汇丰首次覆盖Range Technology（300442.SZ）：买入，目标价RMB111.00

概览

这是一篇对Range Technology（300442.SZ）的首次覆盖公司研究。汇丰认为，公司正在从传统IDC升级为AIDC运营商，凭借大规模算力集群、液冷技术、低成本电力和稀缺能源指标，有望成为中国AI基础设施扩张的核心受益者。

核心观点

核心投资逻辑包括三点：第一，AI训练和推理需求推动中国算力需求快速扩张，国内头部互联网和云厂商资本开支加速；第二，公司具备750MW在役容量、6GW长期规划和3.2GW能源指标，产能可见度较强；第三，AIDC和GPUaaS占比提升将带动收入增长和利润率改善，2025-2028年收入和EBITDA复合增速预计分别为36%和43%。

分析框架

报告结合行业算力需求、头部客户资本开支、公司容量规划、能源指标、客户合同、技术壁垒和分部收入预测进行分析，并使用EV/EBITDA倍数法给出目标价。估值倍数参考公司历史平均20x EV/EBITDA及更高的未来EBITDA增长预期，最终采用28x 2027E EV/EBITDA。

方法论与常识提炼

• 估值EV/EBITDA相对估值

  以2027E EBITDA为估值基数，参考公司历史EV/EBITDA和未来EBITDA增速。

  公司历史平均EV/EBITDA约20x，2021-2025年EBITDA复合增速为31%；汇丰预计2025-2028年EBITDA复合增速为43%，据此采用28x EV/EBITDA，并基于2027E EBITDA约RMB7.1bn推导目标价RMB111.00。

• 基本面预测容量驱动收入模型

  用在役和利用中的IDC、AIDC及GPUaaS容量增长推导收入增长。

  报告预计2028年公司在役容量达到约1,609MW，AIDC收入占比提高，带动2025-2028年整体收入复合增速36%，AIDC收入复合增速63%。

• 行业需求AI算力需求与云厂商资本开支

  AI训练和推理需求、SuperPOD集群架构及头部云厂商资本开支共同决定AIDC需求。

  汇丰预计中国AI算力需求到2028年达到约5GW，ByteDance、Alibaba和Tencent合计资本开支预计在2026年同比增长116%，为AIDC运营商带来订单和利用率支撑。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Range Technology (300442.SZ)

  核心覆盖标的

  优势

  750MW在役容量、6GW长期规划、3.2GW能源指标、液冷和大集群交付能力、低电价资源、与头部云厂商长期合同。

  劣势

  收入高度依赖少数大型云厂商，且大型AIDC项目交付节奏可能影响短期业绩兑现。

  对比

  公司2018-2025年平均毛利率49%，高于同业平均34%；能源指标和一线城市周边布局也使其在第三方AIDC运营商中具备稀缺性。

  风险

  竞争加剧、客户集中、订单取消或延迟、能源指标政策变化。

• 中国AIDC和GPUaaS产业链

  上行需求驱动

  优势

  AI训练与推理需求快速增长，国内云厂商资本开支加速，SuperPOD集群提高专业运营商价值。

  劣势

  行业扩张需要大量资本、电力指标、网络和液冷工程能力，项目周期长且资源审批复杂。

  对比

  报告认为中国云厂商资本开支强度仍低于美国同行，长期仍有增长潜力。

  风险

  供给快速增加可能带来价格压力，GPU租赁价格和利用率波动会影响盈利。

关键数据

• 评级与目标价Buy；RMB111.00当前股价CNY85.18，隐含上涨空间+30.3%。
• 2025年底在役容量750MW长期规划约6GW。
• 能源指标3.2GW其中2.7GW位于一线城市周边，能源指标审批复杂且耗时，是获取新订单的重要优势。
• 2028年在役容量预测约1,609MW包括传统IDC约637MW和AIDC约973MW。
• 2025-2028年收入复合增速36%2028年收入预计达到RMB14.2bn。
• 2025-2028年EBITDA复合增速43%EBITDA利润率预计由2025年的61%提升至2028年的71%。
• 2028年分部收入预测IDC RMB3.3bn；AIDC RMB10.9bnAIDC收入预计2025-2028年复合增速为63%。
• 客户集中度ByteDance贡献2025年收入49%；前五大客户贡献超过90%公司同时加强与Alibaba、Tencent、JD、Kuaishou和Meituan等客户合作。
• 历史毛利率2018-2025年平均49%高于同业平均约34%，主要受益于大集群、液冷和低电价优势。
• 绿色电力交易2025年约2.4bn kWh较2024年约800m kWh同比增长约200%。

影响与含义

若报告假设兑现，Range Technology的投资价值将主要来自AI算力基础设施需求扩张、AIDC收入占比提升、EBITDA利润率改善和估值重估。对行业而言，报告强调AIDC运营商的竞争焦点正从传统机房资源转向能源指标、液冷、大规模集群网络、交付运维和低成本资本获取能力。

风险

• 竞争强于预期，可能导致价格压力、利润率下降，并增加长期合同获取难度。
• 主要客户集中度较高，若大型云服务客户减少数据中心使用量或重新谈判合同，将对收入可见度造成影响。
• 订单取消或项目交付延迟可能造成基础设施利用不足、收入确认推迟和运营成本上升。
• 数据中心能源指标政策若进一步趋严，可能限制公司长期IT容量扩张和增长计划。

后续跟踪

• ByteDance、Alibaba、Tencent等头部云厂商资本开支是否继续上修。
• Langfang B1等大型AIDC项目能否按计划在2H26进入可服务状态。
• GPU租赁价格、GPUaaS利用率及高性能AI算力需求变化。
• AIDC收入占比提升是否推动EBITDA利润率向2028年71%的预测靠拢。
• 能源指标审批、绿色电力使用和PUE表现是否维持竞争优势。
• 客户结构是否进一步从ByteDance向更多头部互联网和云厂商分散。
• 香港和Indonesia等海外节点布局能否带来新的增长来源。