年份GPM小幅上行，来自国内毛利率基本稳定、规模效应和成本控制，以及海外销售组合改善。不过报告认为2027年以后中国ASP每年低个位数下降的假设略显乐观。

分析框架

报告采用会议反馈与公司经营指引分析，并结合Morgan Stanley ModelWare预测、DCF估值和评级框架。重点比较国内销量增长与ASP下降的抵消关系、海外订单与交付扰动的平衡、TLA装机目标、试剂占比对毛利率的影响，以及目标价相对当前股价的上行空间。

方法论与常识提炼

• 估值DCF 现金流折现

  贴现现金流估值

  报告使用DCF方法，假设WACC为8.8%、永续增长率为3.0%，DCF模型从2026年开始。

• 预测Morgan Stanley ModelWare

  内部预测框架

  除非另有说明，报告中的指标基于Morgan Stanley ModelWare框架；部分数据来自一致预期方法或Refinitiv Estimates。

• 评级Morgan Stanley相对评级体系

  Overweight相对评级

  Overweight表示未来12至18个月股票总回报预计在风险调整后超过分析师行业覆盖范围平均水平；该评级不等同于传统买入、持有、卖出体系。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 深圳新产业（300832.SZ）

  研究标的

  优势

  海外订单健康、2026年海外销售增长指引20–25%、TLA装机目标明确、规模效应与成本控制可能支撑毛利率。

  劣势

  国内ASP下降、1Q26国内销售预计持平或略正且利润率承压、对试剂价格与装机节奏敏感。

  对比

  报告将公司评级置于Morgan Stanley中国医疗保健覆盖体系中，给予Overweight评级和Attractive行业观点。

  风险

  VBP降价超预期、反腐影响延续、中东交付扰动、运输成本上升、欧盟和部分新兴市场贸易紧张。

关键数据

• 股票评级OverweightMorgan Stanley相对评级体系下的积极评级。
• 行业观点Attractive报告表格显示行业观点为Attractive。
• 目标价Rmb67.00相对2026年3月31日收盘价Rmb49.07。
• 隐含上行空间37%基于目标价与收盘价计算。
• 2026年中国销售增长指引5–10%公司维持该指引，但更深的试剂降价可能带来下行风险。
• 2026年海外销售增长指引20–25%海外订单量健康，但中东交付扰动和运输成本上升需关注。
• 中国销量增长预期10%+预计可部分抵消约5%的ASP下降。
• ASP下降估计约5%主要由甲状腺功能试剂VBP降价驱动。
• 2026年中国TLA安装目标200套2025年为208套。
• 2026年海外TLA安装目标50套海外装机是增长观察点之一。
• 2025年生化销售Rmb150mn约70%来自分析仪，约30%来自试剂，主要由TLA输出驱动。
• 2024A/2025E/2026E/2027E净收入Rmb4,535.4mn / Rmb4,625.4mn / Rmb5,206.2mn / Rmb5,894.3mn来自财务预测表。
• 2026E EPSRmb2.32Morgan Stanley估算口径；一致预期口径为Rmb2.54。
• 2026E P/E21.1x估值表披露。

影响与含义

对投资者而言，报告的积极含义在于：海外增长目标仍高于国内，订单健康和试剂业务结构有望改善外延年份毛利率；同时，目标价较当前股价仍有明显上行空间。负面含义在于：国内增长对销量提升和份额扩张依赖较高，若VBP试剂降价深于预期、反腐影响延续，或欧盟及部分新兴市场贸易摩擦加剧，收入和毛利率均可能承压。

风险

• 甲状腺功能试剂VBP降价若深于预期，将对2026年中国5–10%增长目标构成下行风险。
• 反腐行动影响若延续，可能拖累国内分析仪安装和试剂销售恢复。
• 中东冲突已在1Q26造成海外交付扰动，运输成本上升也可能导致客户延迟发货。
• 欧盟和部分新兴市场潜在贸易紧张可能影响海外业务。
• 2027年以后国内ASP仅低个位数年度下降的假设可能偏乐观。
• 关键新产品若审批或放量不及预期，将削弱上行空间。

后续跟踪

• 2026年中国销售能否实现5–10%增长。
• 国内销量增长是否能维持10%以上，并抵消约5%的ASP下降。
• 甲状腺功能试剂VBP指南和竞价结果是否更不利。
• 海外订单向收入确认的节奏，特别是中东物流扰动和客户延迟发货情况。
• 2026年中国200套和海外50套TLA安装目标的完成度。
• 海外试剂占比提升能否改善销售组合并支撑毛利率。
• 是否建设海外试剂工厂以提升供应链稳定性。